固定收益专题报告：国债基差交易（下），两个细化的国债基差交易

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 固定收益 [Table_Title] 固定收益专题报告 2020 年 05 月 15 日 [Table_BaseInfo] 一年上证综指与中债指数走势比较 市场数据 中债综合指数 1,239 中债长/中短期指数 182/4,837 银行间国债收益(10Y) 3.00 企业/公司/转债规模(千亿) 相关研究报告： 《固定收益专题报告：二季度全球疫情结束概率 较 大 ， 10 年 期 国 债 低 点 已 现 》 — —2020-05-07 《固定收益专题报告：下沉信用更待何时》 ——2020-05-14 《固定收益专题报告：寻找信用利差的波动规律》 ——2020-04-30 《2020 年一季度基金转债配置分析：疫情袭扰，业绩分化》 ——2020-05-13 《固定收益专题报告：名义增长率回升，适当缩短久期》 ——2020-04-24 证券分析师：徐亮 电话： 021-60933155 E-MAIL： xuliang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519110001 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告 国债基差交易（下）：两个细化的国债基差交易  前言 在前两篇报告中，我们对国债期货基差交易的理论进行了梳理，对国债基差的历史变化进行了总结。在本篇报告中，我们在前两篇内容的基础上，进一步细化国债期货的基差交易，包括两个内容：（1）做空 CTD券的基差；（2）基于收益率曲线预期的基差交易。  做空 CTD 券的基差 在实际投资中，CTD 券基差收敛的情况到底如何呢？我们对此进行了总结： （1）在五年期合约方面，总结 TF1312-TF2003 合约的历史基差数据，可以发现，在交割月之前的最后五个交易日中，五年期国债期货 CTD券基差的平均值约为 0.17 元。 （2）在十年期合约方面，总结 T1509-T2003 合约的历史基差数据，在交割月之前的最后五个交易日中，十年期国债期货 CTD 券基差的平均值约为 0.20 元。 （3）在两年期合约方面，总结 TS1812-TS2003 合约的历史基差数据，在交割月之前的最后五个交易日中，两年期国债期货 CTD 券基差的平均值约为 0.08 元。  基于收益率曲线预期的基差交易 总而言之，基于收益率曲线预期而进行的基差交易，其本质就是判断不同可交割券价格的相对变化。具体步骤分为两步： 1.首先判断国债期货整体基差的变化方向。一般而言，即使不同可交割券的价格变化不一致，但在大多数时候，各个可交割券的基差变化方向是一致的，或者很少会出现反向变化。 2.判断不同可交割券的价格（收益率）变化。因为不同可交割券的主要区别在于久期，那么判断它们收益率的不同变化也等同于判断收益率曲线的平陡变化，正如我们在前文的分析一样。在判断不同可交割券价格的相对变化之后，结合步骤 1 中对基差的整体性判断，选择最优的可交割券参与基差交易。 举例来说，假设投资者认为未来基差整体会出现上行，且低久期债券收益率下行幅度将超过高久期债券，那么选择做多低久期债券基差是较好的。另外，也可以将收益率变动过程中 CTD 券切换的情况考虑进去，具体分析我们在上文也有提及。 当然，不同可交割券基差变化方向不同的情况并非没有，如果投资者预期不同可交割券的基差变化方向相反，那么直接运用步骤 2 的思路参与基差交易也是可行的。 0.90.91.01.01.11.1M/19J/19S/19N/19J/20M/20上证综指中证综合债指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 做空 CTD 券的基差 ...................................................................................................... 4 基于收益率曲线预期的基差交易 .................................................................................. 9 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 12 分析师承诺 ................................................................................................................ 12 风险提示 .................................................................................................................... 12 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 12 qNrNtRyQzR6MdNbRpNrRoMrReRnNnQkPnMsPaQmNtMMYoPrNxNsPtR 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：五年期国债期货 CTD 券的基差变化（TF1312-TF1412） .................................. 5 图 2：五年期国债期货 CTD 券的基差变化（TF1503-TF1512） .................................. 5 图 3：五年期国债期货 CTD 券的基差变化（TF1603-TF1612） .................................. 5 图 4：五年期国债期货 CTD 券的基差变化（TF1703-TF1712） .................................. 6 图 5：五年期国债期货 CTD 券的基差变化（TF1803-TF1812） .................................. 6 图 6：五年期国债期货 CTD 券的基差变化（TF1903-TF2003） .................................. 6 图 7：十年期国债期货 C