有友食品(603697)经典沉淀，创新品类拓新程

2025 年 10 月 31 日 强烈推荐（首次） 经典沉淀，创新品类拓新程 消费品/食品饮料 目标估值：NA 当前股价：11.8 元 有友食品是泡卤食品龙头企业，依托传统渠道将泡椒凤爪推向全国。面对渠道变革与成熟单品增长压力，董事长决心进行公司战略转型，公司在 22-25 年针对产品持续进行口味创新、新品开发，24 年加速与山姆等会员制商超、量贩合作，凭借产品创新与丰富产品储备，在新渠道快速突破，为其打开新增长空间。公司通过优化供应链协同、提高运营效率等方式，提升费效比，成本端随着规模扩大，规模效应将持续释放，带动公司盈利能力企稳回升。预计 25-27 年归母净利润分别为 2.3 亿、2.8 亿、3.3 亿，对应 26 年 18 倍 PE，给予“强烈推荐”评级。  有友食品：深耕泡卤凤爪三十余年，核心单品优势凸显。公司坚持以创新产品、拓展渠道为核心，围绕市场需求重构产品矩阵，新品上新能力处于行业前列。公司核心大单品凤爪已为国内休闲泡卤领军产品，通过核心产品实现消费者心智占据。面对渠道变革与成熟单品增长压力，董事长决心进行公司战略转型，公司在 22-25 年针对产品持续进行口味创新、新品开发，渠道方面积极调整拥抱新渠道，以获取更大的成长潜力。  品类扩张：凤爪十亿级单品，培育鸡脚筋、鸭掌等新品类。公司第一大单品泡椒凤爪成为行业引领者，作为基本盘相对稳定，新品脱骨鸭掌、酸汤双脆为公司带来增量贡献。脱骨鸭掌已成为公司的第二大单品，未来还有望继续拓展受众群体和消费场景，有望进一步提升销量。公司持续进行产品创新（掌中宝、鸡翅、鸭腿、魔芋等），以健康化、多元化的产品矩阵形成差异化竞争壁垒，满足消费者不断变化的需求。  渠道突破：创新开拓会员商超，积极合作量贩。公司 24 年突破了会员制零售体系，与山姆、costco 等建立合作，山姆渠道占比预计 20%以上，后续山姆仍有产品合作洽谈中。同时深化主流零食量贩渠道的渗透，与万辰、很忙系等开展合作，电商渠道重视度也在提升，新兴渠道快速扩容。展望后续，1）山姆：公司与山姆合作顺利，脱骨鸭掌爆款后，酸汤双脆在 1-2kw月销，公司还有多款新品储备。2）量贩：公司 24 年合作零食有鸣，25 年合作零食很忙、万辰，量贩全年预计营收 2-3 亿。3）电商：25H1 线上同比+116%，今年公司加大抖音等新兴内容电商布局，增长亮眼。4）传统流通渠道：存量市场优化经销商网络，新区域突破，传统渠道以稳为主。  投资建议：产品矩阵多元化，渠道增量持续开拓。展望未来，在消费升级和渠道变革的双重机遇下，通过产品、渠道协同，公司有望迎来高质量发展。公司通过优化供应链协同、提高运营效率等方式，提升费效比，降低费用率，成本端随着规模扩大，规模效应将持续释放，带动公司盈利能力企稳回升。我们预计公司 25-27 年收入增速 36%、20%、16%，归母净利润增速 43%、24%、17%，预计 25-27 年归母净利润分别为 2.3 亿、2.8亿、3.3 亿，对应 26 年 18 倍 PE，给予“强烈推荐”评级。  风险提示：需求恢复不及预期、行业竞争加剧、新品不及预期、原材料成本上涨、食品安全风险。 基础数据 总股本（百万股） 428 已上市流通股（百万股） 428 总市值（十亿元） 5.0 流通市值（十亿元） 5.0 每股净资产（MRQ） 4.1 ROE（TTM） 11.9 资产负债率 24.2% 主要股东 鹿有忠 主要股东持股比例 49.73% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 3 -3 53 相对表现 2 -28 32 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 陈书慧 S1090523010003 chenshuhui@cmschina.com.cn 胡思蓓 S1090524090002 husibei@cmschina.com.cn -20020406080100Nov/24Feb/25Jun/25Sep/25(%)有友食品沪深300有友食品（603697.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 966 1182 1609 1929 2231 同比增长 -6% 22% 36% 20% 16% 营业利润(百万元) 138 186 268 333 390 同比增长 -23% 34% 44% 24% 17% 归母净利润(百万元) 116 157 225 278 326 同比增长 -24% 35% 43% 24% 17% 每股收益(元) 0.27 0.37 0.53 0.65 0.76 PE 43.4 32.1 22.5 18.1 15.5 PB 2.8 2.8 2.6 2.5 2.5 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、 有友食品：凤爪品类龙头，深耕三十余年 ................................................. 5 1、历史复盘：深耕泡卤凤爪三十余年，核心单品优势凸显 .............................. 5 2、产品结构：核心单品支撑基本盘，新品矩阵打开增长空间 ........................... 6 3、股权结构：股权结构稳定，管理层从业经验丰富 ......................................... 7 二、 零食行业：渠道持续迭代，量贩/会员商超兴起 ......................................... 8 1、休闲食品行业万亿规模，结构分化 ............................................................... 8 2、零食渠道不断迭代，考验公司主观能动性 .................................................... 8 三、 成长空间：新品类打开空间，新渠道贡献增量 ........................................ 10 1、渠道：会员商超/量贩/电商带来增量，传统渠道求稳 .................................. 10 2、品类看点：凤爪大盘稳定，脱骨鸭掌/酸汤双脆驱动增量 ........................... 12 3、供应链：原料采购规模优势强化，生产基地布局川渝 ................................ 13 四、 公司财务情况 ........................................................................................... 14 五、 盈利预测与投资建议 .....................................................