公司简评报告：息差压力缓解，财富管理修复延续

公司研究 公司简评 银行 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2026年04月08日 [Table_invest] 增持（维持） 报告原因：业绩点评 [Table_NewTitle] 招商银行（600036）：息差压力缓解，财富管理修复延续 ——公司简评报告 [Table_Authors] 证券分析师 王鸿行 S0630522050001 whxing@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2026/04/07 收盘价 38.99 总股本(万股) 2,521,985 流通A股/B股(万股) 2,062,894/0 资产负债率(%) 90.20% 市净率(倍) 0.77 净资产收益率(加权) 13.44 12个月内最高/最低价 48.55/37.31 [Table_QuotePic] [Table_Report] 相关研究 [table_main] 投资要点 ➢ 事件：2025年，公司实现营业收入3375.32亿元，同比基本持平；实现归母净利润1501.81亿元，同比增长1.21%。其中，Q4单季实现营业收入861.12亿元，同比增长1.57%；实现归母净利润364.09亿元，同比增长3.41%。 ➢ 规模扩张保持平稳，经营重心寻求量价平衡。2025年Q4末总资产同比增速较Q3有所回落，主要受金融投资增速放缓拖累，这背后或与债市快速调整后，公司主动控制长久期和交易盘敞口有关。贷款扩张仍慢于总资产，结构上仍以对公贷款和票据贴现为主要增量，零售贷款修复偏缓，反映出在需求偏弱的环境中公司当前更强调客户质量、风险控制和综合回报。今年1-2月，社融总量在企业和政府融资支撑下实现较快增长,居民融资需求修复偏慢。预计2026年招行总资产规模随行业平稳增长，投资与对公强于零售的格局大概率延续。 ➢ 息差边际改善，核心仍是负债端改善快于资产收益率回落。2025年Q4单季净息差较Q3小幅回升，主要受益于存款利率下调影响继续释放、市场化负债成本回落以及活期存款占比提升。预计2026年净息差仍将收窄，但收窄幅度有望好于2025年。资产端，贷款收益率压力主要集中在上半年浮息贷款重定价阶段，投资收益率大概率仍将延续缓慢下行。负债端，存款方面，招行活期存款占比本就较高，进一步压降负债成本的空间相对有限，这意味着存款成本下降斜率难以简单复制2025年；市场负债方面，今年以来资金利率和同业存单利率明显下降，对负债成本仍有支撑，有望部分对冲存款端压降空间收窄的影响。 ➢ 非息收入修复的主线更加清晰，核心仍在财富管理和客户生态。2025年Q4手续费及佣金净收入同比增速较Q3明显改善，但内部修复并不均衡：结算与清算、资产管理和托管业务同比增速均较Q3进一步改善，银行卡手续费同比降幅则有所扩大，代理基金、代理理财和代理信托等代销相关收入仍保持较快增长，说明本轮中收修复更多仍是结构性改善，而非全面共振。原因在于，一方面居民资产配置需求较此前有所修复，基金、理财、信托等代销相关业务继续受益；另一方面，信用卡和银行卡业务仍受消费修复偏慢、零售交易活跃度不高等因素拖累。受债市波动影响，Q4投资收益加公允价值变动同比表现较Q3走弱。往前看，当前资本市场交易活跃度仍较高，居民财富配置需求也仍有支撑，财富管理条线仍有望成为非息收入的主要弹性来源；银行卡收入改善则仍需等待消费更明显的复苏信号。债市若延续震荡格局，投资类收入波动仍可能偏大。 ➢ 资产质量整体稳中有进，对公继续改善，零售仍处于结构性出清阶段。年末不良率保持低位，关注率和逾期率总体平稳，对公资产质量延续改善，地产等重点领域风险继续收敛；零售端仍是主要扰动项，但更偏结构分化，按揭和小微压力仍在，信用卡和消费贷风险总体可控。Q4拨备覆盖率环比有所下降，也反映出在收入端仍有压力的背景下，公司开始更多发挥厚实拨备对利润的缓冲作用。我们延续此前的观点，随着息差压力缓解、收入端率先改善，公司后续核销和处置不良的能力有望进一步增强，风险出清节奏或较此前加快。 ➢ 盈利预测与投资建议：2025年Q4业绩的支撑点在于息差边际改善、财富管理和托管等非息条线修复较快、对公资产质量继续改善；压力点则仍在投资收益波动和零售风险释放。随着收入端率先改善，后续风险处置有望进一步加快。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为3486亿元、3702亿元和3933亿元（2026、2027年原预测为3499、3707亿元），归母净利润分别为1534亿元、1589亿元和1646亿元（2026、2027年原预测为1545、1604-9%-2%4%11%18%25%31%38%25-0425-0725-1026-01招商银行沪深300证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/12 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司简评 亿元），BVPS分别为47.78元、52.29元和56.96元。当前公司估值仍处低位，兼具红利与价值属性，维持“增持”评级。 ➢ 风险提示：零售贷款资产质量恶化超预期；净息差下行幅度超预期；财富管理与银行卡等中收修复不及预期。 [Table_profits] 盈利预测与估值简表 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 3375 3486 3702 3933 同比增速 0.01% 3.28% 6.20% 6.24% 归母净利润（亿元） 1502 1534 1589 1646 同比增速 1.21% 2.17% 3.54% 3.61% 净息差（测算值） 1.82% 1.83% 1.80% 1.79% 不良贷款率 0.94% 0.94% 0.94% 0.90% 不良贷款拨备覆盖率 391.79% 368.97% 356.28% 376.45% ROE 12.02% 11.48% 10.83% 10.25% 每股盈利（元） 5.95 6.08 6.30 6.53 PE（倍） 6.55 6.41 6.19 5.97 每股净资产（元） 43.43 47.78 52.29 56.96 PB（倍） 0.90 0.82 0.75 0.68 资料来源：公司定期报告，iFinD，东海证券研究所，截至2026/4/7收盘 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/12 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司简评 图表目录 图 1 招商银行总资产规模与同比增速 ............................................................................................ 4 图 2 招商银行总贷款规模与增速 ................................................................................................... 4 图 3 招商银行历年 Q4 新增贷款规模 ................