26年染料价格回暖，一体化龙头有望受益

基础化工 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2026 年 4 月 13 日 600352.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 14.04 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 30.5 (10.3) 24.5 56.3 相对上证综指 31.4 (7.0) 27.7 32.7 发行股数 (百万) 3,253.33 流通股 (百万) 3,253.33 总市值 (人民币 百万) 45,676.78 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,211.90 主要股东持股比例 阮伟祥 13.09% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 4 月 10 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 基础化工：化学制品 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 证券分析师：赵泰 tai.zhao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300525100001 浙江龙盛 26 年染料价格回暖，一体化龙头有望受益 公司发布 2025 年年报，全年实现营业总收入 133.13 亿元，同比降低 16.18%；归母净利润 18.29 亿元，同比降低 9.91%；扣非归母净利润 16.06 亿元，同比降低 12.59%。2025Q4 营收 36.42 亿元，同比降低 30.94%，环比增长 15.06%；归母净利润 4.32 亿元，同比降低 36.19%，环比降低 7.95%。公司发布利润分配方案，每 10 股拟派发现金红利1.00 元（含税，下同），与 2025 年中期每 10 股派发现金红利 2.00 元分红累计，年度分红比率为 53.36%，同时公司董事会拟提请股东大会授权其 2026 年中期分红相关事宜。染料行业有望回暖，公司业务规模和成本优势明显，维持买入评级。 支撑评级的要点  主业营收维持稳健，染料毛利率逆势增长。2025 年公司营收同降 16.18%至 133.13 亿元，其中 Q4 营收 36.42 亿元，同比降低 30.94%，环比增长 15.06%。营收同比下降主要系房产业务销售结转收入减少。染料业务方面， 全年行业竞争加剧，产品价格承压，公司通过优化库存、拓展渠道、调整产品结构等方式实现销量、毛利率逆势提升，其中分散染料销量创历史新高，行业领先地位进一步巩固。2025 年染料业务实现营收 72.78 亿元（yoy-4.12%），销量24.22 万吨（yoy+1.56%），销售均价为 3.01 万元/吨（yoy-5.60%），毛利率为 34.38%（yoy+2.71pct）。中间体业务方面，公司凭借技术、规模及一体化优势，在间苯二胺、间苯二酚等核心产品领域保持领先，行业主导地位持续强化，为 2026 年行业格局优化奠定基础。2025 年中间体业务营收 28.64 亿元（yoy-12.72%），销量 9.74 万吨（yoy-8.25%），销售均价为 9.74 万元/吨（yoy-4.87%），毛利率为 27.00%（yoy-2.40pct）。助剂业务方面，2025年实现收入 9.39 亿元（yoy-6.27%），销量 6.14 万吨（yoy-2.20%），销售均价为 1.53 万元/吨（yoy-4.16%），毛利率为 28.99%（yoy+0.25pct）。房产业务方面，全年营收同比下降67.23%至 8.14 亿元，毛利率同比提升 16.01pct 至 43.87%。截至 2025 年年报，华兴新城“湾上”项目去化率已达 96.40%，累计实现销售额 135.06 亿元，回款 129.64亿元。  盈利能力提升。2025 年公司整体毛利率为 30.20%，同比提升 2.33pct。费用率有所提升，销售/管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为4.96%/5.40%/4.37%/-1.43% ， 分 别 同 比+0.72pct/+0.53pct/+0.59pct/+1.18pct，其中财务费用变动主要系汇兑收益同比减少。全年公司公允价值变动收益为 1.57 亿元（去年同期为-2.37 亿元）。综合作用下，2025 年净利率同比提升1.09pct至 15.91%。期末公司合同负债同比增长 74.02%至 126.51亿元，主要来自于售房款增加。  染料、中间体龙头优势稳固，有望受益于染料价格回升。2026 年受中间体及基础原料成本驱动，染料价格有所提升。根据百川盈孚，截至 2026年 4 月 10日，国内分散染料均价为 23 万元/吨，较 2025 年均价上升 38.63%；活性染料均价为 32 万元/吨，较 2025 年均价上升48.60%。公司依托产业链一体化生产模式，成本优势及环保竞争力优势显著。截至 2025 年年报，公司在全球范围内拥有年产 33 万吨染料（批复产能 43 万吨）、8 万吨助剂、11.95 万吨中间体产能规模，分散染料年产量连续十年全球第一，中间体间苯二胺、间苯二酚产量均位居全球前列。此外，2025 年公司完成对德司达少数股东权益的收购，整合其技术、品牌、渠道等方面的优势，龙头地位有望进一步增强。 估值  考虑到公司主业染料盈利能力韧性较强，地产业务推进顺利，调整上调 2026、2027 年EPS 为 0.90 元、0.95 元，并预计 2028 年公司 EPS 为 1.01 元，对应 2026-2028 年 PE 分别为15.7 倍、14.8 倍、13.9 倍。看好公司在染料行业的龙头优势，并有望受益于染料价格触底回升，维持买入评级。 评级面临的主要风险  原材料价格大幅波动；下游需求持续低迷；房产业务推进不及预期等。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营收入(人民币 百万) 15,884 13,313 20,568 20,534 17,162 增长率(%) 3.8 (16.2) 54.5 (0.2) (16.4) EBITDA(人民币 百万) 2,900 2,732 4,193 4,303 4,579 归母净利润(人民币 百万) 2,030 1,829 2,916 3,084 3,288 增长率(%) 32.4 (9.9) 59.5 5.7 6.6 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.62 0.56 0.90 0.95 1.01 原先预测摊薄每股收益(人民币) 0.73 0.83 调整幅度(%) 23.3 14.5 市盈率(倍) 22.5 25.0 15.7 14.8 13.9 市净率(倍) 1.3 1.4 1.3 1.3 1.2 EV/EBITDA(倍) 8.6 7.5 7.4 7.3 7.1 每股股息 (人民币) 0.5 0.3 0.5 0.5 0.5 股息率(%) 4.4 2.8 3.4 3.6