2026年展望系列一：通胀或进入温和修复阶段

证券研究报告：固定收益报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 研究助理:王一 SAC 登记编号:S1340125070001 Email:wangyi8@cnpsec.com 近期研究报告 《基金追久期的两点边际变化——信用周报 20251111》 - 2025.11.12 固收周报 通胀或进入温和修复阶段 ————2026 年展望系列一 ⚫ 通胀整体趋势：CPI 温和回升，PPI 降幅收窄 2025 年物价水平整体低位运行。尽管服务类价格保持温和支撑，但食品和能源项持续走弱叠加工业品价格探底，通胀中枢维持低位。2026 年通胀中枢预计温和上行，体现“反内卷”政策支撑与居民消费信心修复带来的结构性改善。促消费政策持续落地下，全年看，CPI 同比中枢预计约 0.6%，PPI 约–1.9%，平减指数年均约–0.25%，通胀大幅下滑或反弹的超调风险较低。总体看，通胀格局由弱通缩向温和回升过渡，价格体系进入平稳修复阶段。 ⚫ 食品价格：猪价料将低位震荡，猪周期或迎拐点 2025 年猪肉对 CPI 负贡献显著，2026 年猪价或探底回升。一季度，能繁母猪数量稳定使供应端不会出现明显收缩，而考虑到周期底部特征，节假日消费等阶段性支撑或偏弱，猪肉对食品价格的负向贡献或在一季度有所扩大；二季度起，随猪价回升而逐步收窄，食品项对 CPI 的拖累有望减弱。整体看，食品价格将从 2025 年的持续下行转向温和修复，对 2026 年通胀中枢将从负贡献转为弱支撑。 ⚫ 能源价格：国际油价中枢回落，或抑制涨价空间 2025 年原油价格中枢下移，预计 2026 年国际油价运行区间在 50–60 美元/桶，或延续总体偏弱走势。美国页岩油增产与 OPEC+产能恢复带来阶段性过剩，而全球经济放缓与新能源替代抑制需求。若地缘风险未显著升温，低油价环境将有效缓解输入型通胀压力。CPI 能源分项贡献偏低，PPI 上游石化链涨幅受限，企业成本端压力减轻。 ⚫ 核心 CPI：政策或带动中枢走势前低后高，全年改善 2025 年以来核心通胀持续修复，凸显支撑韧性，预计 2026 年在促消费政策延续、收入改善与消费结构升级的共同作用下继续温和走高，全年核心 CPI 中枢或在 0.8%—1.2%。跨年阶段政策衔接可能导致短暂空窗，对核心项支撑有所弱化；二季度起扩内需政策料将集中落地，提振服务与耐用品消费需求。综合考虑贵金属和部分耐用品涨价趋势与地产弱势的宏观背景，核心 CPI 或保持温和修复而非过热反弹的路径。 ⚫ PPI 结构性修复：供给侧出清与“反内卷”效应 2026 年 PPI 预计呈结构性修复态势。上游资源品价格受供给侧改革和“反内卷”政策推动，有望止跌回升；中游制造业价格趋稳，部分高端装备、新能源等行业表现较强；下游需求偏弱领域仍将低迷。整体看，PPI 同比预计由年初约–2.4%逐季收敛，三季度有望接近零增长。若贸易摩擦再起或关税上升，输入型成本可能阶段性抬高，但在汇率稳定与进口调节政策作用下，通胀风险总体可控。 ⚫ 风险提示： 数据测算误差。 发布时间：2025-11-14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 物价回顾：食品拖累 CPI 持续低迷，供求优化助推 PPI 筑底 ....................................... 4 2 食品价格：猪周期或在 2026 年中迎来拐点 .................................................... 5 3 能源价格：油价依然受制于“供强需弱”格局 .................................................... 6 4 核心通胀：政策或带动中枢走势前低后高，全年有望温和修复 .................................... 7 5 工业品价格：反内卷政策下，PPI 降幅有望收窄 ................................................ 8 6 通胀展望：通胀对名义增长的拖累或将归零 ................................................... 9 7 风险提示 ................................................................................ 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： CPI、PPI 累计同比变化 .......................................................... 4 图表 2： CPI、PPI 分项对总体指标同比拉动作用 ............................................. 4 图表 3： 猪周期平均持续时间约 48 个月，本轮或近结束 ...................................... 6 图表 4： 未来 10 个月新增出栏量对猪价冲击或有限 .......................................... 6 图表 5： 欧佩克预测 2026 年原油产量同比波动回落 .......................................... 7 图表 6： 能源价格下行趋势或持续，削弱通胀效应 ........................................... 7 图表 7： 消费刺激政策正带动消费者信心加快回升 ........................................... 8 图表 8： 居民人均可支配支出收入比仍有提振空间 ........................................... 8 图表 9： 反内卷政策或对上游行业 PPI 影响明显 ............................................. 9 图表 10： 关注去产能对中下游行业 PPIRM 的传导影响 ........................................ 9 图表 11： CPI 同比与环比走势及预测（2025–2026E） ........................................ 10 图表 12： PPI 同比与环比走势及预测（2025–2026E） ........................................ 10 图表 13： 物价季度同比与 GDP 平减指数预测 ..................................