新型凉味剂国内领先，募投产能垂直整合夯实优势

证券研究报告·北交所公司深度报告·其他日用化学产品制造 东吴证券研究所 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中草香料（920016） 新型凉味剂国内领先，募投产能垂直整合夯实优势 2026 年 02 月 13 日 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师 余慧勇 执业证书：S0600524080003 yuhy@dwzq.com.cn 证券分析师 易申申 执业证书：S0600522100003 yishsh@dwzq.com.cn 研究助理 武阿兰 执业证书：S0600124070018 wual@dwzq.com.cn 研究助理 陈哲晓 执业证书：S0600124080015 sh_chenzhx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 20.19 一年最低/最高价 19.03/33.30 市净率(倍) 4.09 流通A股市值(百万元) 751.69 总市值(百万元) 1,554.27 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.94 资产负债率(%,LF) 40.38 总股本(百万股) 76.98 流通 A 股(百万股) 37.23 相关研究 增持（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 205.91 222.15 234.30 296.67 370.34 同比 8.72 7.89 5.47 26.62 24.83 归母净利润（百万元） 41.04 36.63 20.75 29.97 40.76 同比 8.81 (10.75) (43.34) 44.44 35.97 EPS-最新摊薄（元/股） 0.53 0.48 0.27 0.39 0.53 P/E（现价&最新摊薄） 37.88 42.44 74.90 51.86 38.14 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 新型凉味剂 WS 系列细分龙头，受益于传统薄荷醇替代增量。公司是国内 WS 系列凉味剂领军企业，深耕香精香料领域十余年，已构建覆盖WS-23、WS-3、乳酸薄荷酯的新型凉味剂产品矩阵，核心产品纯度达99.5%以上，高于国家标准，凭借凉味持久、无刺激、耐高温等优势，规避传统薄荷醇苦味、易挥发等缺陷。公司下游应用场景多元，与德之馨、奇华顿、爱普股份等全球头部客户稳定合作。根据上海市食品添加剂和配料行业协会数据，公司 2021-2022 年 WS-23 国内市占率约 30%。未来随着无糖饮料、电子烟等新兴需求崛起，叠加 WS 系列对薄荷醇的替代加速，公司作为新型凉味剂 WS 系列细分龙头有望显著受益。 ◼ 募投打造原材料自产优势，拓展日化香料拓展新增长曲线：公司募投项目分两期推进，形成“原料自供 - 产能扩容 - 品类拓展”的完整增长路径。一期“年产 2600 吨凉味剂及香原料项目”已投产，年产腈类中间体 1170 吨（630 吨自用），实现核心原料自主可控，有效对冲外购价格波动风险，有望优化公司成本结构。二期项目聚焦产能扩张与品类延伸，新增酰胺类凉味剂 900 吨/年，巩固主业优势，同时布局醛类 120 吨/年、酯类 600 吨/年等日化香原料产能，有望打造在日化领域的第二增长曲线，打开长期成长天花板。 ◼ 利润端因需求疲软承压，静待市场回暖与募投产能释放：2025H1 公司利润端受行业需求疲软及市场竞争加剧影响有所承压，但长期增长逻辑未改。业务层面，公司募投一期项目正在稳步释放产能，有效缓解原料依赖瓶颈；二期项目已完成设备安装，我们预计新厂区 2026 年进入产能爬坡、2027 年全面放量。随着下游食品饮料、日化行业需求回暖，叠加薄荷醇替代红利持续释放，募投项目带来的规模效应与产品结构优化将逐步显现，公司业绩有望迎来修复。 ◼ 盈利预测与投资评级：预计公司 2025~2027 归母净利润为 0.21/0.30/0.41亿元，对应最新 PE 为 75/52/38 倍。考虑公司下游覆盖日化、食品、医药、电子烟等多赛道，尤其是凉味剂在新型烟草（电子烟）、口腔护理等领域的需求正快速增长，公司作为北交所唯一的消费香料个股，具备长期投资价值，首次覆盖，给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：募投项目效益不及预期；环保风险；市场竞争加剧；国内电子烟政策调整风险。 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2025/2/122025/6/132025/10/122026/2/10中草香料北证50 请务必阅读正文之后的免责声明部分 北交所公司深度报告 东吴证券研究所 2 / 20 内容目录 1. 新型凉味剂 WS 系列细分龙头，受益于传统薄荷醇替代增量 ...................................................... 4 1.1. 凉味剂由简单“增凉”转向系统感官设计，应用场景持续丰富......................................... 4 1.2. 全球薄荷醇消耗量约 4 万吨/年，新型凉味剂市场增速较快 ............................................... 5 1.3. 公司核心业务聚焦香料香精领域，凉味剂细分赛道国内领先............................................. 6 2. 募投打造原材料自产优势，拓展日化香料拓展新增长曲线 .......................................................... 9 2.1. 关键中间体实现自供，垂直整合构筑成本与供应链护城河................................................. 9 2.2. 产能扩张与品类拓展并举，日化香料打造第二成长曲线..................................................... 9 3. 利润端因需求疲软承压，静待市场回暖与募投产能释放 ............................................................ 11 3.1. 专注香精香料研产销，深耕凉味剂细分领域....................................................................... 11 3.2. 营收端持续扩容，2024 年以来受行业竞争加剧承压下滑.................................................. 13 4. 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................