企业利润率出现不寻常的下滑

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127 号 金隅大厦B 座 邮编：100031 [Table_Title] 企业利润率出现不寻常的下滑 [Table_ReportDate] 2025 年 11 月 28 日 [Table_Summary] ➢ 企业利润率出现不寻常的下滑。回顾历史来看，2020-2024 年，工业企业在 1-10 月的营收利润率都较 1-9 月进一步提升。反观今年 1-10 月，工业企业营收利润率出现了不同寻常的下滑。结合统计局通稿来看，企业营收利润率出现不寻常的下滑，或与财务费用增长较快有关。今年 10 月工业企业利润同比负增，既有基期影响，也有财务费用增长等短期扰动。我们认为，这种由财务费用变动带来的拖累虽然更多偏短期波动，但 10 月企业盈利回落较多，也显示当前企业盈利修复的持续性仍待夯实。 ➢ 消费品制造业企业利润率有拖累。1-10 月工业企业整体利润率下滑，但从内部结构来看，利润率回落集中在三大类群体。第一，集中在国有企业和外资企业。第二，集中在制造业中的下游消费企业。我们认为，背后的原因可能有两层，一是国内消费恢复得不均衡，部分消费领域得需求仍偏弱，二是消费品制造业在下游需求偏弱的时候，企业想把增加的成本转移出去并不容易。第三，集中在热水电气等公用事业类企业。 ➢ 企业盈利的制约因素未完全消解。当前工业企业盈利修复态势尚未完全稳固，修复节奏呈现阶段性波动特征，部分制约因素仍未完全消解。首先，工业企业出厂价格在年内取得修复幅度或有限。其次，受反内卷进程影响，企业的生产节奏可能偏缓。若 11、12 月价格修复程度有限，未能对冲企业生产节奏放缓和利润率偏弱的影响，不排除年末盈利增速面临阶段性回落的可能性。现在 A 股或仍以流动性驱动为主，尚未到盈利全面驱动的阶段。 ➢ 风险因素：国内政策力度不及预期，地缘政治风险等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、企业利润率出现不寻常的下滑 ................................................................................................... 3 二、消费品制造业企业利润率有拖累 ............................................................................................... 4 三、企业盈利的制约因素未完全消解 ............................................................................................... 6 风险因素 .............................................................................................................................................. 8 图 目 录 图 1：1-10 月利润率较前值有所下降 ..................................................................................... 3 图 2：截至 10 月，利润增速回落幅度大于收入 ..................................................................... 4 图 3：国有企业和外资企业利润率回落 .................................................................................. 5 图 4：消费品制造业的利润增速表现最弱 ............................................................................... 5 图 5：消费品制造业利润率回落 ............................................................................................. 6 图 6：今年以来企业利润率一直弱于 2023-2024 年 ............................................................... 7 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、企业利润率出现不寻常的下滑 工业企业盈利累计增速下滑，主要是受营收利润率下滑的拖累。今年 1-10 月，工业企业盈利同比增速 1.9%，较前值回落 1.3 个百分点。同期，PPI 累计同比降幅收窄 1 个百分点和工业增加值累计增速回落 1 个百分点相互对冲，而此时工业企业营收利润率略有下滑，拖累了企业盈利累计增速。 与前 4 年同期表现不同，1-10 月企业营收利润率出现了不同寻常的下滑。回顾历史来看，2020-2024 年，工业企业在 1-10 月的营收利润率都较 1-9 月进一步提升。反观今年 1-10 月，工业企业营收利润率略有下滑，与前几年同期表现略有不同。今年 1-10 月，工业企业的每百元成本和 1-9 月持平，我们认为营业成本或不是利润率下滑的主要原因。虽然企业费用相关数据尚未公布至 10 月，但结合统计局通稿来看，企业营收利润率出现不寻常的下滑，或与财务费用增长较快有关。 今年 10 月工业企业利润同比负增，既有基期影响，也有财务费用增长等短期扰动。我们认为，这种由财务费用变动带来的拖累虽然更多偏短期波动，但 10 月企业盈利回落较多，也显示当前企业盈利修复的持续性仍待夯实。 图 1：1-10 月利润率较前值有所下降 资料来源: ifind，信达证券研发中心 -12-10-8-6-4-202468%PPI:累计同比增加值累计同比利润率:累计同比利润累计同比 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 图 2：截至 10 月，利润增速回落幅度大于收入 资料来源: ifind，信达证券研