新乳业：新兴渠道拓展顺利，“鲜酸双强”战略显成效

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2026 年 04 月 23 日 公司点评 增持 / 维持 新乳业(002946) 昨收盘:18.32 新乳业：新兴渠道拓展顺利，“鲜酸双强”战略显成效 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 8.61/8.51 总市值/流通(亿元) 157.68/155.85 12 个月内最高/最低价(元) 21.49/15.86 相关研究报告 <<新乳业：业绩稳健增长，净利率改善趋势延续>>--2025-10-30 <<新乳业：产品结构持续优化，Q2 业绩超预期>>--2025-08-29 <<新乳业：新品持续发力，业绩领先行业>>--2022-11-04 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 证券分析师：梁帅奇 电话： E-MAIL：liangsq@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190526030002 事件：公司发布 2025 年年报，2025 年实现收入 112.33 亿元，同比+5.33%；归母净利润 7.31 亿元，同比+35.98%。2025Q4 实现收入 28.00 亿元，同比+11.28%；归母净利润 1.08 亿元，同比+69.29%。 “鲜酸双强”战略成效显著，低温品类延续强劲增长。分产品看，液体乳/ 奶粉/ 其他 产品 25 年实现 收入 105.0/0.9/6.5 亿元， 同比+6.7%/21.6%/-14.0%，2025H2 收入分别同比+8.7%/11.3%/-12.3%。公司坚定执行“鲜立方战略”，以“鲜酸双强”为业务引擎，低温鲜奶和低温酸奶均表现亮眼。其中，高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数增长，特色酸奶同比增长超过 30%。功能性酸奶大单品“活润”系列抓住消费趋势不断创新，推动高速增长。公司产品创新能力持续凸显，新品收入占比连续 5 年保持双位数，朝日唯品上市的“芭乐酸奶”、活润“轻食瓶”等新品表现优异。 渠道结构优化，新兴渠道贡献核心增量。渠道方面，公司深耕 DTC 核心渠道，重点布局自主征订、形象店、电商及送奶入户等自营业务，直销模式收入同比增长 15.07%，占比稳步攀升，持续引领增长。通过快速搭建组织并覆盖基地和城市群市场的“闪电仓”，公司即时零售业务显著引领大盘增长.新兴渠道多点开花，公司加大会员店、零食折扣等新渠道布局力度，并与茶饮、餐饮渠道深化合作，推动新兴渠道领跑增长。 产品结构优化叠加费用管控，盈利能力大幅提升。公司 2025 年全年毛利率为 29.18%，同比提升 0.82pct，主要得益于高毛利的低温产品占比提升。费用方面，公司持续推动提质增效，2025 年管理费用率 3.18%,同比-0.39pct，财务费用率 0.69%,同比-0.26pct。销售费用率因品牌建设投入加大略有提升。得益于毛利率改善和费用优化，公司 2025 年全年销售净利率达 6.72%，同比+1.57pct，盈利能力改善趋势持续兑现。 投资建议：公司坚定聚焦“鲜立方战略”，低温品类占比持续提升，产品结构优化成效显著。同时，公司产品创新能力突出，新品迭代有效把握消费趋势，在深耕 DTC 渠道的同时，快速响应并成功拓展山姆、盒马等新兴渠道，战略执行力持续得到验证。展望未来，预计低温品类将延续稳健增长，产品结构优化趋势延续，叠加公司在费用端的精细化管理，盈利能 力 有 望 保 持 弹 性 增 长 。 我 们 预 计2026-2028年 实 现 收 入118.8/125.4/133.5 亿元，同比增长 5.7%/5.6%/6.4%，实现归母净利润8.6/9.8/11.1 亿元，同比增长 17.3%/14.8%/13.5%，对应 PE 为 18/16/14X，维持“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。 (10%)(2%)6%14%22%30%25/4/2325/7/525/9/1625/11/2826/2/926/4/23新乳业沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 新乳业：新兴渠道拓展顺利，“鲜酸双强”战略显成效 ◼ 盈利预测和财务指标 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 11,233 11,875 12,542 13,350 营业收入增长率(%) 5.33% 5.71% 5.62% 6.44% 归母净利（百万元） 731 857 984 1,117 净利润增长率(%) 35.98% 17.25% 14.81% 13.46% 摊薄每股收益（元） 0.85 1.00 1.14 1.30 市盈率（PE） 21.57 18.39 16.02 14.12 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 新乳业：新兴渠道拓展顺利，“鲜酸双强”战略显成效 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 货币资金 396 355 759 1,440 2,298 营业收入 10,665 11,233 11,875 12,542 13,350 应收和预付款项 656 687 733 769 819 营业成本 7,641 7,955 8,311 8,669 9,259 存货 742 717 764 807 849 营业税金及附加 53 60 61 62 67 其他流动资产 204 298 371 442 527 销售费用 1,659 1,810 1,906 2,026 2,176 流动资产合计 1,998 2,057 2,627 3,458 4,493 管理费用 381 357 422 433 461 长期股权投资 515 506 506 506 506 财务费用 101 78 93 104 -14 投资性房地产 18 28 28 28 28 资产减值损失 -98 -63 0 0 0 固定资产 2,913 2,794 2,379 1,963 1,547 投资收益 -3 28 28 11 13 在建工程 35 19 18 16 15 公允价值变动 24 5 0 0 0 无形资产开发支出 662 570 570 570 570 营业利润 680 853 1,013 1,160 1,310 长期待摊费用 13 14 11 12 11 其他非经营损益 -37 -2 -13 -17 -11 其他非流动资产 4,721 5,203 5,802 6,845 8,003 利润总额 643 850 1,000 1,143 1,299 资产总计 8,879 9,135 9,314 9,940 10,680 所得税 94 96 120 13