2025年11月大类资产配置月报：国债配置价值边际上升

证券研究报告 | 金融工程月报 http://www.stocke.com.cn 1/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 金融工程月报 报告日期：2025 年 11 月 04 日 国债配置价值边际上升 ——2025 年 11 月大类资产配置月报 核心观点 市场可能高估了美国的经济韧性，警惕全球景气预期的下修风险，看好国债配置价值。 ❑ 市场可能高估了美国的经济韧性。 在近期政府关门的状态下，美国处于宏观数据真空期，而当前市场对美国经济的预期可能较为乐观（表现为美股及铜均位于近期新高附近）。不过，我们倾向于认为，市场可能高估了美国的经济韧性。一方面，从仍在正常公布的 ADP 就业数据、制造业及服务业 PMI 的就业分项等指标来看，这些指标仍处于下行趋势，或表明美国就业市场仍在持续走弱。另一方面，由于 2020 年后，美国财政扩张逐步成为影响美国经济景气度的重要变量，可以发现，美国财政赤字约领先服务业 PMI就业分项 4 个月左右。从近期数据来看，由于美国财政转向边际紧缩，这可能也将导致美国就业市场的整体趋弱。总得来说，我们认为，未来美国就业市场超预期走弱的概率较高，在恢复公布经济数据后，市场可能将修正当前对美国经济过高的预期，从而带来降息预期升温和美元走弱。 ❑ 全球经济预期的边际下修可能是未来较为重要的一个潜在风险点，债券配置价值相应上升。 与前述逻辑相呼应，本月我们构建的国内景气及全球景气指标均拐头向下，表明全球经济可能正在边际走弱。我们认为，在全球权益资产大多处于历史高位的背景下，全球经济预期的边际下修可能是一个影响较大的潜在风险点。虽然在美国政府重新开门之前，市场处于“雾天开车”状态，短时间内我们可能还看不到预期的系统性下修，但或应提前做好准备，11 月债券的配置价值或明显上升。而若经济预期下修最终落地，受益于降息预期升温，黄金或将率先走强。 ❑ 大类资产配置策略 10 月收益 2.1%，最近 1 年收益 12.9%，最大回撤 2.9%。 我们在每月调仓时，根据大类资产量化配置信号分配其风险预算，并基于宏观因子体系调整组合的宏观风险暴露，得到最终的资产配置方案。策略 10 月收益2.1%，最近 1 年收益 12.9%，最大回撤 2.9%，整体表现稳健。本期，模型优化结果进一步偏向债券，10 年国债的优化配置比例提升至 58.7%，风险资产的比例则有不同程度下降。 ❑ 风险提示 1、本文资产配置建议基于量化模型得出，模型基于历史数据的统计归纳，结论未来存在失效风险。2、本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何基金持仓股票的推荐。3、策略历史收益不代表未来表现。 分析师：陈奥林 执业证书号：S1230523040002 chenaolin@stocke.com.cn 分析师：徐浩天 执业证书号：S1230523090002 xuhaotian@stocke.com.cn 相关报告 1 《11 月：资金动能减弱，月底再启动》 2025.11.02 2 《港股增强：高胜率战胜基准》 2025.10.31 3 《港股或已进入击球区》 2025.10.26 金融工程月报 http://www.stocke.com.cn 2/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 宏观环境展望 ............................................................................................................................................... 4 2 模型观点更新 ............................................................................................................................................... 5 2.1 宏观评分模型 ..................................................................................................................................................................... 5 2.2 美股择时模型 ..................................................................................................................................................................... 6 2.3 黄金择时模型 ..................................................................................................................................................................... 7 2.4 原油择时模型 ..................................................................................................................................................................... 7 3 大类资产配置策略表现 ............................................................................................................................... 8 4 风险提示 ....................................................................................................................................................... 9 金融工程月报 http://www.stocke.com.cn 3/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 部分替代性数据显示，美国就业市场或仍在持续走弱（指标经标准化） .................................................................... 4 图 2： 2022 年以来，美国财政赤字变化显著领先于服务业就业（左轴单位:亿美元） ..................................................