大数据看区域之八：山东城投怎么看？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 大数据看区域之八：山东城投怎么看? 证券研究报告 2020 年 06 月 23 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 谭逸鸣 联系人 tanyiming@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：发行压力高企，央行能否 置 身 事 外 ？ - 利 率 债 市 场 周 报（2020-06-21）》 2020-06-21 2 《固定收益：当下钢铁债如何参与？- 信 用 债 周 报 （ 2020-06-21 ）》 2020-06-21 3 《固定收益：当前转债指数是否是重要 的 判 断 因 素 - 可 转 债 市 场 周 报 （2020.06.21）》 2020-06-21 城投区域风险评估专题 山东省地处我国胶东半岛，位于东北亚和环渤海经济圈交汇点，地理位置优越。2020 年，为引导各市发挥比较优势，一体联动，形成整体合力，山东省提出实施省会、胶东、鲁南三大经济圈的区域发展战略推动形成全省区域一体化发展新格局。 山东省 2019 年经济规模仍位居全国第三，但近年来的经济增长“失速”：民营经济是推动全省经济增长的第一引擎，但呈现“大多小少，旧多新少”的格局。中小微企业的缺乏使得经济难言活力，且支柱大型民营企业多集中在石化、电解铝、纺织、化工等传统经济领域；此外，山东省内城投与民企之间道不明的纠葛，让市场处于一种探步状态。 在新旧东能转换时期，对于各地级市平台，如何区分？具体到择券思路上： （1）省会经济圈内：济南作为省会城市，经济发展较为活跃，区位政策优势明显，且区域内债务较低，市本级平台收益较低，而其有发债主体的区县均属经济较强区（莱芜、章丘、历城），可考虑选择参加；其余地级市受区域经济财政实力制约，不足以下沉至区县平台（此类区域区县本身也较弱），那么对于此类区域市本级平台而言：淄博、德州、东营整体属于山东省第三梯队城市，其工业表现较强，但德州非标融资占比较高，东营（平台及债券也较少）土地出让收入较低（支撑力度较弱），目前区域内市本级平台仍有较高收益，一方面配置性需求关注其一级新发债券，另一方面积极关注二级短债卖盘；而对于泰安、滨州、聊城等实力偏弱的地级市，主平台或资质尚可，但寻券却不易，整体不建议。 （2）胶东经济圈内： 青岛作为计划单列市，其经济产业综合实力突出，区位优势明显，产业升级走在全省前列从而具备较强的人口虹吸效应，可以下沉至区县平台：1）黄岛区目前与西海岸新区“区政合一”（区内子园区并无独立财税权），国家级新区定位实力强劲，区域内成立海控与融控两大集团统筹未来发展；2）市北区、即墨区、胶州市均是青岛发展较好的区域，可积极参与；3）崂山、平度、莱西整体实力相对弱，但受青岛整体发展带动，把控风险可适当参与。潍坊城投平台市场有所担忧，由于其较少的市场化接触以及此前结构化发行的冲击，叠加区域内民企担保较高，市本级主平台可以选择适当参与，区县则不建议下沉。威海与日照市本级平台可积极关注参与，此外对于威海市荣成可关注二级博弈机会。 （3）鲁南经济圈内： 临沂、济宁整体综合实力较强，工业产业基础较优，但均不足以下沉区县：临沂市本级平台可以考虑，济宁市本级平台本身资质不错，但近期其与民企之间的纠葛引发市场担忧，需审慎参与。对于枣庄实力较强的县级市滕州，可以积极关注二级寻券机会（其主平台有存量 2 年以内的债项可以关注交易机会）。 风险提示：宏观经济、地方政府债务压力、城投相关政策变化、城投打分模型的主观性 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 山东省经济财政概况 ................................................................................................................................. 4 2. 山东省各地级市经济财政债务情况如何？ ....................................................................................... 5 2.1. 税收角度如何区分？ ..................................................................................................................... 7 2.2. 区位优势角度如何区分？ .......................................................................................................... 11 2.3. 土地出让收入角度如何区分？ ................................................................................................. 13 3. 各地级市城投如何参与........................................................................................................................... 17 3.1. 各地级市当下城投存量债务如何？ ....................................................................................... 17 3.2. 各地级市城投如何参与？ .......................................................................................................... 18 图表目录 图 1：2019 年全国各省 GDP 及存量城投债规模 ................................................................................. 4 图 2：山东省各地级市公募债平均估值水平 .......................................................................................... 4 图 3：各省 2019 年经济财政债务情况 ..................................................................................................... 4 图 4：山东省民营经济增长状态及其占 GDP 比重 ....................