深耕“算力与联接”，新华三营收同比增长48%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月14日优于大市紫光股份（000938.SZ）深耕“算力与联接”，新华三营收同比增长 48%核心观点公司研究·财报点评通信·通信设备证券分析师：袁文翀证券分析师：张宇凡021-60375411021-61761027yuanwenchong@guosen.com.cnzhangyufan1@guosen.com.cnS0980523110003S0980525080005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价25.90 元总市值/流通市值74076/0 百万元52 周最高价/最低价34.35/22.35 元近 3 个月日均成交额3463.88 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《紫光股份（000938.SZ）-2025 年 Q1 营收同比增长 22%，继续深耕“算力与联接”》 ——2025-05-04《紫光股份（000938.SZ）-收购新华三部分股权事项终落地，聚焦 AI 发展》 ——2024-05-27《紫光股份（000938.SZ）-加大海外业务拓展，部署 AI 行业赋能战略》 ——2024-05-06紫光股份 2025 年前三季度实现营业收入 773.22 亿元，同比上升 31.41%；归母净利润 14.04 亿元，同比下降 11.24%；扣非归母净利润 14.60 亿元,同比上升 5.15%；公司 2025 年三季度单季营收 298.97 亿元，同比上升 43.12%；归母净利润 3.63 亿元，同比下降 37.56%；扣非净利润 3.42 亿元，同比下降 30.88%。受益于 AI 需求增长，控股子公司新华三营收同比增长 48%。2025 年前三季度公司控股子公司新华三集团有限公司实现营业收入 596.23 亿元，同比增长 48.07%。其中，国内政企业务收入 515.02 亿元、国际业务收入34.78 亿元，分别同比增长 62.55%、83.99%。新华三前三季度实现净利润25.29 亿元，同比增长 14.75%。在作为第二增长曲线的国际市场，公司持续突破战略客户、加深生态合作、拓展中小企业及行业细分市场、提升品牌国际影响力。受收入结构影响，2025 年 Q3 公司毛利率有所下滑。2025 年前三季度实现毛利率 13.72%，同比下滑 3.87pp；2025 年第三季度毛利率为 11.32%，同比下滑 3.65pp，环比下滑 3.58pp。公司 2025 年三季度盈利能力有所下滑主要系互联网定制化服务器发货量于三季度集中释放，该类产品毛利率偏低但收入体量较大，对公司毛利率产生一定影响。2025 年前三季度公司实现净利率2.23%，同比下滑 1.21pp；2025 年第三季度净利率为 1.46%，同比上升 0.03pp，环比下滑 1.89pp。公司不断优化组织架构、加强费用管理、提升运营效率，2025 年前三季度公司销售/管理/研发费用率分别为 3.80%/1.00%/4.82%，同比分别下降 1.26pp/0.22pp/1.60pp。公司以“算力 x 联接”为技术战略指引，布局“AI in ALL”产品解决方案。2025 年前三季度，公司紧抓人工智能产业发展机遇，充分发挥“算力×联接”的协同优势，深化“AI in ALL”与“AI for ALL”战略。公司持续推出新一代智算产品与解决方案，满足行业客户在大模型训推效率提升、大规模算力集群部署、智能运维及绿色节能等方面的核心需求，并以“AI+场景化解决方案”助力政府、互联网、运营商、金融、医疗等众多行业客户加快“人工智能+”行动落地。风险提示：AI 发展不及预期、技术创新发展不及预期、行业竞争加剧。投资建议：公司深耕“算力与联接”，受益于 AI 浪潮控股子公司新华三营收实现快速增长。根据前三季度业绩情况及 AI 推进节奏，调整盈利预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 18.2/23.6/29.3 亿元（前值为20.1/24.7/29.8 亿元），当前股价对应 PE 分别为 41/31/25X，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)77,30879,02497,148109,956119,513(+/-%)4.4%2.2%22.9%13.2%8.7%净利润(百万元)21031572182323572927(+/-%)-2.5%-25.2%15.9%29.3%24.2%每股收益（元）0.740.550.640.821.02EBITMargin4.6%4.0%3.2%3.4%3.9%净资产收益率（ROE）6.2%11.8%13.2%16.4%19.4%市盈率（PE）35.247.140.631.425.3EV/EBITDA29.539.536.630.324.7市净率（PB）2.185.565.375.154.90请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3紫光股份 2025 年前三季度实现营业收入 773.22 亿元，同比上升 31.41%；归母净利润 14.04 亿元，同比下降 11.24%；扣非归母净利润 14.60 亿元,同比上升 5.15%；公司 2025 年三季度单季营收 298.97 亿元，同比上升 43.12%；归母净利润 3.63亿元，同比下降 37.56%；扣非净利润 3.42 亿元，同比下降 30.88%。受益于 AI需求增长，控股子公司新华三营收同比增长 48%。2025 年前三季度公司控股子公司新华三集团有限公司实现营业收入 596.23 亿元，同比增长 48.07%。其中，国内政企业务收入 515.02 亿元、国际业务收入 34.78 亿元，分别同比增长 62.55%、83.99%。新华三前三季度实现净利润 25.29 亿元，同比增长 14.75%。在作为第二增长曲线的国际市场，公司持续突破战略客户、加深生态合作、拓展中小企业及行业细分市场、提升品牌国际影响力。图1：紫光股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：紫光股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：紫光股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：紫光股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理受收入结构影响，2025 年 Q3 公司毛利率有所下滑。2025 年前三季度实现毛利率13.72%，同比下滑 3.87pp；2025 年第三季度毛利率为 11.32%，同比下滑 3.65pp，环比下滑 3.58pp。公司 2025 年三季度盈利能力有所下滑主要系互联网定制化服务器发货量于三季度集中释放，该类产品毛利率偏低但收入体量较大，对公司毛利率产生一定影响。2025 年前三季度公司实现净利率 2.23%，同