点评报告：产能爬坡致利润承压，现金分红比例较高

[Table_RightTitle] 证券研究报告|纺织服饰 [Table_Title] 产能爬坡致利润承压，现金分红比例较高 [Table_StockRank] 增持(维持) [Table_StockName] ——华利集团（300979）点评报告 [Table_ReportDate] 2026 年 03 月 12 日 [Table_Summary] 投资要点: 收入稳健增长，利润短期承压。公司发布 2025 年业绩快报。2025 年公司实现营收 249.80 亿元（同比+4.06%），虽部分老客户订单有所下滑，但受益于新客户订单大幅增长，全年收入保持平稳增长；拆分量价来看，2025 年销售运动鞋 2.27 亿双，同比+1.59%，平均单价同比有所提升。2025 年实现归母净利润 32.07 亿元（同比-16.50%），扣非归母净利润32.57 亿元（同比-13.87%），利润端下滑推测主因新工厂处于产能爬坡阶段以及产能调配安排，短期毛利率承压。其中，Q4 实现营收 63.01 亿元（同比-3.00%），归母净利润 7.71 亿元（同比-22.66%）。 产能按节奏扩张，部分印尼工厂已实现盈利。公司的生产基地大部分在越南，此外在印尼、中国等地均有布局。在 2024 年新投产的 4 家运动鞋量产工厂中，已经有 3 家工厂在 2025Q3 实现盈利（公司内部核算口径），其中包括公司在印尼开设的第一家工厂印尼世川。未来 3-5 年，公司主要将在印尼新建工厂并尽快投产。 盈利预测与投资建议：公司近年积极推进与新客户的合作，尽管 2025年老客户订单下滑、但新客户订单量同比大幅增长，我们判断随着下游市场的恢复，老客户订单量有望趋于稳定，新客户订单量增长与新产能投产将带动收入平稳增长。当前新工厂处于产能爬坡期，导致利润端承压，但截至 25Q3 已有 1 家印尼工厂实现盈利，预计未来随着新工厂运营成熟，盈利水平有望修复。此外，公司现金流充沛、分红比例高，按照 2025 年利润分配预案提议及业绩快报数据计算，2025 年分红比例高达 76%，全年每 10 股共计派发现金红利 21 元（含税、含中期分红），对应 2026 年 3 月 11 日收盘价的股息率为 4.37%。根据最新经营数据调整盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润分别为 32.07/35.15/39.15亿元（调整前为 35.13/41.69/48.90 亿元），对应 2026 年 3 月 11 日收盘价的 PE 分别为 17/16/14 倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。 [Table_ForecastSample] 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 24006.39 24980.13 27054.94 29281.64 增长比率(%) 19.35 4.06 8.31 8.23 归母净利润(百万元) 3840.33 3206.67 3515.21 3915.32 增长比率(%) 20.00 -16.50 9.62 11.38 每股收益(元) 3.29 2.75 3.01 3.36 市盈率(倍) 14.60 17.49 15.95 14.32 市净率（倍） 3.22 3.13 2.95 2.78 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 1,167.00 流通A股（百万股） 1,166.99 收盘价（元） 48.05 总市值（亿元） 560.74 流通A股市值（亿元） 560.74 [Table_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 新工厂运营逐步成熟+降本增效，Q3 毛利率环比改善 新客户订单增长，工厂产能爬坡期影响利润 运动鞋制造龙头，壁垒深厚，增长可期 [Table_Authors] 分析师: 李滢 执业证书编号： S0270522030002 电话： 15521202580 邮箱： liying1@wlzq.com.cn -30%-20%-10%0%10%20%30%华利集团沪深300证券研究报告 公司点评报告 公司研究 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 3 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告 $$start$$ $$end$$ [Table_ForecastDetail] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 24006 24980 27055 29282 货币资金 5588 5209 5863 6597 同比增速(%) 19.35 4.06 8.31 8.23 交易性金融资产 1775 2075 2275 2475 营业成本 17572 19538 21025 22479 应收票据及应收账款 4378 4590 4951 5357 毛利 6434 5442 6029 6803 存货 3121 3331 3397 3460 营业收入(%) 26.80 21.79 22.29 23.23 预付款项 89 94 103 109 税金及附加 4 5 5 5 合同资产 0 0 0 0 营业收入(%) 0.02 0.02 0.02 0.02 其他流动资产 438 487 560 625 销售费用 76 85 92 94 流动资产合计 15389 15786 17148 18624 营业收入(%) 0.32 0.34 0.34 0.32 长期股权投资 0 0 0 0 管理费用 1074 799 920 1054 固定资产 4738 5122 5393 5482 营业收入(%) 4.48 3.20 3.40 3.60 在建工程 757 600 427 315 研发费用 375 403 433 463 无形资产 671 777 876 966 营业收入(%) 1.56 1.62 1.60 1.58 商誉 130 129 128 127 财务费用 -84 -74 -51 -57 递延所得税资产 90 155 155 155 营业收入(%) -0.35 -0.30 -0.19 -0.20 其他非流动资产 990 963 960 985 资产减值损失 -113 -175 -188 -201 资产总计 22765 23531 25086 26653 信用减值损失 -6 -7 -7 -8 短期借款 288 338 388 438 其他收益 6 3 4 0 应付票据及应付账款 2410 2566 2802 2981 投资收益 78 76 87 0 预收账款 0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债 38 37 41 44 公允价值变动收益 10 0 0 0 应付职工薪酬 1351 1461 1587 1692 资产处置收益 1 0 0 0 应交税费