房地产行业2026年投资策略：地产筑底分化，核心主线突围

地产筑底分化，核心主线突围 西南证券研究院 房地产研究团队 2025年12月 房地产行业2026年投资策略 核心观点  基本面：新房销售仍处收缩区间，2025年1-11月新建商品房销售面积同比-7.8%，新建商品住宅销售面积同比-8.1%，70城新建住宅价格降幅收窄。城市分化加剧，一线相对韧性。二手房“以价换量”态势未改。库存仍处于高位，一线去化压力相对轻。新开工与竣工收缩明显，新增供给意愿与能力同步走弱。土地市场成交“缩量提质”。施工面积下行与购置费负增拖累，房地产开发投资持续承压。政策以“止跌回稳”为目标，推进“好房子”建设。预计2026市场将延续筑底。  主线一——香港住宅：住宅成交复苏，房价企稳回升。2025年1-11月，香港住宅楼宇买卖合约数量同比+16.2%。截至10月，私人住宅售价指数较3月+3.4%。库存自24年以来连续降低。未来十年住宅供应目标下调至42万套，私营房屋供应占比降低至30%，人才吸引计划夯实长期需求。房贷利率下行，A类住宅市场回报率已超房贷利率，B类住宅接近供平过租。预计量价齐升趋势延续。低估值、高股息、香港住宅业务占比高的公司有望受益。  主线二——商业：多项政策出台提振消费，社零整体稳健回升，2025年1-11月全国社零累计总额同比+3.0%，同时线上消费渗透率趋稳，为商业地产带来修复机遇。购物中心客流企稳，2025H1样本购物中心场日均客流同比+14.1%，其中Q2购物中心场日均客流达近四年最高水平。供给端收缩，2025年1-11月全国商业营业用房新开工面积同比-22.8%。出租率高位企稳，头部企业普遍保持在95%以上。建议关注由开发转型商业带来的商业模式重塑和估值体系改变，兼备成长性和股息率的标的。  主线三——经纪：新房库存去化压力增大驱使开发商选择经纪商渠道，2024H1房企分销及代理佣金占销售费用比例达51.9%，同时客户结构优化，央国企占比提升，回款受益，2025H1贝壳和我爱我家应收账款周转期分别缩短至17/14天。二手房成为楼市主线，为经纪商提供稳定增量来源，2025Q1-Q3，贝壳、我爱我家二手房GTV分别同比+11.2%、+5.1%。佣金率、毛利率均有改善。建议关注房产经纪龙头及区域深耕标的。  风险提示：市场销售恢复不及预期风险；政策放松力度不及预期风险；行业现金流状况不及预期风险。 1 目 录 2 基本面：调整接近底部，复苏仍需时间 香港：住宅供需结构优化，延续量价齐升 投资建议及重点标的 商业：消费复苏驱动修复，供需两端共振 经纪：新房渠道价值提升，二手交易活跃 新房销售面积年中短暂修复后再度转弱，新房销售仍处收缩区间。2025年1-11月，我国新建商品房销售面积78701.7万㎡，同比-7.8%；新建商品住宅销售面积65818.1万㎡，同比-8.1%。但降幅较去年同期分别收窄6.5pp、7.9pp。 3 新房销售仍处收缩区间，一线相对韧性 中国商品住宅销售面积及同比变化 中国商品房销售面积及同比变化 数据来源：国家统计局，西南证券整理 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%0200040006000800010000120002024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-11中国商品房销售面积（万㎡）-左轴 中国商品房销售面积yoy-右轴 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0200040006000800010000120002024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-11中国商品住宅销售面积（万㎡）-左轴 中国商品住宅销售面积yoy-右轴 部分核心城市改善型楼盘入市，70城新建住宅价格降幅收窄。2025年以来，70城房价受部分核心城市改善型楼盘入市带动，降幅有所收窄。11月，70城新房价指数同比降2.8%。 4 新房销售仍处收缩区间，一线相对韧性 70个大中城市新建商品住宅房价格指数当月同比 数据来源：国家统计局，西南证券整理 -8%-7%-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-11城市梯队分化加剧，一线相对韧性。销售面积来看，2025年1-11月，一线、二线、三四线城市销售面积分别同比下滑7.5%、16.3%、10.2%；价格来看，一线城市新房价格有阶段性回升，多数三四线城市价格处于下行通道。预计26-27年新房销售“总量趋稳、结构优化”。 5 新房销售仍处收缩区间，一线相对韧性 二线城市商品房销售面积及同比变化 一线城市商品房销售面积及同比变化 数据来源：中指院，西南证券整理 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%01002003004005006007002024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-11一线城市商品房销售面积（万㎡）-左轴 同比变化率-右轴 -80%-60%-40%-20%0%20%0500100015002000250030002024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-11二线城市商品房销售面积（万㎡）-左轴 同比变化率-右轴 各梯队城市商品房销售单价 三四线城市商品房销售面积及同比变化 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%050010001500200025002024-012024-022024-032024-042024-052024-0620