国内支线航空领导者，未来成长空间可期

交通运输 | 证券研究报告 — 首次研究报告 2026 年 4 月 12 日 002928.SZ 买入 原评级：未有评级 市场价格:人民币 7.80 板块评级:强于大市 本报告要点  华夏航空是国内唯一规模化独立支线航空公司，独飞航线占比较高。目前航空出行需求恢复，民航局优化支线运输政策，行业票价秩序逐步优化。首次覆盖，给予公司买入评级。 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (28.5) (20.1) (28.8) 11.7 相对深圳成指 (25.4) (14.6) (24.3) (31.4) 发行股数 (百万) 1,278.24 流通股 (百万) 1,278.24 总市值 (人民币 百万) 9,970.28 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 257.69 主要股东 华夏航空控股(深圳)有限公司 23.41% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 4 月 7 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 交通运输：航空机场 证券分析师：王靖添 jingtian.wang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522030004 华夏航空 国内支线航空领导者，未来成长空间可期 华夏航空作为国内唯一规模化独立支线航空公司，独飞航线占比较高。公司商业模式兼具市场化与政企协同：一方面以自营客运为主；另一方面通过“机构运力购买”与地方政府、机场等机构客户合作实现运力托底、风险共担，提升新开航线与弱需求航线的经营确定性。同时，公司推进“通程航班”产品强化干支衔接，以“一票到底、行李直达”等服务提升中转效率与旅客粘性。以“环飞-串飞”模式打造网络型次级枢纽，形成差异化航线资源与组织客流能力。结合航空出行需求恢复、支线运输政策支持与行业票价秩序优化，公司盈利质量与经营韧性有望持续改善。首次覆盖，给予公司买入评级。 支撑评级的要点  稀缺的支线龙头定位，独飞航线占比较高。公司为国内唯一规模化独立支线航空公司，支线航点覆盖率达 43.84%，机队规模 80 架，覆盖支线航点 96 个，在飞航线 194 条，基本构建全国性支线网络，“独飞航线占比较高”的结构有助于强化支线刚需属性与区域壁垒。  “市场化+政企协同”的商业模式。机构运力购买形成运力托底与风险共担，增强航线培育期可见度。机构客户购买航班客运运力，公司仍负责对外售票，按协议进行差额结算。2023/2024 年客运机构收入分别为 9.73/14.63 亿元，占营收比重18.89%/21.86%，对新开航线及弱需求航线起到“托底”作用。  通程航班产品强化干支衔接，提升中转效率与旅客黏性。公司通过枢纽机场连接不同航司航班，实现干支结合，并提供“一票到底、行李直达”等服务；目前已与国内超过半数航司合作。通程产品旅客销量 2022-2024年由 56.4 万增长至 137.93万；服务保障端，2024 年新增中转便利化机场 20 个，累计在 139 个机场建立中转便利化服务，产品体系与保障网络同步扩张。  “环飞—串飞”打造网络型次级枢纽，形成差异化航线资源与更强的客流组织能力。公司以库尔勒为基地，通过―串飞+环飞‖将疆内分散支线需求汇聚至库尔勒，再连接省外枢纽，构建网络状航线结构、降低与其他航司航线重复度并减小竞争压力；在新疆市场，公司 2019 年市场份额为 27.43%，运营疆内航线 124 条，疆内支线市场份额 70%以上，体现模式带来的壁垒与规模效应。 估值  我们预计公司 2025-2027 年的营业收入为 78.33/90.31/102.14 亿元，同比增长16.99%/15.30%/13.10%。预计公司 2025-2027 年实现归母净利润 6.19/9.89/11.97 亿元，同比增长 131.1%/59.7%/21.0%，EPS 分别为 0.48/0.77/0.94 元/股，PB 分别为2.5/2.0/1.6 倍。首次覆盖，给予公司买入评级。 评级面临的主要风险  宏观经济周期扰动、航空需求季节性影响、突发事件风险、替代性交通运输工具竞争、票价修复及客座率提升不及预期风险、支线航空补贴政策变化风险、运力投放及机队引进不及预期风险、机构运力购买及地方合作落地不及预期风险、通程产品推广及次级枢纽复制不及预期风险、国产机型导入及机队切换风险、飞行员资源短缺、油价及汇率发生不利波动。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 5,151 6,696 7,833 9,031 10,214 增长率(%) 94.9 30.0 17.0 15.3 13.1 EBITDA(人民币 百万) 307 988 1,785 2,288 2,553 归母净利润(人民币 百万) (965) 268 619 989 1,197 增长率(%) (51.1) (127.8) 131.1 59.7 21.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) (0.75) 0.21 0.48 0.77 0.94 市盈率(倍) (10.3) 37.2 16.1 10.1 8.3 市净率(倍) 3.2 3.0 2.5 2.0 1.6 EV/EBITDA(倍) 105.8 36.5 21.5 16.1 13.4 每股股息 (人民币) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息率(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 0%15%29%44%58%73%Apr-25 May-25 Jun-25 Jul-25 Aug-25 Sep-25 Oct-25 Nov-25 Dec-25 Jan-26 Mar-26 Apr-26 华夏航空 深圳成指 2026 年 4 月 12 日 华夏航空 2 目录 1 华夏航空：专注国内支线航空市场，未来成长空间可期 ....................... 5 1.1 基本概况：国内领先支线航司，总市值超过百亿元 ................................................................ 5 1.2 股权结构：民营航空上市公司，股权结构相对集中 ................................................................ 8 1.3 主营业务：客运收入占比超九成，核心业务聚焦国内市场..................................................... 8 1.4 商业模式：机构运力购买模式支撑，提供航空出行公共服务 ................................................. 9 1.5 经营情况：飞机日利用率回升，运输周转量超出疫情前水平 .......................................