食品饮料行业研究2025H1财报总结：白酒筑底纾困，大众品表现分化

白酒筑底纾困，大众品表现分化证券研究报告食品饮料行业研究2025H1财报总结发布日期：2025年9月21日分析师：余璇yuxuan@csc.com.cn执业证书编号：S1440521120003分析师：夏克扎提.努力木xiakezhatinulimu@csc.com.cn执业证书编号：S1440524070010分析师：刘瑞宇liuruiyu@csc.com.cn执业证书编号：S1440521100003本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：高畅gaochang@csc.com.cn执业证书编号：S1440525070010分析师：马焱mayanspylz@csc.com.cn执业证书编号：14405250800022•核心观点：7 月 30 日政治局会议召开，提出要有效释放内需潜力。深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点。在保障改善民生中扩大消费需求。3 月，中央发布《提振消费专项行动方案》，部署了 8 方面 30 项重点任务，全方位指引消费复苏。重点看好四个板块，1）白酒。龙头茅台积极增持，珍视白酒底部机会。2）啤酒。华润啤酒高管顺利衔接。3）零食&饮料。夏季高温持续，饮料终端动销积极。休闲零食行业从渠道驱动转向品类驱动，今年以来受益于新品类的公司业绩较为领先。4）乳制品。9 月进入消费旺季，关注原奶供需变化。•一、白酒•2025H1白酒板块实现营业总收入合计2165.78亿元，同比-1.11%，归母净利润合计945.60亿元，同比-1.17%。2025年二季度，白酒板块营业总收入和归母净利润分别下降4.93%、7.51%，环比增速下滑。2025年以来白酒持续供需矛盾突出，尤其二季度受到政策面变化中高端白酒消费大幅收缩，主流白酒产品价格松动，白酒企业积极顺应市场，主动为市场纾困，降低业绩增速。另一方面，逆周期考验公司品牌力和运营水平，优秀龙头企业业绩下滑幅度低于行业平均，市场集中度仍在进一步提升。25Q1、Q2白酒板块收入增速分别为1.76%、-4.93%，归母净利润增速分别为2.27%、-7.51%。2025年一季度春节旺季不旺，行业动销承压，二季度由于政策等因素影响进一步下探，酒厂将稳价格、促动销作为重点工作推进，严格控货挺价，白酒企业大部分业绩下滑。净利润方面2025年上半年，白酒板块上市公司同比下降1.18%，行业动销持续承压，产品结构下移，促销费用增加且刚性费用较多，利润下滑幅度略高于收入。2025Q2，白酒板块重点上市公司归母净利润同比下降7.1%。二季度中高端动销严重承压，酒企重点发力中低档价位，加大市场促销提升动销和缓解渠道压力，下滑幅度相对较大。上半年，TOP5企业2025年上半年录得净利润854.07亿元，同比2024年上半年的851.38亿元微增2.69亿元，在21家白酒上市企业的净利润总额中占比89.95%，而这一占比在2024年上半年为88.43%。行业利润向头部企业集中的趋势进一步凸显。•毛利率角度看，白酒高端龙头集中度提升带动毛利率小幅提升，分价格带看，高端酒企持续拓宽发力价格带，2025H1，高端白酒行业毛利率86.20%，同比变动-0.46pct；次高端白酒行业毛利率75.60%，同比变动-0.40pct ；区域地产龙头毛利率76.36%，同比变动-0.26pct；三四线白酒行业毛利率55.42%，同比变动+0.50pct。高端白酒中五粮液1618、低度五粮液、五粮春等产品在宴席市场表现出色，老窖特曲60版、大曲等产品增速较快。次高端，汾酒、舍得等加大腰部产品的推广力度；区域龙头，结构升级趋势放缓，整体毛利率下降。•白酒景气在内需重要性显著提升的环境下有望提振，当前板块估值持续处于低位，我们认为随着 Q1 季报落地，高基数压力缓解，龙头企业有明显的估值修复空间。•重点推荐：1 、全国化强品牌地位，贵州茅台、山西汾酒；2、低估值高赔率，泸州老窖；3、区域龙头具备价格带优势，古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、金徽酒。3•二、大众品•【预加工食品】：预加工食品板块25H1营收216.1亿元，同比-0.54%，板块净利润16.2亿元，同比-9.44%;其中，25Q2板块营收为111.3亿元，同比+2.12%，板块净利润8.1亿元，同比-16.07%。一方面餐饮需求仍较弱，Q1受到春节备货周期影响，Q2政策面有一定冲击，环比表现回暖相对较慢。从费率角度来看，预加工食品板块整体在25H1板块毛利率为23.4%，同比-1.3pcts。销售费用率8.3%，同比-0.1pcts。管理费用率4.4%，同比-0.1pcts。净利率7.49%，同比-0.74pcts，餐饮供应链企业成本压力有所提升，且下游压价和价格竞争激烈，利润端表现承压。短期来看，考虑到基本面企稳叠加政策刺激，建议关注相关企业如立高食品、千味央厨、安井食品等。•【啤酒】：啤酒板块25H1营收686.1亿元，同比+0.55%，板块净利润127.1亿元，同比+14.81%。收入端受消费大环境影响，啤酒行业价格提升缓慢，销量逐年萎缩，上半年收入在去年下滑的低基数下保持正增长。利润端各龙头企业在行业下行期致力于降本增效，严格控制各项费用，经营效率有所提升。费率方面来看，啤酒板块整体业绩表现良好，毛利率、净利率上升，销售费用率下降，管理费用率上升。啤酒板块整体在25H1板块毛利率为47.2%，同比+2.2pcts。销售费用率13.7%，同比-0.7pcts。管理费用率6.0%，同比+0.4pcts。净利率20.1%，同比+2.2pcts。重点看好降本增效显著的青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒，建议关注红利属性突出的重庆啤酒。•【乳品】：乳品行业主要的上市公司（含港股）2025H1实现营业收入967.4亿元，同比变化-2.65%，降幅较24年有所收窄，原奶周期降至底部，静待需求复苏。行业（不含港股）25Q2实现收入460.3亿元，同比增长3.63%，主要系龙头伊利24Q2调整渠道库存，基数偏低，蒙牛份额有所下滑。利润端来看，行业主要的上市公司（不含港股）归母净利润29.7亿元，同比增长46.2%，盈利能力修复明显，主要系龙头伊利盈利能力修复，区域低温龙头新乳业盈利能力持续提升，天润乳业和三元乳业的资产减值损失减少，净利润回升，周期反转临近。从估值水平来看伊利、蒙牛动态PE(2023)处于过去十年估值底部区间。相比上一轮周期，龙头市占率和市场地位进一步巩固。 从中长期维度来看利润率将受益于原奶端的逐步回落。重点看好确定性较强的蒙牛乳业、伊利股份。•【调味品】：25H1调味品板块总体营收641.2亿元，同比-3.99%，归母净利润为88.3亿元，同比-0.46%，整体上半年调味品板块仍较承压，但得益于大豆等原材料仍处于价位低位，利润表现相对较好。其中25Q2板块营收305.7亿元，同比增长0.37%，归母净利润为37.5亿元，同比-2.38%，收入环比好转主要系海天、安琪等龙头企业表现稳健，天味Q2低库存下实现