专题报告：当前的美国经济更像哪个历史阶段？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 17 [Table_Page] 宏观经济|专题报告 2020 年 5 月 31 日 证券研究报告 [Table_Title] 广发宏观 当前的美国经济更像哪个历史阶段？ [Table_Summary] 报告摘要：  疫情影响有别于大萧条和 2008 年经济危机。金本位是 1929-1932 年美国经济大萧条的根源。1929 年股灾后，为防止黄金储备流失，美联储上调基准利率加剧了信贷收缩引发通货紧缩。当下，美国货币政策弹性较大、工具较丰富，可有效避免信用收缩。2008 年美国经济危机是居民部门资产负债表恶化的结果，宏观背景是人口结构恶化叠加地产泡沫破灭所致。目前美国人口结构略有改善、居民杠杆率较低，与2008 年情况也有较大差异。  当前美国经济更像哪个历史阶段？由美国三部门杠杆水平及人口结构评估。2019 年美债规模占 GDP 比重已高达 106.2%。疫情冲击下，今明两年该指标或将攀升至 130%-140%。疫情结束后的几年内美国亦将处于高债务、低利率环境，类似上世纪 40 年代末到 50 年代初。金融危机后美国非金融企业部门资产负债率持续回升，2019 年美国非金融企业资产负债率为 138%，略低于 1999 年的 142%，为有数据以来的次高水平。金融危机后居民部门则一直去杠杆：2008 年美国居民资产负债率为 18.9%，2019 年该指标已降至 12.3%，为 35 年以来最低水平。整体而言，目前美国私人部门杠杆率水平类似上世纪 90 年代末。疫情结束后，企业部门或进入降杠杆阶段，居民部门则有望进入加杠杆周期。此外，未来十年美国人口结构或为低配版的 90 年代。  疫情过后美国经济复苏节奏如何？根据亚特兰大联储 GDPNow 模型的最新估算，Q2 美国实际 GDP 环比折年率或为-51.2%。理论上复工后 Q3 美国实际 GDP 环比折年率或将出现两位数正增长。但美国实际GDP 同比增速由负转正的时间或将出现在明年 H1。此外，疫情爆发前美国经济处于金融危机后的经济晚周期阶段，表现为充分就业。疫情令美国经济由经济晚周期切换到经济衰退期，4 月失业率攀升至14.7%。往后看，美国失业率大概率在一年内就能快速脱离两位数的极端水平，但重新回到 4%或者更低水平则可能需要 5-8 年时间。  疫情结束后，地产将是美国重要经济增长点。疫情影响下，美国居民购房以及房企开工行为皆受阻，地产相关数据大幅下滑。结合美国人口结构和居民资产负债率可知，一旦疫情彻底结束，地产景气度将重新回升。此外，10 年期美债收益率是美国住房抵押贷款利率的锚，换言之，疫情结束后的相当长时间内美国居民的购房成本均偏低。预计疫情过后，地产将为美国重要经济增长点。  核心假设风险：美国疫情超预期；美联储货币政策超预期；美国财政政策超预期。 [Table_Author] 分析师： 张静静 SAC 执证号：S0260518040001 SFC CE No. BOP790 010-59136616 zhangjingjing@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 广发宏观：穿越疫情系列（三）:疫情过后：中国的股票和美越的地产 2020-04-28 广发宏观：穿越疫情系列（一）:疫情过后全球或迎来一轮强资本开支周期 2020-04-16 广发宏观:衰退还是危机：实质差异及历史比较 2020-03-24 [Table_Contacts] 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 17 [Table_PageText] 宏观经济|专题报告 目录索引 一、当前美国经济更像哪个历史阶段？ .............................................................................. 4 （一）疫情影响有别于大萧条和 2008 年经济危机 .................................................... 4 （二）高债务形势类似 40 年代，私人杠杆水平接近 90 年代末 ................................ 8 （三）未来十年美国人口结构或为低配版的 90 年代 ................................................. 9 二、疫情过后美国经济复苏节奏如何？ ............................................................................ 10 （一）疫情过后美国经济会否 V 型反转回疫情爆发前？ ......................................... 10 （二）环比折年率 Q3 反弹，实际 GDP 同比或于明年 H1 转正 .............................. 11 （三）地产或为疫情过后美国重要经济增长动能 ..................................................... 12 三、风险提示 .................................................................................................................... 14 （一）美国疫情超预期 ............................................................................................. 14 （二）美联储货币政策超预期 .................................................................................. 14 （三）美国财政政策超预期 ...................................................................................... 14 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 17 [Table_PageText] 宏观经济|专题报告 图表索引 图 1：1929-1933 年美国实际 GDP 同比与个人消费支出实际同比 ........................ 4 图 2：1929-1933 年美国 CPI 同比 ......................................................................... 4 图 3：