2025三季报点评：玉米种业短期景气低迷，Q3末合同负债同比-11%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月01日优于大市登海种业（002041.SZ）2025 三季报点评：玉米种业短期景气低迷，Q3 末合同负债同比-11%核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·种植业证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价9.43 元总市值/流通市值8298/8298 百万元52 周最高价/最低价13.56/9.08 元近 3 个月日均成交额94.25 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《登海种业（002041.SZ）-2024 年报点评：销售承压叠加减值计提，Q4 归母净利润同比-101%》 ——2025-05-03《登海种业（002041.SZ）-2023 年报点评：收入维持增长，玉米种子毛利率承压》 ——2024-04-24玉米种业短期景气低迷，收入利润表现有所承压。公司 2025 年前三季实现营业收入 5.14 亿元，同比-11.17%，其中单 Q3 实现营业收入 1.44 亿元，同比-15.36%；2025 年前三季实现归母净利润 0.54 亿元，同比-7.84%，其中单Q3 实现归母净利润 0.19 亿元，同比+222.86%。2024/25 产季国内玉米种子行业短期供大于求，市场竞争加剧，行业景气低迷，公司玉米种子销售收入下滑。毛利率保持韧性，净利率同比小幅下滑。公司 2025Q1-Q3 销售费用为 0.49亿元，同比+2.23%，对应销售费用率 9.58%（同比+1.26pct）；2025Q1-Q3管理费用 0.73 亿元，同比-2.33%，对应管理费用率 14.20%（同比+1.59pct）；2025Q1-Q3 研发费用为 0.57 亿元，同比-7.70%，对应研发费用率 11.08%（同比+0.41pct）。得益于品种竞争力和相对可控的库存压力，公司 2025Q1-Q3毛利率保持韧性，同比+3.43pct 至 30.74%，但净利率受费用率提升影响同比-0.29pct 至 9.62%。库存压力相对较小，现金流压力明显缓解。公司截至 2025 年 9 月 30 日存货账面价值 8.52 亿元，同比-7.17%，公司 2025Q1-Q3 存货周转天数同比+27%至 642 天，整体库存压力相对较小。现金流方面，2025 前三季度公司经营性现金流净额同比+72.92%至 2.07 亿元，经营性现金流净额/营业收入为40.34%，同比+19.62pct，预计得益于制种面积控制影响。公司优质玉米品种储备充足，有望充分受益转基因落地。公司在历经近 50年玉米育种研发创新和高产攻关，现有品种储备丰富，目前登海 685D、登海710D、登海 533K、登海 1959D 已通过转基因玉米审定或初审，与山东省农业科学院合作研发的转基因玉米转化体 LD05 获得转基因生物安全证书，后续有望充分受益国内转基因玉米商业化渗透。风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期等。投资建议：考虑到当前国内玉米种子市场竞争激烈，我们下调公司2025-2027 年 归 属 母 公 司 净 利 润 预 测 至 0.8/1.0/1.4 亿 元 （ 原 为1.1/1.4/1.8 亿元），对应 EPS 分别为 0.09/0.12/0.16 元，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)1,5521,2461,3171,4221,599(+/-%)17.1%-19.7%5.7%8.0%12.4%归母净利润(百万元)2565783102140(+/-%)1.0%-77.9%47.4%22.7%37.0%每股收益（元）0.290.060.090.120.16EBITMargin12.4%5.9%7.2%10.2%12.2%净资产收益率（ROE）7.2%1.6%2.3%2.7%3.7%市盈率（PE）32.6147.5100.081.659.5EV/EBITDA36.466.059.440.433.2市净率（PB）2.342.322.292.242.18资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2玉米种业短期景气低迷，收入利润表现有所承压。公司 2025 年前三季实现营业收入 5.14 亿元，同比-11.17%，其中单 Q3 实现营业收入 1.44 亿元，同比-15.36%；2025 年前三季实现归母净利润 0.54 亿元，同比-7.84%，其中单 Q3 实现归母净利润 0.19 亿元，同比+222.86%。2024/25 产季国内玉米种子行业短期供大于求，市场竞争加剧，行业景气低迷，公司玉米种子销售收入下滑。图1：登海种业营业收入及增速图2：登海种业单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：登海种业归母净利润及增速图4：登海种业单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率保持韧性，净利率同比小幅下滑。公司 2025Q1-Q3 销售费用为 0.49 亿元，同比+2.23%，对应销售费用率 9.58%（同比+1.26pct）；2025Q1-Q3 管理费用 0.73亿元，同比-2.33%，对应管理费用率 14.20%（同比+1.59pct）；2025Q1-Q3 研发费用为 0.57 亿元，同比-7.70%，对应研发费用率 11.08%（同比+0.41pct）。得益于品种竞争力和相对可控的库存压力，公司 2025Q1-Q3 毛利率保持韧性，同比+3.43pct 至 30.74%，但净利率受费用率提升影响同比-0.29pct 至 9.62%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：登海种业毛利率、净利率变化情况图6：登海种业三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理库存压力相对较小，现金流压力明显缓解。公司截至 2025 年 9 月 30 日存货账面价值 8.52 亿元，同比-7.17%，公司 2025Q1-Q3 存货周转天数同比+27%至 642 天，整体库存压力相对较小。现金流方面，2025 前三季度公司经营性现金流净额同比+72.92%至 2.07 亿元，经营性现金流净额/营业收入为 40.34%，同比+19.62pct，预计得益于制种面积控制影响。图7：登海种业经营性现金流情况图8：登海种业主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、