非银行金融行业：FVTPL资产主导保险业绩分化

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 非银行金融行业 ⚫ FVTPL 类资产已成为上市险企当期利润的主要胜负手。4Q25 险企利润表承压，核心拖累来自 FVTPL 公允价值变动，债券估值波动亦是重要来源。4Q25 权益市场并未出现显著单边下跌，A 股整体更多表现为高位震荡中的结构性分化；5 家 A 股上市险企单季度公允价值变动损益均为负，但由于 FVTPL 占投资组合比重整体不高，其对整体投资组合收益率和资产稳健性的拖累相对可控，中国人寿/ 中国平安/ 中国太保/ 新华保险/ 中国人保 4Q25 单季度公允价值变动对总投资组合的影响分别为-0.97%/ -0.35%/ -0.39%/ -0.74%/ -0.31%。 ⚫ 1Q26 权益市场进一步回调，预计险企利润表业绩分化或加大，核心取决于 IFRS9资产结构。截至 2025 年末，中国人寿/ 中国平安/ 中国太保/ 新华保险/ 中国人保的FVTPL 股票占投资组合比例分别为 8.1%/ 6.4%/ 7.0%/ 9.1%/ 5.0%，占股票资产比例分别为 72.2%/ 43.5%/ 63.0%/ 81.4%/ 57.6%。新华保险和中国人寿 FVTPL 股票占投资组合及股票资产比重均处于相对高位，权益市场回调对利润表的传导或更为直接。 ⚫ 预计 1Q26 固定收益端表现稳健，债券公允价值波动对利润表的边际扰动弱于权益端。十年期国债到期收益率整体先持续下降后小幅抬升，中债综合财富指数稳步上行，债券市场整体仍较稳健；在信用风险未明显暴露的背景下，债券端对险企报表的影响预计更多体现为阶段性估值扰动，而非系统性恶化。2025 年末，中国人寿/ 中国平安/ 中国太保/ 新华保险/ 中国人保计入 FVTPL 的固收类资产占总投资组合比例分别为 15.3%/ 11.8%/ 12.5%/ 9.5%/ 15.6%，整体比重较低，影响幅度有限。 ⚫ 主要上市险企发布 2025 年全年业绩后的股价继续调整，我们认为更多反映 4Q25 阶段性公允价值波动对利润表的扰动，既非投资端结构恶化或收益率长期承压，也非险企资产质量恶化或负债端趋势出现系统性变化。短期看，1Q26 权益市场仍有一定波动，险企间利润表的业绩分化或持续；但中长期看，当前板块经历持续回调后，估值吸引力进一步提升。负债端，人身险保费延续较快增长，分红险占比有望持续提升，产品结构不断优化，潜在利差损压力有望逐步缓解；资产端，1.75%预定利率分红险销售下，当前保险配置盘收益匹配压力有所缓解，叠加权益端中长期资金持续入市，保险板块“资负共振”逻辑仍有望演绎。整体来看，板块短期受投资端波动压制，但中长期配置价值进一步凸显，建议关注回调后的配置机会。 ⚫ 人身险 2026 年前 2 月保费延续较快增长，负债端景气度整体仍在，保险资金运用余额有望继续稳健提升，夯实险资长期投资、价值投资的基础。2026 年开年以来，保险板块整体持续回调，短期受制地缘政治等影响大盘有所波动，短期投资端扰动不改长期向上稳健趋势，我们建议逢低进行配置。 ⚫ 建议关注：一是“开门红”表现较好、分红险转型推进领先、渠道经营稳健的头部险企；二是资产端权益弹性更足、OCI 占比更高且久期匹配更优的公司，具备更强的估值修复与业绩弹性。相关标的：中国平安(601318，未评级)、中国太保(601601，未评级)、中国人保(601319，未评级)、新华保险(601336，未评级)、中国人寿(601628，未评级) 风险提示 政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长端利率下行超预期、险企改革不及预期。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 非银行金融行业 报告发布日期 2026 年 04 月 08 日 张凯烽 执业证书编号：S0860526020002 zhangkaifeng@orientsec.com.cn 021-63326320 寿险开门红平稳收官，非车险驱动财险保费稳健增长 2026-04-02 如何看待当前券商业绩与估值的背离？ 2026-03-23 股票投资持续增长，重视回调后的保险板块：2025 年四季度保险行业偿付能力及资金运用点评 2026-03-06 FVTPL 资产主导保险业绩分化 看好（维持） 非银行金融行业动态跟踪 —— FVTPL资产主导保险业绩分化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、4Q25 市场复盘：权益表现走弱，债券波动需重视 ................................... 4 二、FVTPL 公允价值波动拖累利润表，固收类估值波动亦是重要来源 ........... 6 1. FVTPL 阶段性回撤拖累利润表，整体投资组合冲击可控 ................................................ 6 2. 中国平安：2H25 公允价值变动主要受债券拖累 ............................................................. 8 三、1Q26 业绩前瞻：预计负债端延续高增长，权益扰动或大于固收 ............. 8 1. 负债端：寿险开门红平稳收官，前 2 月保费收入延续高增长 .......................................... 8 2. 权益类：1Q26 权益市场整体回调，公允价值变动对净利润影响或进一步加大 .............. 9 3. 固定收益类：1Q26 债券公允价值波动环比有所降低 .................................................... 10 四、风险提示 ............................................................................................... 12 非银行金融行业动态跟踪 —— FVTPL资产主导保险业绩分化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：5 家 A 股上市险企 2025 年单季度归母净利润波动较大 ....................................................... 4 图 2：5 家 A 股上市险企 4Q25 公允价值变动损益均为负 ............................................................. 4 图 3：2025Q4 的 H 股有一定回调，A 股整体在高位震荡，其中银行股表现出色 .........