计算机行业点评报告：DoorDash(DASH)，订单与GOV维持高增，规模效应驱动盈利能力持续释放

请阅读最后一页重要免责声明1诚信、专业、稳健、高效2026 年 03 月 28 日DoorDash（DASH）：订单与 GOV 维持高增，规模效应驱动盈利能力持续释放—计算机行业点评报告推荐(维持)事件分析师：任春阳S1050521110006rency@cfsc.com.cn分析师：谢孟津S1050525120001xiemj@cfsc.com.cn行业相对表现表现1M3M12M计算机(申万)-13.7-5.22.7沪深 300-4.4-3.315.0市场表现资料来源：Wind，华鑫证券研究相关研究1 、 《 计 算 机 行 业 周 报 ： GPT-5.4mini 与 nano 轻 量 登 场 ，SkyReels-V4 登顶视频大模型榜首》2026-03-252、《（Netflix）：25Q4 业绩稳健兑现，内容与广告双轮驱动，平台化变现能力持续增强》2026-03-233、《微软（Microsoft）：云与 AI维 持 高 景 气 ， Azure 持 续 强 势 》2026-03-22DoorDash 于 2026 年 2 月 18 日发布 2025 年第四季度及全年业绩。公司第四季度实现营收 39.55 亿美元，同比增长38%；GAAP 净利润为 2.13 亿美元，同比增长 51%；调整后EBITDA 为 7.80 亿美元，同比增长 38%。同时，公司季度总订单 量 达 9.03 亿 单 ， 同 比 增 长 32% ； Marketplace GOV 达296.83 亿美元，同比增长 39%。投资要点▌ 营收与盈利表现：交易规模与收入同步增长，盈利实现全面确认（1）营收端：公司 2025 财年第四季度实现营收 39.55 亿美元，同比增长 38.0%，其核心驱动力源于 MarketplaceGOV 同比增长 39% 至 296.83 亿美元，以及总订单量同比增长 32% 至 9.03 亿单。即便剔除 Deliveroo 收购的并表效应，公司内生营收增速仍高达 26.0%，Marketplace GOV 内生增长 25.0%，反映出主营业务在复杂宏观环境下的强劲动能。营收增速与 GOV 扩张基本锚定，显示出平台变现率在全品类扩张过程中保持稳健。2025 年全年营收录得 137.17 亿美元，同比增长 28%，其本地生活服务的刚需特征呈现出显著的抗周期属性。（2）盈利端：公司当季 GAAP 净利润达 2.13 亿美元，同比大幅增长 51%；调整后 EBITDA 为 7.80 亿美元，同比增长38%。2025 年全年录得 9.35 亿美元 GAAP 净利润，反映出其商业模式盈利确定性显著增强；财务质量方面，公司 2025年全年经营活动现金流净额达 24.31 亿美元，尽管第四季度自由现金流受 Deliveroo 交易成本及杂货业务应收账款增加影响有所波动，但整体创现能力依然强劲。资本配置上，50亿美元的回购授权（截至 2026 年 2 月 17 日尚未动用）为未来提升股东回报预留了充足空间。证券研究报告行业研究证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明2诚信、专业、稳健、高效▌ 业务结构与平台能力：餐饮基本盘稳固，非餐饮业务渗透加速核心业务：2025 年 Marketplace GOV 同比增长 27.0%（剔除并购影响后为 23.0%）。美国餐饮配送业务表现尤为强势，Q4 增速创近 15 个季度以来次高点。截至年底，平台月活跃用户（MAU）突破 5600 万，且成熟用户群体下单频率持续提升，体现了平台的高粘性。新垂直领域：非餐饮业务（杂货与零售）已确立为公司核心增长引擎。2025 年 12 月，美国 MAU 参与非餐饮消费比例超 30%，全球 MAU 接近 30%，QS4 新增非餐饮用户数创历史新高。该板块单位经济效益实现环比与同比双增，预计其将于 2026 年下半年实现转正，成为利润释放的新爆发点。会员生态：由 DashPass、Wolt+ 和 Deliveroo Plus 组成的会员体系规模已达 3500 万。高占比的会员结构锁定了高频流量，通过提升配送密度有效摊薄了单均履约成本。▌ 研发与技术布局：统一技术平台与 AI 自动化投入加速公司持续加码长期技术基础设施建设。本季度经调整后（Non-GAAP）研发费用同比增长 65.0%，投入强度高于营收 。 核 心 投 向 为 “ 全 球 统 一 技 术 平 台 ” 建 设 ， 旨 在 将DoorDash、Deliveroo 及 Wolt 整合至单一技术栈，以消除冗余并提升全球研发效率。此外，公司聚焦生成式 AI 与自动驾驶配送（如 DoorDash Dot），重点构建“自动驾驶配送平 台 （ ADP ） ” ， 通 过 优 化 人 机 协 作 的 “ 手 递 手（Handoffs）”环节，旨在突破履约成本瓶颈，构筑长期技术护城河。▌ 区域市场表现：国际业务加速整合，全球本地商业大脑初现国际业务正成为重要的增长杠杆。第四季度剔除并购影响后的国际 GOV 增速环比加速，且在持续投入下实现了单位经济效益的环比改善。Deliveroo 整合进度优于预期，第四季度对调整后 EBITDA 贡献略超 4500 万美元，支撑了其 2026 年贡献约 2 亿美元盈利的指引。通过技术架构整合，公司正从单一配送工具向连接全球商户与消费者的“本地商业系统”演进。▌ 投资建议业绩指引：预计 2026 年 Q1 Marketplace GOV 为 310.0 亿至 318.0 亿美元。尽管 Q1 调整后 EBITDA 指引（6.75 亿至 7.75 亿美元）因季节性及战略投入导致环比略降，但不改盈利上行趋势。证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明3诚信、专业、稳健、高效盈利路径：2026 年利润释放将呈现“前低后高”特征，下半年盈利水平预计将显著优于上半年。支撑估值溢价的核心逻辑在于非餐饮业务盈利转正的时间表（2026 H2），全球平台整合带来的经营杠杆释放以及技术架构整合后的成本节约效益和 AI 在复杂履约场景中的转化率。▌ 风险提示（1）本地配送及零售市场竞争持续加剧；（2）国际业务整合及监管政策变动风险；（3）全球技术平台重构带来的研发支出超支；（4）宏观消费支出放缓对非必需品配送的影响。关注公司及盈利预测公司代码名称2026-03-27股价EPSPE投资评级20252026E2027E20252026E2027EMSFT.O微软356.7713.6416.6919.0826.1221.3818.70未评级GOOGL.O谷歌273.7610.8111.3313.1125.3224.1620.88未评级资料来源：Wind，华鑫证券研究（注：盈利预测取自万得一致预期）证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明4诚信、专业、稳健、高效▌ 中小盘&主题&北交所、计算机&AI&互联网组介绍任春阳：华东师范大学经济学硕士，6 年证券行业经验，2021 年 11 月加盟华鑫证券研究所，从事计算机与中小盘行业上市公司研究周文龙：澳大利亚莫纳什大学金融硕士陶欣怡：毕业于上海交通大学，于 2023 年 10 月加入团队。倪汇康：金融学士，2025 年 8 月加盟华鑫证券研究所。谢孟津