中芯国际系列一：中国“芯”，制造崛起

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 新股报告 2020 年 06 月 29 日 中芯国际 中芯国际系列一：中国“芯”，制造崛起 中芯国际是中国大陆规模最大的晶圆厂，在全球纯晶圆代工领域排名第四。在中国芯片产业链中具有举足轻重的地位。中芯国际能为客户提供 0.35 微米至 14 纳米多种技术节点、不同工艺平台的集成电路晶圆代工及配套服务。截至 2019 年末，公司在上海、北京、天津和深圳的多个 8 英寸和 12英寸的生产基地合计产能达到每月 45 万片晶圆（约当 8 英寸），全球市占率约 5%。 中芯国际回归 A 股，国产晶圆制造崛起。中芯国际公布将于科创板上市，拟发行 16.86 亿股募集 200 亿，国产晶圆制造龙头强势回归 A 股，募集资金主要投资于：（1）40%用于投资 12 英寸 SN1 项目（中芯南方一期）；（2）20%用于公司现金及成熟工艺研发项目的储备资金；（3）40%用于补充流动资金。 二季度指引继续增长，全年产品结构持续升级。季度收入环比提升 3~5%；毛利率 26~28%（环比继续提升）；经营开支 2.4~2.45 亿美元。二季度仍是需求强劲的季度，客户继续下单且增长没有放缓，客户目前库存水平较为健康。2020 年下半年的可见度仍然有限。公司展望全年收入增速预计15~20%，毛利率高于 2019 年，产品结构持续升级，增长动力加速改善。 成熟制程 40~65nm 贡献较高，先进制程逐渐发力。中芯国际收入按制程划分，成熟制程占比较高，收入贡献占比较高的主要包括 0.15/0.18 微米、55/65 纳米和 40/45 纳米等。中芯国际成熟制程由于大陆 Fabless 崛起，17~19 年产能利用率持续提升，盈利能力、产品结构均实现持续改善。先进制程实现突破，14nm 成功量产，公司预计在 2021 年某个时刻 14nm 有望达到收入 10%的比重。第二代 FinFET 技术已进入客户导入阶段。 制程突破打开目标市场空间，在大多数领域有望实现国产替代突破。中芯国际收入来源主要是 45nm 及以上，在 28nm、乃至 14nm 先进制程领域份额较少。随着中芯国际产能扩张、制程突破，我们预测未来有望将目标市场从 45nm 以上扩展到 12nm 以上，并逐步拓展到 10nm 以下的市场，理论目标市场能将近翻倍。 如果制程追赶取得持续进展，赋予成长属性预期。随着中芯国际持续增加研发力度、资本开支，短期内的盈利能力受到一定限制。但如果只看剔除折旧后的 EBITDA 指标，则呈现一个较为稳中有升的状态，中芯国际受益于国内设计市场成长、国产替代需求和制程差距缩小，将具有较强成长属性。 风险提示：下游需求不及预期，制程追赶进度不及预期，供应链风险。 股票信息 行业 半导体 作者 分析师 郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 分析师 佘凌星 执业证书编号：S0680520010001 邮箱：shelingxing@gszq.com 研究助理 陈永亮 邮箱：chenyongliang@gszq.com 股东信息 大唐控股(香港)投资有限公司 17.00% 鑫芯(香港)投资有限公司 15.76% 2020 年 06 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 单击此处输入文字。 内容目录 一、中国大陆晶圆代工领军企业 .............................................................................................................................. 5 1.1 二十年砥砺前行，已成为国内领先晶圆代工平台 ......................................................................................... 5 1.2 营收稳步增长，持续受益于国内芯片市场 ................................................................................................... 7 1.3 从成熟制程到先进制程，持续高投入加速制程追赶 ...................................................................................... 9 1.4 搭建核心技术团队，大基金、资本市场、政策支持多方助力 ........................................................................ 12 二、国产替代趋势下快速增长 ................................................................................................................................ 16 2.1 Q1 历史性增长，Q2 继续向上 .................................................................................................................... 16 2.2 财报比较：行业产能利用率提高，行业龙头盈利能力强 .............................................................................. 19 三、产能、制程扩张后，长期看中芯国际的空间 ..................................................................................................... 24 3.1 资本开支加码，加速扩产增加产能 ............................................................................................................ 24 3.2 持续研发投入，制程差距有望缩小 ............................................................................................................ 25 3.3 当制程升级、产能扩张后，中芯国际的财务表现？ ..................................................................................... 28 四、市场空