2020年下半年大类资产展望：疫后经济六问，地产能否跑赢股债？

http://research.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 宏观研究类模板 宏观深度报告 报告日期： 2020 年 07 月 02 日 疫后经济六问：地产能否跑赢股债？ ——2020 年下半年大类资产展望 核心观点 流动性是驱动下半年大类资产走势的核心，大类资产“顺水行舟”的核心是对“水”的判断，M2 显著大于 GDP+CPI 时，会形成 M2 冗余，必将反映在资产价格中，在房住不炒的大逻辑下，资金很难像过去大量流入地产，股债之间，由于利率较低，资金较难进入债券，所以流动性最有可能体现在股市上涨，大类资产我们最看好股票。我们认为今年 3 月以来 A 股形成结构性慢牛，调整看四季度货币政策是否收紧。 ❑ 股票：核心逻辑在扩信用，三季度保持相对乐观，四季度关注流动性边际变化 股票市场走势的核心逻辑在于扩信用，M2 冗余和“房住不炒”的背景下过剩资金大概率流入股市，预计三季度随着扩信用延续，股市有望继续慢牛行情，但四季度需关注基本面预期反映充分、流动性边际收紧的可能性对股市带来的冲击。同时我们提示股市需关注的国内外风险，国内风险在于经济增速没有回到合理区间的两个次生风险：失业压力再次升温及企业资金链断裂带来的信用收缩风险；国际风险主要在于中美博弈加剧，目前看两个风险总体可控。 ❑ 债券：7、8 月可能存在交易性机会，四季度关注流动性拐点 债市下半年走势仍核心取决于央行流动性调控，7、8 月失业率可能面临阶段性上行压力，货币政策大概率有宽松操作，此时无风险利率可能形成一个 W 型的底部，出现阶段性交易性机会，如何才能出现这个 W 型的第二个底部？我们认为需要两个条件：第一，市场不再担心债市供给；第二，市场博弈的货币政策工具的释放，即货币政策宽松操作如降准降息的落地。四季度是短端流动性变化最重要的观察期，若流动性确认拐点，可确认无风险利率上行的中期趋势，从配置价值看，10 年期国债收益率在 2.8%至 3.2%之间具备了一定的配置价值。 ❑ 地产能否跑赢股债？概率不大 今年房地产调控整体基调仍是“房住不炒”，即使流动性冗余，政策严控下房价大幅上涨概率不大，总体将保持平稳。在“一城一策”的背景下，一二线城市因不能依赖转移支付，只能加大土地供应，购房需求在压抑三年左右有一定释放，形成总体价格的均衡，个别人口净流入、土地供给有限城市有房价上涨压力，中期看，我们仍然认为棚改货币化对三四线城市房地产市场推动已过，未来更为看好一二线城市地产保值属性。 ❑ 大宗商品将有一定修复行情，但预计涨幅不大 随着下半年全球经济增速的触底回升，大宗商品仍将有一定的修复行情，但涨幅比较有限。目前最主要的不确定性来自美国与印度基建计划的实际落地情况，但两者均面临国内政治因素及资金的掣肘，预计难以带动全球经济强势复苏，意味着商品年内较难出现大的机会。原油主要受经济修复和减产进度影响，预计下半年将继续震荡修复，黄金下半年处于长周期上涨中的消化期，阶段性的不确定性会推升金价。 风险提示：经济复苏进度超预期，使得央行流动性收紧节奏提前，监管政策加码， 扰动大类资产表现。 中国宏观｜深度报告 分析师：李超 执业证书编号：S1230520030002 邮箱：lichao1@stocke.com.cn [Table_relate] 相关报告 报告撰写人： 李超 数据支持人： 李超 证券研究报告 [table_page] 宏观研究 http://research.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 股票：核心逻辑在扩信用，三季度保持相对乐观，四季度关注流动性边际变化 ...................... 4 1.1. 股市核心逻辑在扩信用 ................................................................................................................................................ 4 1.2. 股市需关注国内外风险：国内经济未回到合理区间的次生风险、中美摩擦升温 ................................................ 5 2. 债券：7、8 月可能存在交易性机会，四季度关注流动性拐点 .................................................. 7 2.1. 无风险收益率 7、8 月可能出现 W 型走势第二底部，四季度随流动性变化转为谨慎 ......................................... 7 2.2. 政策加码保障企业资金来源，信用利差或有收窄 .................................................................................................... 9 3. 地产能否跑赢股债？概率不大 ................................................................................................. 9 4. 大宗商品将有一定修复行情，但预计涨幅不大 ...................................................................... 11 4.1. 为什么年内商品没有大的机会？ .............................................................................................................................. 11 4.2. 原油主要受经济修复和减产进度影响，预计将震荡修复 ...................................................................................... 12 4.3. 下半年黄金处于长周期上涨中的消化期，阶段性的不确定性会推升金价 .......................................................... 13 图表目录 图 1：股市波动上行，创业板一马当先 .................................................................................................................................... 5 图 2：M2 冗余，过剩的流动性要么反映在物价中，要么反映在资产价格中 ............................................