隔膜行业拐点渐进，盈利有望逐步修复

电力设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2025 年 11 月 11 日 300568.SZ 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 15.05 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 61.3 3.2 26.7 33.0 相对深圳成指 28.4 4.1 6.6 13.7 发行股数 (百万) 1,348.12 流通股 (百万) 1,220.10 总市值 (人民币 百万) 20,289.27 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,273.43 主要股东 陈秀峰 12.71% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2025 年 11 月 7 日收市价为标准 相关研究报告 《星源材质》20230821 《星源材质》20230507 《星源材质》20221019 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电力设备：电池 证券分析师：武佳雄 jiaxiong.wu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070001 证券分析师：李扬 yang.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523080002 星源材质 隔膜行业拐点渐进，盈利有望逐步修复 公司发布 2025 年三季报，前三季度实现归母净利润 1.14 亿元。公司业绩阶段性承压，随着隔膜行业拐点渐近，公司盈利有望修复，维持增持评级。 支撑评级的要点  2025 年前三季度归母净利润 1.14 亿元：公司发布 2025 年三季报，前三季度实现营收 29.58 亿元，同比增长 13.53%；归母净利润 1.14 亿元，同比下降 67.25%；扣非归母净利润 0.16 亿元，同比下降 94.06%。第三季度实现营收 10.60 亿元，同比增长 11.36%；归母净利润 0.14 亿元，同比下降 86.96%。  隔膜行业拐点渐近：根据公司公告，干法隔膜在 2024 年底由中塑协组织行业会议，2025 年上半年已经实现接近 30%的价格涨幅，2025 年 8 月中塑协再次组织了干法隔膜行业公司探讨“反内卷”，干法隔膜价格有望进一步上涨。湿法隔膜方面，在今年整体行业需求特别是储能需求较为旺盛的基础上，行业整体产能利用率较高。现在行业的供需情况有助于隔膜企业优化客户结构和提升自身利润。公司表示会通过提高高价值客户供货比例、对低利润较低或者负利润的客户提价等方式，提升企业经营利润。  重视固态电池研发投入和市场开发，相关产品陆续送样：固态电解质材料方面，公司参股的新源邦已经拥有氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，硫化物电解质预计 2025 年有吨级出货。在刚性骨架膜方面，公司分别开发了高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等类型，可用于生产刚柔并济型聚合物全固态电池、有机-无机复合型全固态电池、硫化物全固态电池等，可获得全固态电池的高能量密度和本征安全性，还可提升全固态电池的装配效率，进一步优化其机械安全性和热安全性。相关产品都已陆续向头部电池企业送样。 估值  结合公司公告，考虑到隔膜均价下降，我们将公司 2025-2027 年预测每股收益调整至 0.11/0.37/0.46 元（原预测 2025-2027 年摊薄每股收益为0.41/0.49/-元），对应市盈率 137.4/40.9/33.0 倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险  原材料价格出现不利波动，新能源汽车产业政策不达预期，新能源汽车产品力不达预期，价格竞争超预期，产业链需求不达预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 3,013 3,541 4,106 5,391 6,402 增长率(%) 4.6 17.5 16.0 31.3 18.8 EBITDA(人民币 百万) 1,134 1,146 1,068 1,868 2,238 归母净利润(人民币 百万) 576 364 148 497 616 增长率(%) (19.9) (36.9) (59.4) 236.4 23.9 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.43 0.27 0.11 0.37 0.46 原先预测摊薄每股收益(人民币) 0.41 0.49 - 调整幅度 (%) (73.3) (25.0) - 市盈率(倍) 36.1 36.0 137.4 40.9 33.0 市净率(倍) 2.1 1.3 2.0 2.0 1.9 EV/EBITDA(倍) 22.0 22.3 30.3 18.3 14.2 每股股息 (人民币) 0.2 0.1 0.0 0.1 0.1 股息率(%) 1.4 0.5 0.1 0.5 0.6 资料来源：公司公告，中银证券预测 (26%)(14%)(1%)11%23%36%Nov-24 Dec-24 Jan-25 Feb-25 Mar-25 Apr-25 May-25 Jun-25 Jul-25 Sep-25 Oct-25 Nov-25 星源材质 深圳成指 2025 年 11 月 11 日 星源材质 2 图表 1. 三季度业绩摘要 (人民币，百万) 2024 年前三季度 2025 年前三季度 同比(%) 营业收入 2,605.33 2,957.87 13.53 营业成本 1,817.94 2,289.91 25.96 毛利润 787.39 667.96 (15.17) 营业税金及附加 23.13 29.00 25.37 管理费用 203.67 242.74 19.18 销售费用 24.35 27.93 14.72 营业利润 400.83 137.46 (65.71) 资产减值 0.20 29.13 14,294.69 财务费用 53.66 149.12 177.88 投资收益 16.90 4.00 (76.32) 营业外收入 2.25 7.12 216.23 营业外支出 1.32 17.10 1,198.39 利润总额 401.77 127.48 (68.27) 所得税 50.99 (13.04) (125.58) 少数股东损益 1.41 26.11 1,753.77 归属于母公司的净利润 349.37 114.41 (67.25) 基本每股收益(元) 0.26 0.09 (65.38) 毛利率(%) 30.22 22.58 (7.64 个百分点) 净利率(%) 13.46 4.75 (8.71 个百分点) 资料来源：iFinD，中银证券 2025 年 11 月 11 日 星源材质 3 [Table_FinchinaDetail] 利润表(人民币 百万) 现金流量表(人民币 百万) 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 年结日：12 月 31 日 202