投资者日：TIDES势头延续，早期研发初现回暖

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http:// www.cmbi.com.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 MN 2025 年 9 月 29 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 公司更新 药明康德 (603259 CH) 药明康德 (603259 CH) - 投资者日：TIDES势头延续，早期研发初现回暖 投资者日：TIDES 势头延续，早期研发初现回暖 药明康德举办了投资者日活动，我们认为此次会议的要点如下：1）TIDES 业务发展势头不变，产能扩张迅速、管线储备丰富；2）早期研发显现进一步复苏的信号，将拉动占公司总收入约 1/3 的早期业务收入的增长；3）精细化运营助力公司在面对宏观不确定性以及进行全球产能扩张的同时保持有韧性的盈利能力。  产能扩张支持 TIDES 业务保持发展势头。公司将按计划在 25 年底将多肽产能扩张至超过 10 万 L，显著高于 2024 年底的 4.1 万 L。截至 25 年 8 月，药明康德 TDIES 管线包含 23 个 GLP-1 类项目，其中 16 个在临床 2/3 期，占全球的 26%。除了 GLP-1 类项目，管线内的其他分子例如环肽和核酸项目也已进入商业化或者 PPQ 阶段，将为 TIDES 业务带来业绩增量。此外，TIDES 业务完美体现了公司“跟随分子”战略，在 1H25， TIDES 管线中有19 个项目从 R 阶段推进至 D 阶段，占 TIDES 业务 D 阶段 1H25 新增新分子数的 50%。管理层维持 TIDES 收入全年增长超过 80%的指引。管理层目标未来 TIDES 业务的全球市占率高于传统小分子业务 (D 阶段~16%市占率)。  早期研发需求复苏信号进一步显现。国内外早期研发需求均看到积极催化因素。在国内市场，创新药 BD 热潮以及其引发的资本市场融资复苏，为中国biotech 创新研发带来了资金支持。在海外市场，美联储在 9 月份再次开启降息通道，有望刺激海外 biotech 融资的复苏。作为全球药物早期研发最大的赋能平台之一，药明康德将会显著受益于全球早期研发需求的复苏。1H25，公司的临床前新签订单同比增长 14.5%，其中来自美国客户的新签订单同比增长 19.9%。新分子的研发客户需求维持强劲增长，1H25 PDC 相关 DMPK 收入同比增长 25%，CGT 相关生物分析收入增长 393%。  精细化运营提升。公司的 CRDMO 商业模式以及前瞻的产能建设带来了充足的订单，公司强大的执行能力也保证了订单的交付效率以及利润率。公司的新厂房从投产至满负荷运转所需的时间已从 2017 年的 22.6 个月大幅度缩短至 2024 年的 2.4 个月。公司开发的智能排产系统将产能空置率大幅度降低，API 设备的使用率从 2020 年的 60%提升至 1H25 的 72%。小分子和多肽生产的自动化率达到 90%/80%，降低人工成本的同时显著提高了操作的准确性。精细化运营助力公司在面对宏观不确定性以及进行全球产能扩张的同时保持优秀的盈利水平。1H25 公司的经调整毛利率和净利润率达到 44.5%和30.4%，均为公司历史最高。管理层有信心保持有韧性的盈利能力。  维持买入评级。小幅上调药明康德目标价至 118.79 元人民币（WACC：9.39%，永续增长率：2.0%），以反映全球早期研发需求改善的积极信号。我们预计公司在 2025E/ 26E/ 27E 持续经营收入同比增长 16.0%/ 15.9%/ 15.8%，经调整 non-IFRS 净利润同比增长 16.2%/ 17.6%/ 16.4%。 目标价 118.79 人民币 (此前目标价 116.56 人民币) 潜在升幅 15.4% 当前股价 102.92 人民币 中国医药 武 煜, CFA (852) 3900 0842 jillwu@cmbi.com.hk 黄本晨, CFA huangbenchen@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万人民币） 296,944.9 3 月平均流通量(百万人民币） 5,626.5 52 周内股价高/低(人民币) 112.00/47.60 总股本 (百万) 2885.2 资料来源： FactSet 股东结构 李革及其一致行动人 24.0% 香港投资者 20.1% 资料来源： 公司财报 股价表现 绝对回报 相对回报 1 -月 6.3% 7.4% 3 -月 56.7% 41.2% 6 -月 56.6% 37.8% 资料来源： FactSet 股份表现 资料来源：FactSet 财务资料 (截至 12 月 31 日) FY23A FY24A FY25E FY26E FY27E 销售收入 (百万人民币) 40,341 39,241 43,981 50,952 58,999 同比增长 (%) 2.5 (2.7) 12.1 15.9 15.8 调整后净利润 (百万人民币) 10,854 10,583 12,296 14,459 16,832 同比增长 (%) 15.5 (2.5) 16.2 17.6 16.4 调整后每股收益 (人民币) 3.70 3.67 4.17 4.90 5.70 市场平均预估每股收益 (人民币) na na 4.77 5.11 5.97 调整后市盈率 (倍) 27.8 28.1 24.7 21.0 18.0 资料来源：公司资料、彭博及招银国际环球市场预测。招银国际环球市场预测针对持续经营业务。 2025 年 9 月 29 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 图 1: 盈利预测调整 新预测 过往预测 差值 (%) 人民币 百万元 FY25E FY26E FY27E FY25E FY26E FY27E FY25E FY26E FY27E 销售收入 43,981 50,952 58,999 43,981 50,952 58,999 0.00% 0.00% 0.00% 毛利 19,828 23,120 27,065 19,828 23,120 27,065 0.00% 0.00% 0.00% 运营利润 14,878 16,519 19,273 14,878 16,519 19,273 0.00% 0.00% 0.00% 经调整净利润 12,296 14,459 16,832 12,296 14,459 16,832 0.00% 0.00% 0.00% 经调整每股收益 (元) 4.17 4.90 5.70 4.28 5.03 5.86 -2.69% -2.69% -2.69% 毛利率 45.08% 45.38% 45.87% 45.08% 45.38% 45.87% 0ppt 0ppt 0ppt 运营利润率 33.83% 32.42% 32.67% 33.83% 32.42% 32.67% 0ppt 0ppt 0ppt 经调整净利润率 27.96% 28.38% 28.53% 27.96% 28.38% 28.53% 0ppt 0ppt 0ppt