香港市场流动性报告（2020年5月）

策略| 2020 年 5 月 14 日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 建银国际证券|研究部 香港市场流动性报告（2020 年 5 月） 流动性指数与恒生指数累积差值出现转折点，象征着流动性状况已经由逆风转变为顺风。4 月，因市场趋于稳定，并且资金回流新兴市场，我们的香港流动性指数飙升。支持指数的是港元的强势、香港银行间拆借利率和新兴市场资金流。过去一个月，指数的拖累比较有限，虽然南向资金流有所放缓、限制了流动性指数的反弹。 总体而言，流动性指标显示 4 月份状况普遍反弹。过去 1 个月，由于伦敦银行间拆息与香港银行间拆息（LIBOR-HIBOR）的息差继续支持香港银行间拆息，港元连续 6 次触及强方可兑换上保证，支持港元套利交易，促使金管局以 207 亿港元干预。到 5 月中旬，支持香港银行间拆息的 1 个月和 3 个月利差分别为-0.6%和-0.9%。随着利差的缩小，港元套利交易的窗口也可能下降，并可能导致港元走弱。 经过两个月连续下跌后，4 月香港外汇储备增加了36 亿美元至 4,412 亿美元，原因是资金流的回流。 4 月，南向资金流大幅放缓，由 3,211 亿港元下降至 1,411 亿港元。日平均南向成交量由 161 亿港元减至 101 亿港元。南向净买入 4 月急剧放缓，仅录得 195 亿港元，为 2019 年 10 月以来最低水平。随着市场复苏，净买入放缓，一些南向投资者获利了结。 新兴市场 4 月出现小幅净流出，净流出量 12 亿美元，成为连续第 2 个月净流出。按国家和地区划分，我们看到台湾和韩国的资金继续流入，而印度本月则有大量资金流入。 随着市场趋于稳定，4 月 24 个行业中的 12 个出现了资本流入。4 月较强势的行业包括科技、耐用品、公用事业、食品饮料和保业。5 月初，我们看到资金已经开始流向硬件、电信和银行等之前较落后的行业。 滞后的数据大部分显示了财务数据的疲软，而存款总额增速放缓至 1.6%。相反，随着货币宽松政策生效，贷款增速增长至同比 7.3%。 自 2017 年以来，恒指与流动性指数之间的累计差值首次达到转折点，表明流动性状况现已成为恒指的顺风。从历史上看，差值的转折点一直是市场主要转折点的领先指标，通常领先 2 至 6 个月。这增强了对更长轨迹乐观的理由，即使风险仍然很高，并且短期内预计会出现波动。反弹能持续多长时间还有待观察。 经过一轮反弹之后，市场近期已经进入了区间波动的状态。下一个主要催化剂将是即将于 5 月 22日开始的两会。大多数市场参与者预期在充满挑战的全球环境中，两会将制定强有力的政策支持。我们预计政策将着眼于促进内需，因此建议增加对基础设施、建筑材料、汽车、公路和食品饮料业的持有，为两会催化剂做好准备。 赵文利 (852) 3911 8279 cliffzhao@ccbintl.com 宋林 (852) 3911 8267 lynnsong@ccbintl.com 纪春华 (852) 3911 8273 vincentji@ccbintl.com 焦点图：过去一个月累积差值达到转折点 100001500020000250003000035000-10010030050070090011000708091011121314151617181920建银国际资金流动指数与恒生指数走势差（未平滑，累计值）, 左轴恒生指数，右轴7/078/089/108/115/148/153/202/182/17 策略| 2020 年 5 月 14 日 建银国际证券 2 1、联系汇率制度下的主要流动性指标 外汇储备和净外汇资产 香港自 1983 年开始实施联系汇率制度，实质上是一种货币发行局制度。根据货币发行局制度的规定，货币基础的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。 因此，外汇储备是国际资本流动最直接的指标之一。外汇储备上升显示通过贸易或投资进入香港市场资本净流入，反之相同。 图 1：4 月香港外汇储备因资金流入反弹 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 2：外汇储备与 M3 和流通中货币 资料来源：CEIC，建银国际证券 货币基础及其构成 香港的货币包括 4 个主要组成部分：外汇基金票据及债券（金管局发行的债务工具）、流通货币、收市总结余（金管局商业银行结算和准备金账户余额）及用以支持发钞行的负债证明书。 在香港的货币发行局制度下，在没有相应外汇储备的情况下，金管局不能发行新货币。因此货币基础反映了净资本流动。 -6-4-2024681012-20-15-10-505101520259899000102030405060708091011121314151617181920香港金管局外汇储备余额月度增量（十亿美元），左轴香港金管局外汇储备增长（％环比），左轴400%500%600%700%800%900%1000%1100%1200%15%17%19%21%23%25%27%29%31%33%9899000102030405060708091011121314151617181920外汇储备／M3货币供应（％），左轴外汇储备／流通货币（％），右轴4 月香港外汇储备增加36 亿美元至 4,412 亿美元； mNoNpRwPnMmMrOpMpQmQoP9PcM6MnPnNmOnNkPnNnQfQqRtObRoMsRNZsRmNNZrRmN策略| 2020 年 5 月 14 日 建银国际证券 3 图 3：货币基础收缩 2 个月后扩大 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 4：货币基础的历史组成 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 5：货币基础组成按月变化 资料来源：CEIC，建银国际证券 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00099000102030405060708091011121314151617181920负债证明书及政府发行的纸币及硬币（十亿港元）银行总结余（十亿港元）流通硬币（十亿港元）未偿还的外汇基金票据及债券（十亿港元）Certificates of Indebtedness (HK$b)Aggregate Balance Before Discount Windows (HK$b)Coins in Circulation (HK$b)Outstanding Exchange Fund Bills and Notes (HK$b)2011255.765148.68410.172658.6762012291.675255.85110.25661.3682013329.325163.89410.891751.6562014342.165239.18311.345753.3632015360.165391.34311.661829.6152016401.805259.59312.247962.412017447.985179.7912.4411047.0382018483.84576.39812.8451059.7842019516.60554.28813.2541078.736Apr