固定收益专题报告：疫情冲击下的商贸零售债

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 周岳 分析师 SAC 执业编号：S1130518120001 zhouyue1＠gjzq.com.cn 疫情冲击下的商贸零售债 基本结论  疫情之下，商贸零售总是很受伤。2003 年非典期间，商贸零售行业受到的影响显著，社零同比增速自 2003 年 3 月的 9.3%开始下降，至 5 月达最低点4.3%，进出口金额同比增速在 6 月、7 月和 8 月有所下降。与非典疫情相比，本次新冠肺炎疫情对商贸零售行业的影响或存在一定的差异，新冠疫情的防控措施更严格，且新冠疫情的爆发期和防控期与春节假期完全重合，社零总额增长的黄金期被完全隔离，相比非典时期，如今的互联网电商平台对提振社零总额及增速有正的贡献，但也会影响今后消费者消费模式的选择。  非典疫情对商贸零售企业影响有多大？2003 年非典疫情期间，商贸零售行业企业平均净利润的增速下降到负数区域，盈利能力有所下降。盈利能力的下降亦导致经营活动产生的净现金流随之减少，自由现金流缺口扩大，倒逼企业提升营运能力，并为补足自由现金流缺口增加融资规模，2004 年利息支出增加致长期偿债能力指标下降，导致长期偿债能力的弱化具有滞后性。  商贸零售相关行业发债主体资质如何？商贸零售相关行业的发债主体共 151家。其中，业务属性为零售类的发债主体 107 家，包括一般零售和专业零售，分别负责超市运营、百货、家具和建材等销售企业以及煤炭、粮食和食盐等商品的零售，盈利能力分别主要受居民消费价格指数（CPI）等因素和成本加成比例的影响；贸易类发债主体 37 家，如负责铁矿石、钢材、化纤和纸浆等大宗商品贸易的主体，该类企业盈利主要受贸易政策、外部贸易环境的变化、汇率波动和主要贸易货种等因素的影响；商业物业经营类发债主体 7 家，主要负责商场、购物中心等经营和管理，营业收入主要来自于租赁及物业管理收入，受疫情等不可抗力的冲击亦较大。零售、贸易类主体的盈利空间较小，营运能力的强弱决定信用资质的高低；商业物业类主体来说，其营业收入主要来自于租赁及物业管理收入，因此分析商业物业经营类主体的信用资质需更多关注出租率、租金水平和商业物业区域分布等因素。  新冠肺炎疫情对零售行业发债主体资质的影响如何？此次新冠肺炎疫情的严重程度及管控严格程度甚于非典疫情，预计会对商贸零售行业发债主体的信用资质产生一定的负面影响。其中，对于零售类发债主体而言，新冠疫情对该类企业信用资质的影响主要取决于对新冠疫情控制的进展；对于贸易类主体而言，短期内或因 WHO 及部分国家的限制以及国内复工的推迟产生一定的影响，但长期韧性较强；商业物业经营类主体受新冠疫情的冲击较大。在商贸零售行业发债主体整体经营情况存在下滑趋势的背景下，短期内的抗风险能力很重要，需重点关注主体信用资质相对较弱且短期内有偿债压力的发行人。我们筛选了部分可能存在短期偿债压力的商贸零售行业发债主体，以供投资者参考。  风险提示：1）新冠肺炎疫情扩散程度超预期；2）新冠肺炎疫情后商贸零售行业业务恢复情况低于预期。 2020 年 02 月 27 日 固收专题分析报告 固定收益专题报告 证券研究报告 总量研究中心 固收专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、疫情之下，商贸零售总是很受伤 ..............................................................3 二、非典疫情对商贸零售企业影响有多大？ ....................................................3 三、商贸零售行业发债主体梳理 .....................................................................4 1.商贸零售行业发债情况 .............................................................................4 2.商贸零售发债主体的基本面情况 ...............................................................5 四、新冠肺炎疫情对商贸零售行业发债主体资质的影响如何？ ........................9 五、风险提示 ............................................................................................... 11 图表目录 图表 1：非典期间社零同比增速骤降（亿元，%） ..........................................3 图表 2：非典对外贸影响存在滞后性（亿美元，%） .......................................3 图表 3：商贸零售行业盈利情况（亿元，%） .................................................4 图表 4：商贸零售行业现金流变化情况（亿元）..............................................4 图表 5：商贸零售行业营运能力情况（天）.....................................................4 图表 6：商贸零售行业偿债能力变化 ...............................................................4 图表 7：商贸零售行业发债主体业务属性（家）..............................................5 图表 8：商贸零售行业发债主体企业属性（家）..............................................5 图表 9：商贸零售行业发债主体主体评级（家）..............................................5 图表 10：商贸零售行业发债主体省份分布（家）............................................5 图表 11：零售类主体盈利能力（亿元，%） ...................................................7 图表 12：零售类主体现金流变化情况（亿元） ...............................................7 图表 13：零售类主体营运能力变化（天） ......................................................7 图表 14：零售类类主体偿债能力变化 ...........................................................