宏观经济：中国优势和出口强势

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·宏观动态 中国优势和出口强势 核心观点 10 月出口遇冷，市场对中国出口韧性开始有所怀疑。加之 上半年财政发力之后，下半年财政开始走弱，市场忧虑中国基本 面数据下行。此时 11 月出口数据打破市场质疑，极强的出口韧性 背后是中国制造业强大优势。 中国出口第一重优势，物美价廉，无惧美国关税加征。 中国出口第二重优势，中国与拉美、非洲等地政经关系联动紧密，赋予中国制造出海一个良好的外部环境。 中国出口第三重优势，产品升级迭代快，中高端制造贡献中国相当一部分比例出口。 历次中国出口韧性都在叙述中国制造的强大竞争优势，同 时也指向中国制造未来路径：加速出海、产品升级。 我们认为支撑中国出口韧性的核心驱动力并不会改变，预计 2026年出口增速可以高于 5%。 摘要 12 月 8 日，海关总署公布数据显示，中国 11 月出口（以美元计价）同比增 5.9%，前值下降 1.1%；进口增长 1.9%，前值增1%；贸易顺差 1116.8 亿美元，前值 900.7 亿美元。 11 月出口同比读数较 10 月明显改善，出口超预期回升背后究竟是哪些原因？这一趋势能否持续？ 周君芝 zhoujunzhi@csc.com.cn SAC 编号:S1440524020001 谢雨心 xieyuxin@csc.com.cn SAC 编号: S1440525100001 发布日期： 2025 年 12 月 08 日 相关研究报告 宏观经济 宏 观经济研究 宏观动态报告 一、11 月出口超预期回升，原因有二。 11 月出口（以美元计价）同比增长 5.9%，较前值（-1.1%）环比增长 7.0pct。去年同期基数较前值有所放 缓，因此在低基数下 11 月出口同比读数会较 10 月抬升。 但我们排除 2024 年同期基数影响，发现 11 月两年复合同比增速为 6.2% ，较前值增长 0.7pct。 11 月出口超预期回升，原因有二： 一是欧盟经济小幅回暖，中国对欧盟出口亦明显好转，表现颇为亮眼。 2025 年第三季度欧盟 GDP 环比增长 0.3%，较上一季度的 0.2%有所加快。中国对欧盟出口亦明显好转 ，自今年 5 月开始，中国对欧盟出口两年复合同比读数延续增长趋势，11 月为 11.0%，较前值增长 4.3pct。 二是中国与非洲、拉丁美洲等新兴市场经济体合作深化，同时特朗普差异化关税税率推动中国企业加速向非洲和拉美等地出海带动出口高增。 11 月中国对非洲、拉丁美洲出口的两年复合同比增速分别高达 18.9%、12.9%，较前值环比增长 3.3pct 和0.9pct。 二、产品上，出口亮点依然在机电产品和汽车等中高端制造，而劳动密集型产品延续放缓趋势。 11 月机电产品出口延续高增势头，其中集成电路、液晶平板显示模组表现亮眼。汽车出口韧性不减， 新能源车出口是贡献主力。 劳动密集型产品的以价换量策略效果一般，11 月箱包、服装、鞋靴、玩具等产品出口依然显著负增。 三、2026 年出口怎么看？ 即使今年美对华新增 30%关税(10 月 30 日后降为 20%)，中国今年 1-8 月出口份额约为 14.6%，几乎持 平于去年同期。 中国出口“逆袭”背后，在于两点：一是特朗普差异化关税税率下企业加速出海，中国对非洲、拉 美、中东 宏 观经济研究 宏观动态报告 等地资本品出口大增；二是中国产品仍以物美价廉的朴素优势，继续抬升在全球中的出口份额。 支撑中国出口韧性的核心驱动力并不会改变，我们预计 2026 年出口增速为 5%，原因有二： 疫情后的 2024 年和 2025 年前 11 个月出口同比增速分别为 5.8%和 5.4%，即始终处于 5%以上的趋势之 上，而在明年贸易环境较今年明显改善的背景下，出口增速或延续这一趋势。 其一，关税暂时落定，外贸环境明显改善，且欧美开启新一轮财政扩张红利，需求或有边际抬升。 首先是美国财政货币双宽松，2025 年财政力度较 2024 年边际收敛，但《大而美法案》意味着 2026 年 之后美国财政依然难以回归，根据 CRFB、CBO 等估算，2026 年美国赤字率将突破 7%，2027 年达到 7.1%。 此外 ，我们预计美联储 2025 年 12 月降息，2026 年上半年再降息两次，这对过去几年高通胀和高利率压制的 传统 供需部门而言，是一次需求改善契机。 其次是德国财政大扩张。2025 年德国打破“债务刹车”约束，重振财政扩张。根据 2026 年德国联邦草 案，2026 年德国预算内赤字将达到 980 亿欧元，同比增长 20%，联邦政府总投资占 GDP 比例将达到 2.8%，较 2024年的 1.7%大幅提升。 同样财政易扩难收的还有法国、英国、日本等传统发达国家，依然徘徊在疫后财政扩张大势之中。11 月 20日，路透社报道，一份草案文件显示，高市早苗正在制定一项总额为 21.3 万亿日元（约合 1354 亿美元）的 经济刺激计划，相关方案的拟定已进入最后阶段。 其二，中国产品在非美地区进口份额中延续上升趋势，2026 年这一特征将继续延续。 先来看欧洲进口市场，今年 1-7 月来自中国的进口占比提升约 0.7%，挤占了德国、意大利、荷兰、比 利时等传统发达经济体原有的市场份额。可以明显看到，这些国家的进口占比降幅较为显著。 再来看非洲、拉丁美洲等新兴市场，随着中非、中拉合作进一步深化，政策红利正在转化为贸易增长，同时中国企业加速出海带动一轮资本开支浪潮，中国对新兴市场出口增速将显著高于其进口增速。例如 WT O 预计非洲 2025 年进口增速为 11.8%，而 1-11 月中国对非洲出口增速高达 26.3%，远高于前者。 宏 观经济研究 宏观动态报告 目 录 一、11 月出口超预期回升，原因有二 ........................................................................................................................................... 1 二、产品上，出口亮点依然在机电产品和汽车等中高端制造................................................................................................ 2 三、2026 年出口怎么看？ ...................................................................................................................................................