化工行业：MDI复盘，景气居何处？

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 10 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 化工行业 2020-5-22 MDI 复盘，景气居何处？ 行业研究┃专题报告 评级 看好 维持 报告要点  MDI 价格、价差周而复始，受油价、供需三因素影响 MDI 价格、价差（可表征毛利）走势呈现出典型的周期特点。2006 年以来，MDI 价格、价差历经了 7 次明显的波动。4 次下跌周期为 2006 年 1 月-2007 年1 月、2007 年 9 月-2009 年 1 月、2012 年 10 月-2016 年 3 月和 2017 年 9 月-2020年 5 月；3 次上涨周期为 2007 年 1 月-2007 年 9 月、2009 年 1 月-2012 年 10月和 2016 年 3 月-2017 年 9 月。分析认为，原油价格波动、MDI 产能变化以及下游需求的波动，三因素赋予了 MDI 产品价格和价差的周期性变化。  历史 MDI 均价和价差较高；今年非常因素所致，数值偏离均值较远 2006 年以来，聚合 MDI、纯 MDI 均价分别为 17917 元/吨、21274 元/吨；MDI-纯苯的平均价差为 14431 元/吨，MDI-苯胺的平均价差为 11773 元/吨。截至 2020年 5 月 17 日，聚合 MDI、纯 MDI 价格分别为 12600 元/吨、13250 元/吨，分别比均值低 5317 元/吨、8024 元/吨，价格历史分位数分别为 13.7%、0.3%，5月上旬纯 MDI 价格创出了历史新低。价差方面，当前 MDI-纯苯价差为 10608元/吨，比历史均值低 3823 元/吨，历史分位数为 16.0%；当前 MDI-苯胺价差为 9300 元/吨，比历史均值低 2473 元/吨，历史分位数为 34.1%。也就是说，当前价格、价差均处于历史底部。 疫情蔓延+油价大跌，导致了 MDI 价格和价差下行。2020 年 1 月以来，新冠疫情影响，聚氨酯下游家电、汽车等内需承压；随着疫情在海外的蔓延，欧美等国家和地区封城，外需也受到明显抑制。而科思创 2020 年一季度扩大了 20 万吨 MDI 年产能，加剧了供需失衡。此外，3 月以来油价大跌，MDI 原料纯苯等价格跳水，成本下行，也拖累了 MDI 价格表现。  MDI 寡头格局依旧，长期看价格价差有望抬升，建议关注万华化学 MDI 本身供给呈现寡头垄断格局。近两年，万华化学完成了对福建康乃尔以及瑞典国际化工的收购，巩固了自身在异氰酸酯行业的竞争优势，MDI 行业寡头垄断格局将维持稳固。长期看，当前 MDI 价格、价差均位于历史底部区间，偏离了平均价格、价差较远，未来看价格、价差或将一定程度上均值回归。等疫情逐步退却之后，需求所受冲击也将逐步消散，MDI 消费将重回增长趋势，行业供给扩张也比较有序，油价中长期也位于相对底部，综合供需层面、成本端三因素，我们判断，中长期角度，MDI 产品价格、价差也有望进入向上的通道，建议关注龙头公司万华化学。 [Table_Author] 分析师 马太 （8621）61118717 matai@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490516100002 分析师 施航 （8621）61118717 shihang@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490519100002 联系人 王明 （8621）61118717 wangming2@cjsc.com.cn 联系人 [Table_Doc] 相关研究 《印度拟退出 27 种农药产品，国内农药市场有何机会？》2020-5-20 《原油系列报告(十一)：油价走势三段论》2020-5-18 《供需改善，国际油价大幅反弹》2020-5-17 风险提示： 1. 原油及原材料价格大幅波动； 2. MDI 供需关系持续紧张。 20630 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 10 行业研究┃专题报告 目录 MDI 价格及价差所处何处 ............................................................................................................. 3 价格周而复始，MDI 为典型周期性产品 .................................................................................................................. 3 MDI 当前价格价差处于底部，未来有望趋势回归.................................................................................................... 8 图表目录 图 1：聚合 MDI 与纯 MDI 历史价格价差走势（2006-2020） ....................................................................................... 3 图 2：全球 MDI 产能在 2005 年后迅速增加 .................................................................................................................. 4 图 3：2007 年聚合 MDI 与纯 MDI 价格随油价反转暴涨而上升 .................................................................................... 4 图 4：2008 年聚合 MDI 与纯 MDI 价格随油价暴跌而下降 ............................................................................................ 5 图 5：2013 年国内 MDI 产能增速放缓 .......................................................................................................................... 5 图 6：2009-2012 年纯苯及苯胺价格维持高位 .............................................................................................................. 5 图 7：2014 年国内 MDI 年总产能增速较高 .....................................................