固收深度报告：一文读懂城投平台发行公募REITs产品的过去、现在与未来(回顾篇)

东吴证券研究所 1 / 27 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20251013 一文读懂城投平台发行公募 REITs 产品的过去、现在与未来（回顾篇） 2025 年 10 月 13 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 徐津晶 执业证书：S0600523110001 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《周观：第二轮“关税战”打响后（2025年第 39 期）》 2025-10-12 《转债建议优先考虑回撤可控性》 2025-10-12 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 公募 REITs 发展历程及政策回顾：1）探索研究阶段（2005 年-2019 年）：该阶段期间，我国市场上多以类 REITs 产品为主，相较于真正的 REITs产品而言，还存在募资方式以私募为主、流动性较差、缺乏税收优惠、无法公开上市交易等方面的差距，但多年的 REITs 试点工作以及对于类REITs 的尝试为后续公募 REITs 的发行奠定了良好基础，随后疫情冲击带来的宏观经济环境变化也为我国 REITs 的发展提供了新的契机。2）起步成型阶段（2020 年-2021 年）：该阶段内开启的基础设施领域公募REITs 制度的系统性建立系我国基础设施投融资机制创新的重大里程碑。通过各级机构的多层次政策联动，首次实现了 REITs 从“房地产”到“不动产”的概念拓展，明确将基础设施作为核心载体，初步构建了覆盖项目遴选、产品运作、机构责任和市场监管的全流程制度体系。这一系列举措有力支撑了我国的 REITs 产品从局部试点转向全国性的规范化发展新阶段，对后续的盘活企业存量资产、拓宽企业融资渠道、促进实体经济高质量发展具有深远意义。3）发展创新阶段（2021 年-2024年）：该阶段的政策在明确 REITs 试点工作要求的基础上，一方面为公募 REITs 提供税收方面的政策优惠，从实质上降低了市场主体的参与成本，解决了信息披露和融资操作中的实际问题，另一方面还侧重于逐步扩展 REITs 试点资产类别，由此前单一的传统基建类逐步拓展至保障房类以及商业地产类，推动实现了住房保障体系和商业项目领域与资产证券化手段深度融合的金融创新。在这一阶段，政策还重点支持已上市项目的扩募行为，为公募 REITs 市场的健康可持续发展筑牢制度基础。此外，从首批项目落地到市场品种外扩，地方城投平台始终扮演着积极响应政策、率先探索实践的关键推动者角色，尤其在交通基础设施、保障性租赁住房等具有显著公共属性和强公益性的 REITs 资产类型领域均展现出明显抬升的参与热情。4）稳步扩容阶段（2024 年 7 月至今）：2024 年下半年至今，我国公募 REITs 发行正式由试点阶段转向常态化发行阶段。该阶段推出的各项举措吸取了试点阶段的大量政策经验，有效清除试点阶段存在的各类制度障碍，将政策重点转移到底层资产类型扩围和已有 REITs 项目扩募上，为我国 REITs 市场的长期发展提供更为完善、全面的制度保障。同时，城投平台作为地方政府重要的投融资主体和公共资产运营方，在 REITs 市场常态化发行进程中，持续保持较高参与度，不仅在传统资产类型上继续新发，亦在特殊底层资产品类创新与拓展上发挥作用。 ◼ 当前公募 REITs 市场概览：1）我国公募 REITs 市场自 2021 年正式起步，2024 年下半年开始转入常态化发行阶段，发展历程较短，根据 Wind统计，截至 2025 年 9 月 12 日，市场上 REITs 产品的发行数量共计 75只，总发行额达 1943.32 亿元。2）公募 REITs 产品可按照项目属性维度划分为两类：一类为产权类 REITs，其底层资产为基础设施项目的所有权和经营权，另一类为特许经营权 REITs，其底层资产为基础设施项目的特许经营权。3）当前公募 REITs 市场上的产品虽数量有限，但底层资产类型范畴涉猎广泛，已扩展至园区基础设施、交通基础设施、保障性租赁住房、消费基础设施、仓储物流、新型基础设施、能源基础设施、水利设施、市政设施、生态环保十大类基础设施，相较于 2024 年 7 月26 日发布的 REITs 常态化发行的重要文件中明确提出的资产类型而言仅缺少养老设施一类，表明 REITs 这一固定收益品种已逐步将金融创新的强心剂作用覆盖至我国社会经济的各大领域。4）原始权益人所属地域方面，我国公募 REITs 市场呈现显著的区域集中与多元化并存格局。具体而言，经济发达省市占据 REITs 市场的供给主导，如广东、北京、浙江、江苏、上海等地的原始权益人凭借拥有的优质资产体量较大、区域产业潜力和财政实力较为雄厚而成为发行主力；同时，参与 REITs 市场的地域范围持续扩大，并由东南沿海地区逐步向中西部地区、北部地 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 2 / 27 区延伸，个别省份如内蒙古、新疆等的阶段性突出表现充分体现了公募REITs 市场常态化、全国化发展的趋势。 ◼ 城投平台 REITs 市场现状：1）由于城投平台一直以来始终承担着政府投资项目的融资功能，因此作为地方基础设施建设的主力，长期以来沉淀了大量具备稳定收益能力的优质资产，而近年来公募 REITs 市场的试点与常态化为城投平台提供了盘活存量资产、优化资本结构、探寻市场化转型的重要金融工具，例如助力城投平台通过闲置资产出表来降低资产负债率、改善现金流状况并突破传统融资模式限制，通过实现从“投资-建设”向“投资-建设-运营-退出”的良性循环转变来为城投平台提供“化债”浪潮中可获取到的新的资金周转抓手。城投平台在公募 REITs市场的积极参与不仅推动了 REITs 市场的扩容与创新，更对促进地方政府投融资体制改革、优化基础设施运营效率、化解隐性债务并提升投资回报率发挥着关键作用。2）截至 2025 年 9 月初，原始权益人仅包括城投类主体或穿透后母公司为城投类主体的公募 REITs 发行数量共计 21只，发行总规模达 638.47 亿元，占公募 REITs 市场总发行额的 32.85%。3）从底层项目属性角度来看，城投平台因业务范围和经营方式与地方政府存在紧密联系，故其发行的公募 REITs 中特许经营权类别的份额优势更为显著；然而在发行放缓的 2023 年和回调的 2025 年期间，城投平台 REITs 在产权类别的发行则更为活跃，或受彼时市场环境和政策导向影响所致。4）从底层资产类型角度来看，各年度城投平台新发 REITs 的资产类型分布均不超过 4 类，一方面或受制于城投平台所持有的资产类型较为有限，另一方面或受制于城投平台每年新发 REITs 数量有限，其中规模上基本以交通基础设施类居多，数量上基本以园区基础设施类为主。5）从原始权益人所属地域角度来看，城投平台 REITs 的地域集中度总体较强，浙江、广东以最多的发行年份、最高的发行数量和最大的发行规模构成城投 REITs 地域分布结构中的第一梯队，其次为安徽、河北，分别于 2022 年和 2024