医药行业创新药2025H1业绩综述：看好盈利改善，估值突破

2025年9月24日看好盈利改善，估值突破——创新药2025H1业绩综述行业评级：看好分析师郭双喜王班邮箱guoshuangxi@stocke.com.cnwangban@stocke.com.cn 电话1980111696015800935963证书编号S1230521110002S1230525070003 添加标题95%21、复盘：股价强势，盈利改善➢ 股价：BD驱动是主线，临床数据和业绩配合。A股（2024.12.31-2025.9.8）荣昌生物（+208.87%）>益方生物（+188.72%）>迈威生物（+165.35%）>诺诚健华（+123.05%）>康弘药业（+106.10%），H股（2024.12.31-2025.9.15）荣昌生物（+666.67%）>三生制药（+430.55%）>科伦博泰生物（+211.70%）>诺诚健华（+191.01%）>中国生物制药（+176.27%）>信达生物（+161.20%）表现突出。➢ 研发：持续高强度，仍望延续。2025H1 32家样本创新药企研发投入336亿（YOY4.91%），较高绝对值下仍延续增长趋势，彰显本土创新持续投入趋势。➢ 费用率：持续改善，扭亏/盈利持续兑现。21家样本创新药企业销售费用率和研发费用率2021-2025H1持续下降，这也驱动百济神州、信达生物等公司盈利预期改善。我们看好创新药产品持续放量、销售费用率、研发费用率持续优化基础上带来更多创新药企业陆续减亏、盈利的确定性趋势。➢ 商业化：存量放量，增量突破。17家已商业化创新药企业2025H1产品销售收入（剔除BD交易首付款波动影响，更具参考价值）达到566亿元，同比增长30%。创新药公司整体销售收入呈现向上突破趋势，一方面得益于更多产品商业化，一方面得益于更多未满足临床需求陆续得到满足。2、展望：工程师红利下估值突破➢ 逻辑：国内政策驱动，估值全球重塑。在《全链条支持创新药发展实施方案》持续多地（广州、上海、北京等）落地执行下，商保和医保谈判持续推进下，创新药医院准入望持续加速，我们持续看好创新药行业在支付端+医院准入边际持续向好趋势下成长确定性和弹性空间。➢ 国际化：工程师红利兑现期，全球重估。中国创新药License out更多的受让方是MNC，意味着中国本土创新药已经得到MNC充分认可。中国“工程师红利”下，更高效的临床效率，更优异/优效的临床数据等优势，持续强化本土创新药未来确定性的国际化/BD趋势。添加标题95%投资要点投资要点3➢ 商业化：大单品启程，业绩加速向上。据我们统计，截止2025年9月15日CDE批准上市国产1类创新药数量达到44款，已经超过2024年34款的前高。从靶点看，2024-2025年潜力靶点PD-1/VEGF、GLP-1、IL-4R、JAK1、IL-17A均已开启商业化。在新技术创新药和潜力大单品驱动下，我们认为本土创新药有望进入新一轮的收入/利润加速期，我们看好本土创新药商业化向上逻辑不断验证和强化下投资机会。3、投资策略：看好盈利改善，估值突破➢ 我们认为中国本土创新药进入“工程师红利”兑现期，中国本土创新药已经得到MNC充分认可。“工程师红利”下，更高效临床效率，更优异/优效的临床数据等优势，持续强化本土创新药未来确定性的国际化/BD以及估值突破前景。➢ 重点关注以下方向：✓ 全球大单品潜质：泽布替尼2024年销售额突破26亿美金，成为本土收入最大的创新药大单品，大单品潜质是主要投资方向，推荐：科伦博泰、信达生物、博瑞医药、康方生物、复星医药，关注：三生制药、百济神州、百利天恒、新诺威、复宏汉霖等；✓ 资产全球定价潜力大：临床数据持续读出，BIC/FIC国际化值得期待，推荐：泽璟制药、迪哲医药、荣昌生物、科济药业，关注：石药集团/新诺威，中国生物制药、诺诚健华、益方生物等；✓ 业绩可能扭亏/盈利：盈利改善趋势持续强化，百济神州预计25年扭亏为盈，信达生物24年报实现盈利，伴随着更多创新药商业化，创新药行业逐渐步入盈利改善期。推荐：信达生物、荣昌生物、泽璟制药，关注百济神州、再鼎医药、诺诚健华等；✓ 商业化放量，收入/利润高增长：创新药品种不断增加，进医保后放量节奏加快，业绩驱动强，推荐：康方生物、恒瑞医药、贝达药业、康诺亚、科伦药业、迪哲医药、荣昌生物、智翔金泰、先声药业等。41、药审政策的波动性风险2、创新药临床失败风险3、产品销售不及预期风险4、运营资金不足风险复盘：股价强势，盈利改善01Partone5股价：全线上涨，股价：全线上涨，BDBD驱动更突出驱动更突出6资料来源：Wind，浙商证券研究所➢ 从2025年股价走势看，BD驱动是主线，临床数据和业绩配合。➢ A股（2024.12.31-2025.9.8）:荣昌生物（+208.87%）>益方生物（+188.72%）>迈威生物（+165.35%）>诺诚健华（+123.05%）>康弘药业（+106.10%）>百利天恒（+100.28%）>百济神州（+97.49%）>微芯生物（+96.99%）>艾力斯（+93.33%）>泽璟制药（+89.12%）>迪哲医药（+82.01%）>海思科（+76.76%）>君实生物（+73.91%）>恒瑞医药（+58.11%）>智翔金泰（+39.62%）>科伦药业（+35.37%）>贝达药业（+33.55%）。•H股（2024.12.31-2025.9.15） ：荣昌生物（+666.67%）>三生制药（+430.55%）>科伦博泰生物（+211.70%）>诺诚健华（+191.01%）>中国生物制药（+176.27%）>信达生物（+161.20%）>康诺亚（+145.63%）>石药集团（+123.35%）>康方生物（+112.36%）>翰森制药（+110.78%）>先声药业（+97.01%）>远大医药（+90.90%）>百济神州（+83.15%）>亚盛医药（+67.55%）>和黄医药（+22.75%）>云顶新耀（+20.25%）>再鼎医药（+19.71%）。图：2024年12月31日-2025年9月8日A股部分创新药股价表现图： 2024年12月31日-2025年9月15日H股部分biotech股价表现1.1.17资料来源：Wind，浙商证券研究所➢ 创新药企业2016-2025H1研发投入持续保持较高强度，为2026-2028年商业化突破提供支撑。•2025H1 32家样本创新药企研发投入336亿（YOY4.91%），较高绝对值下仍延续增长趋势，彰显本土创新持续投入趋势。•我们认为高研发投入仍望延续，一方面是更多适应症领域如自免、减重降糖陆续进入临床中后期，研发投入会持续高位；另一方面更多新技术药物，如ADC、多抗陆续进入收获期。图：研发投入仍保持高强度图：本土部分创新药企业研发投入（单位：亿元）2添加标题/8图：2021-2025H1样本创新药企业费用率持续优化数据来源：Wind，浙商证券研究所整理➢ 2025H1研发费用率和销售费用率持续优化。我们统计了21家样本创新药企业（包括A股和H股）销售费用率和研发费用率数据，结果看2021-2025H1持续下降，这也驱动百济神州、信达生物等公司盈利预期改善。我们看好创新药产品持续放量、销售费用