化妆品行业系列五：产业链梳理专题

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 日用化学品Ⅱ [Table_IndustryInfo] 化妆品系列五：产业链梳理专题 超配 （维持评级） 2020 年 02 月 14 日 一年该行业与沪深 300 走势比较 行业专题 深挖产业价值，启征黄金赛道  化妆品产业链：整体受益行业高景气，不同环节价值分布不同 化妆品产业链主要可分为生产端、品牌端、渠道经销及终端零售。2019年化妆品行业增长 12.6%，随着景气度近年来持续上行，整个产业链都将有所受益，但产业价值在不同产业链环节分布有所不同，其中品牌方产业链价值相对最大，企业毛利率也通常在 60%-80%间；其次是渠道方，企业毛利率 40%-50%；最后是生产制造环节，企业毛利率 15%-25%。  研发生产：树立规模优势及技术壁垒是核心 研发生产环节可进一步划分为原料生产，OEM/ODM 代工以及品牌自有工厂。影响企业议价能力要素包括产能规模及核心技术的具备等。一方面，外资在国内多年布局为本土企业提供了人才积累及产能条件；同时，当前产品风口快速变化下，要求研发生产必须与前端保持紧密沟通，给本土企业也带来新的挑战和机遇。相关企业包括华熙生物、青松股份等。  品牌环节：本土品牌深耕大众领域，蓄力实现弯道超车 美妆品牌根据定位不同可进一步分为大众中低端以及高端品牌，规模预计 7：3 左右，目前高端市场基本被国际品牌把持，本土品牌受制于短期品牌力不足主要在大众市场发展，但近年来也在积极利用创新产品概念及新兴渠道布局实现品牌升级。相关企业包括：珀莱雅、丸美、家化等。  渠道环节：线上化已是大势所趋，新业态层出不穷 按不同商业形态可划分为商超卖场（KA）、日化专营（CS）、百货专柜、免税和电商等，当前传统线下渠道在近年洗牌下呈现集中度提升趋势，而电商则发展迅猛，2018 年已经越居为第一大渠道，占比约 27%，新时期社交电商以及直播等新业态也有望助力新一轮线上红利的释放，同时也促进了美妆线上代运营产业的蓬勃发展，相关公司包括壹网壹创等。  投资建议：产业链资本化进程加速，各环节投资机会显现 首先，我们建议重点关注处于产业链中价值最高一环的品牌企业，其中本土龙头品牌凭借对于消费者需求的洞察，即时调整产品策略，并积极加码内容营销投入，把握新兴流量红利，从而实现快速成长。重点推荐：珀莱雅、丸美股份以及上海家化。其次，渠道端的变革正在加速，在传统品牌布局电商难度仍较大情况下，代运营商有望助力品牌共成长，重点关注壹网壹创等。此外，也可积极关注具备核心品类研发实力，兼具规模优势以及上下游布局能力的原料制造企业，重点关注华熙生物等。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2019E 2020E 2019E 2020E 603605 珀莱雅 买入 107.90 21,716.99 1.97 2.65 54.8 40.8 603983 丸美股份 增持 67.22 26,955.22 1.45 1.67 46.4 40.3 600315 上海家化 买入 27.48 18,445.91 0.96 1.08 28.6 25.4 688363 华熙生物 增持 86.75 41,640.00 1.21 1.69 71.5 51.2 300792 壹网壹创 增持 224.33 17,946.40 2.74 3.71 81.9 60.5 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《化妆品行业系列四：功能性化妆品专题：需求进阶行业风起，硬核产品强化壁垒》 ——2019-12-30 《化妆品深度系列三-电商代运营专题：迎接最好的时代，一站式服务助力品牌价值塑造》 ——2019-11-11 《化妆品行业专题系列之二：美妆双雄各显千秋，把握红利迈向龙头》 ——2019-10-21 《海外化妆品企业运营观察：品牌焕新是基石，产品升级是核心，渠道切换是催化》 ——2019-08-21 《化妆品行业系列专题：夹缝中之蝶变，探寻本土美妆品牌突围之路》 ——2019-01-22 证券分析师：张峻豪 电话： 0755-22940141 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 联系人：冯思捷 电话： 15219481534 E-MAIL： fengsijie@guosen.com 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.61.62.63.64.6F/19A/19J/19A/19O/19D/19日用化学品Ⅱ沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 化妆品整个产业跨度相对较大，其产业链主要可以分为生产端、品牌端、渠道经销及终端零售。2019 年化妆品行业增长 12.6%，随着行业需求近年来的快速扩张，整个产业链都将有所受益，但行业价值在不同产业链环节分布有所不同。随着产业链公司资本化进程不断加速，化妆品板块效应将进一步呈现，同时在市场对行业认知度的加强后板块的细分化，各公司未来的股价表现也将有所分化，单纯的依靠板块稀缺性享受高估值溢价的局面也将成为过去。真正具备良好的商业模式以及良好业绩表现等企业才能突出重围。具体来看： 首先，我们仍然建议重点关注处于产业链中价值最高一环的品牌企业，其中本土龙头品牌凭借对于消费者需求的洞察，即时调整产品策略，并积极加码内容营销投入，把握新兴流量红利树立品牌优势，从而实现弯道超车。重点推荐：珀莱雅、丸美股份以及上海家化。 其次，渠道端的变革正在加速，随着社交电商的崛起，渠道与营销的边界正在打破。而在传统品牌布局电商难度仍较大情况下，代运营商有望助力电商布局并积极推动品牌升级，与品牌共成长享行业红利，重点关注壹网壹创等。 此外，也可适当关注具备核心品类研发实力，兼具规模优势以及上下游布局能力的原料制造企业，重点关注华熙生物等。 核心假设或逻辑 1、 本土化妆品从生产研发-品牌-渠道的产业链正在不断完善，核心标的公司积极把握新兴流量优势，树立品牌优势，产业链上公司共同成长； 2、 化妆品产业链公司资本化进程正不断加速，有望在资金、人才及品牌背书等层面助力企业强化运营优势。且未来上市企业外延布局也有望加速推进； 与市场预期不同之处 市场认为，目前本土化妆品的产业链较为不成熟，海外公司优势较强。我们认为，当前国内化妆品从生产研发-品牌-渠道端的产业链正日益完善： 1）在生产研发端，已经出现了像华熙生物这样的全球玻尿酸原料龙头。此外，本土代工厂正在日益规模化，且凭