美护行业25年四季度策略：分化加剧，把握双十一催化-估值切换

证券研究报告 | 季度行业策略报告 | 化妆品 http://www.stocke.com.cn 1/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 化妆品 报告日期：2025 年 10 月 13 日 分化加剧，把握双十一催化&估值切换 ——美护行业 25 年四季度策略 投资要点 ❑ 化妆品 景气变化：7M25/8M25 化妆品类限额以上零售额分别同比+4.5%、+5.1%，延续平稳增长。Q3 业绩看，淡季偏淡，部分公司收入增速环比走弱，考虑到双十一费用前置、流量成本上升，预计板块利润表现不如收入表现。我们预计毛戈平、上美股份业绩表现领跑行业，珀莱雅收入及利润个位数增长，上海家化线上增长亮眼，水羊股份收入增速预计延续 Q2 低双位数增长趋势、利润端扭亏为盈。展望 4Q25，在无明显新流量/新品类/新渠道红利下美妆行业需求趋稳，大盘预计延续低个位数增长。 行业洞察：达人效能边际减弱，品牌更注重流量的确定性和持续性 ✓ 达播流量成本攀升、转化不确定等局限性逐渐显现，考验品牌自播能力。 ✓ 营销策略显著变化：依赖达人营销→明星代言模式焕新回潮，“新”明星代言模式采用更灵活的矩阵式、轻量化运营，合作时长短期化（季度或者限定营销周期），合作头衔精细化（如品牌大使、品牌挚友等），构建代言人矩阵（如形象正面的体育明星、流量明星、实力常青明星等）。“新”明星代言模式不仅借助明星个人粉丝带来即时销售转化，同时也能帮助品牌实现人群破圈&强化品牌形象。 Q4 投资策略：围绕估值切换、双十一催化两条主线 ✓ 我们预计新消费品牌凭借产品升级和品牌建设有望在未来 2-3 年内收入及利润保持 20%-30%的复合年增长率，景气度和确定性仍具备吸引力，推荐势能持续向上&估值向 26 年切换仍有空间的上美股份（26 年 PE 26 倍）、水羊股份（26 年 PE 27 倍）、毛戈平（26 年 PE 30 倍）、润本股份（26 年PE 25 倍）。 ✓ Q3 淡季表现平稳、双 11 催化下 Q4 有望边际改善，尤其头部品牌在大促期间虹吸效应显著、收入与利润表现有望领跑行业，关注丸美生物（26 年PE 28 倍）。 ❑ 医美 景气变化：上游耗材产品获批加速、竞争激烈，下游终端机构存量客户运维&拉新难度持续提升。我们预计朗姿股份医美业务 Q3 环比 H1 略有好转、但收入同比仍低个位数下降。 行业洞察：上游追“新”，下游求变 ✓ 需求端扩容增速放缓，上游耗材端随玻尿酸、肉毒素、童颜针、少女针等产品获批越来越多，竞争激烈，消费者需求需要新材料驱动，建议重视具备证照红利的新品，看好 PDRN 新材料潜力。 ✓ 下游新氧探索医美“山姆”模式，后续重点关注从一线城市到二三线城市连锁复制节奏、自供产品比例提升节奏。 Q4 投资策略 ✓ Q4 新产品管线有望获批带来催化，关注巨子生物（26 年 PE 16 倍） ❑ 风险提示 行业竞争加剧，营销投放转化不及预期，医美新品获批不及预期 行业评级: 看好(维持) 分析师：罗晓婷 执业证书号：S1230525020003 luoxiaoting@stocke.com.cn 分析师：周舒怡 执业证书号：S1230525060002 zhoushuyi@stocke.com.cn 相关报告 1 《淡季预计偏淡，关注双十一&新品催化》 2025.10.10 2 《把握向上势能，关注新品催化》 2025.09.08 季度行业策略报告 http://www.stocke.com.cn 2/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 化妆品：分化加剧，关注双十一催化与估值切换 ................................................................................... 4 1.1 景气变化：展望 Q4，预计化妆品零售额延续低个位数增长 ....................................................................................... 4 1.2 行业洞察：达人效能边际减弱，品牌更注重流量的确定性和持续性 ......................................................................... 4 1.2.1 达播流量成本攀升、转化不确定等局限性逐渐显现，考验品牌自播能力 .................................................... 4 1.2.2 明星代言模式焕新回潮 ........................................................................................................................................ 5 1.3 Q4 投资策略：围绕双十一催化和估值切换两条主线 .................................................................................................... 6 2 医美：重视具备证照红利的新品 ............................................................................................................... 6 2.1 景气变化：需求端扩容增速放缓，供给端竞争持续加剧............................................................................................. 6 2.2 行业洞察：上游追“新”，下游求变 .............................................................................................................................. 7 2.3 Q4 投资策略：关注新品催化 ........................................................................................................................................... 8 3 风险提示 ....................................................................................................................................................... 9 季度行业策略报告 http://www.stocke.com.cn 3/10