纺织服装行业半年度策略：疫情下的新希望

2020年7月纺织服装半年度策略分析师：马莉 S1230520070002联系人：林骥川/詹陆雨——疫情下的新希望 添加标题95%摘要：2 20H1在疫情下，消费受到全面影响同时渠道线上化明显，这使得线上服务商/线上品牌及龙头品牌成为市场追捧热点。 从H2策略来看，抓紧龙头品牌的同时，我们看到服装行业中还有一批被市场忽略、但现金流充沛、积极跟上线上渠道发展步伐的低估值细分龙头同样值得关注：✓主线一：消费品白马依旧是中长期最稳定选择。在行业共同面对需求不振、库存下滑的问题时，龙头更强的品牌力有望进一步挤占腰部品牌的生存空间。而其中，行业高增速、空间大的运动服饰龙头安踏体育、李宁虽然估值较高但依旧是长期首选；同时波司登、比音勒芬、地素时尚等细分赛道龙头同样值得关注。✓主线二：在线上龙头及消费品龙头白马股价频创新高背景下，许多服饰企业股价仍处于历史大底部，这类企业不少具备以下体征：（1）细分赛道龙头（但该赛道成长性较为一般）；（2）现金流及业绩稳定性较好；（3）股价及估值处在历史底部；（4）积极跟上新零售步伐。我们全面看多这一批估值10X+的传统品牌，建议关注富安娜，以及水星家纺、安正时尚、歌力思。 pOnOoQvMmNpPoRtQpQmQpO9PcMbRsQrRpNmMiNnNqPlOnMtO8OpNoNvPnRoRuOtQmO目录C O N T E N T S32020年最大变化：疫情加速消费线上化，全面看多电商品牌和龙头品牌两大主线01020304纺织制造龙头仍需静待疫情明朗疫情下的品牌主线一：疫情有助龙头提升集中度，坚定看好龙头品牌确定性带来的溢价疫情下的品牌主线二：看好低估值、积极拥抱互联网渠道的传统品牌 2020年最大变化：疫情加速消费线上化，全面看多龙头品牌和电商品牌两大主线01Partone4 添加标题95%1.1、 疫情+直播，加速渠道线上化015 疫情下的2020，社零消费全面转线上是最大主题：✓整体社零增速在5月依旧为负2.8%，20年1-5月累计增速为-13.5%；但是线上商品和服务零售额在4月已转正，1-5月累计增速已达到4.5%。✓从线上消费占比看，线上实体消费占整体社零（除汽车）消费品占比已从19年末的22.9%，快速上升至20年5月的26.8%。18%20%22%24%26%28%2019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-05实物商品网上零售额/除汽车以外的消费品零售额0%5%10%15%20%25%30%2016-09 2016-11 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-03社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计同比11.5-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%社会消费品零售总额:当月同比（%）-2.8%数据来源：WIND、浙商证券研究数据来源：WIND、浙商证券研究 添加标题95%016 在消费全面线上化的背景下，新渠道相关的服务商及品牌均在20H1获得了资本市场的高度追捧。✓直播带货凭借更好的展示方式、更强的互动体验、以及头部主播的明星效应让直播电商规模瞬间迅速增长。抖音、快手、淘宝直播20年电商的目标GMV均达2500亿，整个直播电商的规模接近万亿。✓同时在疫情下消费线上化的趋势下，为线下品牌进行代运营服务的线上代运营商，如御家汇及壹网壹创同样成为市场焦点。 在服务商外，在线上平台上本就拥有流量优势的电商龙头品牌，由于在疫情期间表现出的稳定增速和确定性也受到市场更高认可。南极电商年初至今涨幅接近100%，此次疫情进一步加深了市场对其在中心平台上流量壁垒的理解。 与此同时，市场对于消费品龙头品牌始终表现出极强信心。安踏体育和李宁虽然在20H1在线下受到严重的冲击，但是两家公司股价均在Q1短暂大跌后，在Q2创出或接近历史新高。这充分表现出在全行业基本面均大幅调整的情况市场给予龙头的稳定性溢价。1. 2 资本市场在20年给予线上服务商及消费品龙头很高的认可-50%0%50%100%150%200%19-1220-0120-0320-0420-06御家汇壹网壹创-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%20-0120-0220-0420-0520-07南极电商数据来源：WIND、浙商证券研究-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%20-01 20-02 20-03 20-03 20-03 20-04 20-04 20-05 20-05 20-06 20-06 20-07安踏体育李宁 添加标题95%017 疫情之后，几乎所有品牌均遇到零售下滑及库存问题；在共同压力下，品牌认知强的龙头进一步压缩了中部品牌的生存空间，龙头优势进一步扩大。✓运动服饰龙头在持续增长的大赛道上已经建立了非常高的品牌壁垒，虽然短期零售有所波动，但安踏体育、李宁两大龙头长期看仍能在高速成长的赛道上持续提升市场份额，市场也愿意给予这样的龙头更高溢价。✓波司登是目前国潮品牌中难得的在单品类具备绝对竞争力的龙头品牌，虽然经历疫情短期面临库存压力，但是我们长期看好其品牌认知度和强供应链双壁垒下的成长空间。若今年冬天库存清理顺利，我们认为公司从业绩和估值上仍有较大的提升空间。✓A股中，我们看到包括比音勒芬、地素时尚在内的细分领域龙头公司均出领先行业在Q2恢复业绩增长，这些表现出明显销售韧性的公司也同样具备估值提升的空间。 服装行业有一批持续投入线上渠道，同时自身基础扎实、现金流充裕的公司；我们认为相较互联网新锐品牌，这批公司因为关注度较低处于被市场低估的状态，其估值修复是目前的一大投资主线。✓以富安娜、水星家纺为代表的公司，通过多年在电商渠道的布局，其线上收入占比已到40%左右，已成为最重要的收入增长引擎；同时线下完备的渠道让其在转型的同时比新品牌具备更强稳定性。这批公司低估值（10X+）高股息（6%），目前仍拥有较大的估值修复空间。✓以安正时尚、歌力思为代表的公司，前瞻在线上渠道进行投资布局，在代运营商等方向上取得成果。这批公司在新渠道布局的估值也尚未被市场完全反应。1.3 两大投资主线：积极布局电商的传统品牌有望估值修复，龙头品牌溢价有望持续 疫情下的品牌主线一：高品牌认知度的龙头，具备更强韧性02Partone8 添加标题95%2.1 运动服饰市场龙头格局清晰，坚定长期看好龙头成长029表：我国运动鞋服市场规模（单位：亿元）201020112012201320142015201620172018运动鞋服市场130614181392134714831669190422152648YOY9%-2%-3%10%13%14%16%20%资料来源：Euromonitor，浙商证券研究所我们认为虽然短期会存在疫情扰动，但是中长期看运动鞋服市场在运动人数增加以及新一代消费群体穿着习惯变化的带动下，依旧有望保持较高速的增长趋势。同时更重要的是，中国运动服饰行业的格局已经稳定，前几大龙头相较其他品牌已经逐步积累下深厚的壁垒。✓体育服饰行业格局堪比奢侈品，头部品牌