广告主业稳健修复，切入算力赛道培育新增长点

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：传媒 | 公司点评报告 股票投资评级 增持|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 30.15 总股本/流通股本（亿股） 2.11 / 2.11 总市值/流通市值（亿元） 64 / 64 52 周内最高/最低价 41.33 / 25.11 资产负债率(%) 41.7% 市盈率 45.68 第一大股东 青岛多多行投资有限公司 研究所 分析师:王晓萱 SAC 登记编号:S1340522080005 Email:wangxiaoxuan@cnpsec.com 三人行(605168) 广告主业稳健修复，切入算力赛道培育新增长点 ⚫ 事件回顾 2025 年 8 月 29 日，公司发布 2025 年半年报， 2025H1，公司实现营业收入 16.57 亿元，同比下降 13.36%；归母净利润 1.44 亿元，同比增长 10.83%；扣非后归母净利润 1.27 亿元，同比增长 4.56%。2025Q2，公司实现营业收入 8.40 亿元，同比下降 13.93%；归母净利润 0.71 亿元，同比下降 13.15%；扣非后归母净利润 1.08 亿元，同比增长 49.03%。 ⚫ 事件点评 广告主业稳健修复，降本增效驱动经营效率提升。2025 年上半年，公司营收同比下降 13.36%，主要受部分客户预算收缩影响。在行业整体承压背景下，公司在深耕原有服务体系的基础上持续拓展增量项目，汽车板块除保持与一汽丰田、一汽奥迪等客户稳定合作外，亦新承接 AITO 问界等重点项目，并在通信、快消、金融及互联网等板块维持多元客户布局与稳定投放。此外，公司亦加速推进 AI 在投放管理及内部流程的应用，推动运营效率改善。25H1 期间费用率降至11.24%（同比-0.07pct），其中销售费用率 8.09%（同比-0.25pct）。运营能力的提升进一步增强公司财务稳健性，25H1 公司经营性现金流净额 5.69 亿元，同比由负转正；资产负债率 35.66%，较年初下降6.06pct；现金储备 9.19 亿元，较年初增长 47.18%。 多元布局稳步推进，固本拓增培育新增长点。1）产业投资方面，公司围绕新质生产力核心要素强化战略落子，与科通技术达成合作，在芯片分销、AIDC 数据中心及算力服务等领域展开深度协作；2）体育彩票方面，公司持续推进全链条服务建设，截至 25H1 已在北京、河北、陕西、河南等地落地 30 余家体彩形象店，并签约近千家院线渠道门店。目前，公司正与铁路总局就“体彩上高铁”项目展开合作，后续或将迎来突破性进展。此外，公司亦在加速 AI 技术在体彩领域的应用布局，在 24 年底上线 AI 赛事预测平台基础上，25H1 完成体育赛事智能机器人的原型机落地。未来公司有望依托上述两大技术架构，进一步孵化即时竞猜、沉浸式体验等多元创新业务，打开体彩业务新成长空间。 构建 AI 全链路营销智能体，把握数智化营销新机遇。智能体可在复杂链路中实现任务拆解、自动决策与持续迭代优化，契合链路长、定制化程度高、数据碎片化的营销场景。据亿欧智库预计，2025 年中国 AI Agent 营销市场规模预计约 1398 亿元（同比+416.29%），2028年有望超 1.12 万亿元，25~28 CAGR 约 100.23%。公司目前已构建覆盖策略生成、内容创作、智能投放、效果归因等环节的 AI 全链路营销智能体，并于 25H1 重点打具备市场洞察、目标拆解、投放执行、数据回收与策略优化等多种能力的营销 AI Agent。公司 AI 全链路营-15%-7%1%9%17%25%33%41%49%57%2024-092024-122025-022025-052025-072025-09三人行传媒发布时间：2025-09-28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 销智能体未来将通过持续内容迭代与个性化服务，强化 KA、LA 级客户服务粘性；同时凭借智能化及自动化优势，降低营销方案使用门槛，助力公司进一步拓展长尾 SMB 客户，带来新业绩增量。 ⚫ 投资建议 我们预计2025/2026/2027年公司营业收入为36.91/42.08/45.69亿元，归母净利润为3.53/5.02/5.61亿元，对应EPS为1.68/2.38/2.66元，根据9月26日收盘价，分别对应18/13/11倍PE，首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示 下游需求修复不及预期，行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期，AI 投入不及预期。 ⚫ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple]项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 4208 3691 4208 4569 增长率(%) -20.35 -12.28 13.98 8.60 EBITDA（百万元） 322.36 433.50 564.59 616.68 归属母公司净利润（百万元） 123.30 353.36 501.52 560.64 增长率(%) -76.65 186.57 41.93 11.79 EPS(元/股) 0.58 1.68 2.38 2.66 市盈率（P/E） 51.55 17.99 12.67 11.34 市净率（P/B） 2.37 2.44 2.55 2.69 EV/EBITDA 23.96 14.01 10.13 9.16 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 4208 3691 4208 4569 营业收入 -20.3% -12.3% 14.0% 8.6% 营业成本 3441 2978 3326 3604 营业利润 -77.9% 184.1% 41.7% 11.7% 税金及附加 7 6 7 7 归属于母公司净利润 -76.6% 186.6% 41.9% 11.8% 销售费用 320 255 269 292 获利能力 管理费用 61 52 58 62 毛利率 18.2% 19.3% 21.0% 21.1% 研发费用 53 41 44 47 净利率 2.9% 9.6% 11.9% 12.3% 财务费用 19 -2 -10 -16 ROE 4.6% 13.6% 20.1% 23.8% 资产减值损失 0 -2 -1 0 ROIC 8.0% 10.3% 14.7% 16.7% 营业利润 130 370 524 586 偿债能力 营业外收入 0 0 0 0 资产负债率 41.7% 41.0% 44.8% 48.