25年业绩与利润率下滑；经营性现金流明显改善；销售连续三年稳居行业第一

房地产 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2026 年 4 月 23 日 600048.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 5.97 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (5.5) (3.1) (8.2) (34.1) 相对上证综指 (7.1) (6.3) (7.4) (58.2) 发行股数 (百万) 11,970.44 流通股 (百万) 11,970.44 总市值 (人民币 百万) 71,463.55 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,161.18 主要股东持股比例（%） 中国保利集团有限公司 40.72 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 4 月 21 日收市价为标准 相关研究报告 《保利发展：24 年营收业绩承压；25Q1 毛利率较 24 年回升；销售稳居行业第一》20250429 《保利发展：业绩与经营性现金流短期承压；销售稳居行业第一》20240827 《保利发展：营收增长利润承压；经营性现金流大幅改善》20240425 《保利发展：销售稳居行业第一，融资渠道畅通》20240315 《保利发展：业绩与利润率短期承压，融资与资金优势显著——2022 年年报点评》20230401 《保利发展：业绩与利润率短期承压，融资与拿地优势凸显——2022 年三季报点评》20221030 《保利发展：央企龙头具备穿越周期的战略定力，多重优势奠定未来发展基石》20220208 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 房地产：房地产开发 证券分析师：夏亦丰 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 jialu.xu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 保利发展 25 年业绩与利润率下滑；经营性现金流明显改善；销售连续三年稳居行业第一 摘要：保利发展公布 2025 年年报。2025 年公司实现营业总收入 3081.4 亿元，同比下降 1.1%；归母净利润 10.3 亿元，同比下降 79.3%。2025年拟每 10 股派发现金红利 0.35 元，现金红利占归母净利润的比例为 40%，股息率为 0.6%。  2025 年公司营收规模小幅下滑，业绩明显承压。2025 年公司总营收 3081.4 亿元，同比下降 1.1%，主要是因为房地产项目交付结转规模下降。2025 年归母净利润 10.3 亿元，同比下降 79.3%，利润降幅更大的主要原因有：1）结转毛利率下降，毛利率同比下滑 1.2个百分点至 12.7%；2）计提资产减值损失及信用减值损失 71 亿元，同比增长 13 亿元，资产减值损失占存货的比重为 1.0%，同比提升 0.4 个百分点。3）投资收益为-0.3 亿元，24 年为 18 亿元。4）少数股东损益占净利润的比重同比提升 30.8 个百分点至 79.4%。截至 2025 年末，公司预收账款 2472 亿元，较 2024 年末下降 26.3%，预收账款/上年营收为 0.80X，较 2024 年末下降 0.25X。  盈利能力有所下降。2025 年公司毛利率、净利率、归母净利润率分别为 12.7%、1.6%、0.3%，同比分别下降 1.2、1.5、1.3 个百分点。不过公司注重费用管控，2025 年三费率为 5.6%，同比下降 0.4 个百分点。受利润率与权益乘数下滑影响，2025 年公司 ROE 为 0.5%，同比下降 2.0 个百分点。  债务结构持续优化，融资通道畅通，融资成本创历史新低。1）截至 2025 年末，公司有息负债规模 3412 亿元，同比下降 2.2%，连续三年实现有息负债压降。其中，一年内到期有息负债占比 21%，同比下降 3 个百分点。2）公司发挥多元化融资优势，持续推动债务结构优化。2025 年，公司实现公开市场融资创新，成功发行国内首单现金类定向可转债，发行规模 85 亿元，6 年期综合成本 2.32%；发行了 110 亿元中期票据和 45 亿元公司债，多渠道融资方式增厚公司现金储备。3）融资成本不断下降。2025 年新增有息负债平均成本同比下降 33BP 至 2.59%，期末综合融资成本同比下降 38BP 至 2.72%，其中公司债利率最低至 2.12%，中期票据利率最低至1.85%，创历史新低。4）截至 2025 年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为 65.0%，同比下降 0.8 个百分点；净负债率 66.2%，同比提升 3.5 个百分点；现金短债比 1.7X，同比提升 0.15X，始终处于“绿档房企”行列。  公司经营性现金流大幅改善。截至 2025 年末，公司货币资金 1229 亿元，同比下降 8.4%；并表口径已售待回笼资金 498 亿元，为未来经营提供充裕的流动性储备。2025 年公司经营活动现金流净流入 152 亿元，同比大幅增长 142.7%，连续八年为正，公司加快销售资金回笼，2025 年回笼资金 2589 亿元，销售回笼率 102%，连续 3 年超 100%；筹资性现金流净流出 260 亿元（2024 年为净流出190 亿元）。  销售连续三年稳居行业第一，销售均价连续五年稳步提升，销售权益比例提升，核心城市市占率提升。2025 年公司实现销售金额2530 亿元，同比下降 21.7%，2023-2025 年连续三年稳居行业第一；销售面积 1235 万平，同比下降 31.2%；销售均价 2.05 万元/平，同比增长 13.9%，受益于布局城市能级的提升，公司销售均价已经连续五年稳步提升。2025 年公司销售权益比 79%，同比提升 3个百分点。2025 年公司市场占有率（公司销售金额/全国商品房销售金额）为 3.0%，同比下降 0.4 个百分点。公司持续坚持城市深耕策略，2025 年在核心城市销售贡献达 92%，连续三年保持 90%左右的高位水平，核心城市市占率达 7.9%，同比提升 0.8 个百分点，10 个城市市占率超过 10%；此外，公司在广州、上海分别销售约 500 亿元和 390 亿元，北京、三亚、佛山等单城破百亿。2026Q1公司实现销售金额 518 亿元，同比下降 17.8%，销售面积 233 万平，同比下降 24.3%，销售均价 2.22 万元/平，同比增长 8.5%，销售权益比例稳定在 79%，销售规模稳居行业第一，销售均价同比持续提升。  2025 年公司拿地强度提升，一二线拿地金额占比超过九成。2025 年公司拿地金额 791 亿元，同比增长 16%；拿地强度 31%，同比提升 10 个百分点；拿地权益比例维持在 87%的较高水平；拿地建面 457 万平，同比增长 39%；楼面均价 1.73 万元/平，同比下降 17%。公司持续强化核心城市深耕优势，2025 年一二线城市拓展总地价占比超过 90%，核心城市拓展占比 99%，其中北京、上海、广州三地占比约 48%。2025 年获取项目中，年内实现“当年拿地、当年开盘”项目达 2