筹码微观结构探秘系列(一)：市场缩量上涨后一定会下跌吗？

证券研究报告 | 策略专题研究 | 中国策略 http://www.stocke.com.cn 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略专题研究 报告日期：2025 年 12 月 30 日 市场缩量上涨后一定会下跌吗？ ——筹码微观结构探秘系列（一） 核心观点 12 月中下旬，市场出现持续反弹，但同时成交表现相对平稳；两者的短期不匹配一度引发市场对反弹持续性的讨论。我们复盘 2005 年以来上证指数走势后发现，缩量上涨现象对择时的信号意义并不明确：缩量上涨一周后继续上涨的概率略高于下跌的概率，一般会用筹码锁定、惜售情绪高来解释；而一个月后继续上涨的概率略低于下跌的概率，一般会用量能配合程度不高、观望情绪酝酿来解释。换言之，并不建议将缩量上涨现象本身作为独立规则使用，最好与其他交易面或基本面信号结合使用。 ❑ 统计上，上证缩量上涨一周后易继续上攻，一个月后更有可能回调整固 缩量上涨后继续涨：在一段上涨趋势当中，缩量上涨可能意味着资金对后市的预期较为乐观，不愿在当前价格兑现，进而导致卖盘较少。因此，在惜售情绪主导的情况下，即使市场成交量相对有限也能够推动股价继续上涨（如 2019 年 4 月）。 缩量上涨后开始跌：缩量上涨也可以反映资金参与热情降低、观望情绪酝酿，特别是股价处于相对高位时出现缩量上涨，或指向资金入场意愿不强，上涨动力相对有限，后市更有可能回调（如 2025 年 3 月末）。 ❑ 缩量上涨之后，市场继续向上需要哪些其他条件？ 第一，外部形势好转、基本面超预期改善、货币政策预期宽松，共同促进市场信心恢复、惜售情绪较为浓厚。2019 年 4 月 15 日至 26 日，上证指数在前期缩量上涨之后继续上攻。彼时中美贸易磋商预期向好、国内一季度经济数据超预期、货币宽松预期升温、资金面合理充裕等积极因素叠加，资金惜售情绪或较为浓厚。 第二，微观流动性趋于宽松、增量资金提供支撑，缩量上涨之后仍可上攻。2020年 5 月，融资资金和外资逐渐恢复净流入；更重要的是，权益基金发行显著放量为市场提供重要增量资金，权益类基金月度新发规模持续位于千亿以上，权益基金发行火热支撑市场在阶段性缩量的情况下继续向上运行。 第三，即使经济基本面和资金面均相对偏弱，宏观政策超预期发力也能够明显修复市场信心，缩量上涨之后仍有上攻动能。2022 年 10 月开始制造业 PMI 位于收缩区间且持续回落，社零增速逐步转负、地产销售较为平淡、出口也有走弱趋势，内外需求同步承压。与此同时，融资余额 9 月快速下行，北向资金也同步大幅净流出。2022 年 11 月，公共卫生政策的明显转宽促使国内外资金对中国市场修复的预期和信心明显提振。当年 11 月 24 日开始，上证指数连续出现多日缩量上涨情况，但随后的 7 个交易日指数继续上攻。 ❑ 缩量上涨之后，哪些外部因素可能导致市场调整？ 经济基本面压力上升，货币政策收紧，全球大宗商品市场剧烈调整共同导致 2011年 5 月上证在前期缩量上涨之后出现调整。 外部事件的超预期冲击（如中美贸易摩擦升温）也是市场在缩量上涨之后出现回调的触发因素（如 2019 年 5 月中旬）。 ❑ 风险提示 统计数据仅供历史规律展示；全球地缘政治存在不确定性。 分析师：廖静池 执业证书号：S1230524070005 liaojingchi@stocke.com.cn 分析师：王大霁 执业证书号：S1230524060002 wangdaji@stocke.com.cn 分析师：高旗胜 执业证书号：S1230524100005 gaoqisheng@stocke.com.cn 相关报告 1 《“未分胜负”变“利于多方”，防挖坑、不追高、逢低配》 2025.12.27 2 《股票基金经理如何最大化跑赢率，最小化薪酬调整风险？》 2025.12.25 3 《行业轮动如何做到既敏锐又不丢主线？ 》 2025.12.24 策略专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 上证缩量上涨一周后易继续上攻，一个月后更有可能回调整固 ........................................................... 4 2 缩量上涨之后，市场继续向上需要哪些其他条件？ ............................................................................... 6 3 缩量上涨之后，哪些外部因素可能导致市场调整？ ............................................................................... 8 4 风险提示 ..................................................................................................................................................... 10 策略专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 2005 年以来上证指数缩量上涨之后一周上涨居多（点，亿元） ................................................................................... 5 图 2： 2005 年以来上证指数缩量上涨之后四周调整居多（点，亿元） ................................................................................... 5 图 3： 2019 年 4 月上证指数量价背离后继续上涨（点，亿元） ............................................................................................... 6 图 4： 2019 年 3 月末公布的 3 月制造业 PMI 明显跳升（%） ................................................................................................... 6 图 5： 2020 年 5 月沪深 300 量价背离后继续上涨（点，亿元） ............................................................................................... 7 图 6： 2020 年 5 月开始权益类基金新发规模明显放量（亿元） ..............................................................