灿集众能，芯务集成

证券研究报告：电子| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级增持 |首次覆盖个股表现2024-092024-122025-022025-042025-072025-090%21%42%63%84%105%126%147%168%189%灿芯股份电子资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）75.80总股本/流通股本（亿股）1.20 / 0.71总市值/流通市值（亿元）91 / 5452 周内最高/最低价101.00 / 33.23资产负债率(%)21.3%市盈率135.36第一大股东中芯国际控股有限公司研究所分析师:吴文吉SAC 登记编号:S1340523050004Email:wuwenji@cnpsec.com灿芯股份(688691)灿集众能，芯务集成l投资要点完成流片验证项目数量同比增长奠定量产业务基础，充足订单储备支撑未来增长。2025H1，公司实现营业收入 2.82 亿元，受客户需求波动影响，公司本报告期营业收入同比有所下降，但一方面公司芯片设计业务收入同比呈现增长趋势，且本报告期完成流片验证的项目数量亦同比增长，为公司后续量产业务收入奠定了基础；另一方面公司 2025Q2 芯片量产业务收入环比增长 24.80%，呈现改善态势。2025H1，公司综合毛利率为 18.49%，同比有所下降，主要系全定制服务收入占比下降，而全定制服务项目通常毛利率更高。公司 2025H1 期间费用合计 1.33 亿元，较去年同期增加 2,715.37 万元，同比增长25.76%，主要系公司持续围绕“IP＋平台”开展研发工作，在高速接口IP、高性能模拟 IP 及系统级芯片平台方面持续取得研发进展，2025H1共发生研发费用 9,141.75 万元，同比增长 43.25%。受前述营业收入和毛利率下降及期间费用增长等因素影响，公司 2025H1 实现归母净利润-6,088.23 万元，扣非归母净利润-7,005.56 万元。截至 2025 年6 月 30 日，公司在手订单合计金额为 8.61 亿元（含税，下同），其中芯片设计业务在手订单 3.07 亿元，芯片量产业务在手订单 5.54 亿元，充足订单储备支撑未来增长。深耕主营业务，为下游客户提供高价值、差异化的一站式芯片定制服务。借助公司自身在工艺、自主 IP 及 SoC 核心技术方面的优势，公司与业内知名的系统厂商和芯片设计企业开展合作，公 2025H1 来自系统厂商、芯片设计公司及其他类型客户的收入占比分别为25.50%、65.16%和 9.34%。本报告期内，公司提供芯片设计服务的用于国产测试机台的芯片成功流片，该芯片基于 SMIC 40LL 工艺，实现了 1,600 Mbps 的 DDR IO 接口吞吐率，支持 4 通道的激励输出和对比，同时每个通道拥有 256 组 Time-Sets 的 Edge 选择，实现了测试机台高速数字信号的全相位采集，同时集成了温度传感器，处理器能够根据温度信息动态调整内部电路的 Skew 值。目前，公司提供芯片设计服务的 MRAM 控制芯片项目持续推进，预计将于年内流片。另外，公司提供芯片设计服务的智能网络芯片在特殊工艺平台上进行设计实现，是公司在此工艺平台上的首个项目。公司提供芯片设计服务的单点LED驱动芯片目前已通过第一次MPW功能验证，预计将于年内NTO流片。“IP＋平台”研发取得积极进展，加速布局车规芯片、人工智能、先进封装等新兴领域。报告期内公司持续围绕“IP＋平台”开展研发工作，在高速接口 IP、高性能模拟 IP 及系统级芯片平台方面持续取得研发进展。公司持续加大在车规级芯片平台方面的投入力度，公司自研的车规 MCU 平台在本报告期内已经 MPW 回片，并完成点亮测试和基发布时间：2025-09-22请务必阅读正文之后的免责条款部分2本功能验证，验证结果正常并达到平台研发预期。在人工智能、数据中心及智能汽车等领域的强劲需求驱动下，高速接口 IP 技术正加速迭代，成为芯片设计的核心支撑之一。公司在多工艺平台 IP 研发领域取得多项积极进展。与此同时，公司已开展基于 28nm 工艺平台的28Gbps SerDes IP 的设计开发工作并即将进入流片验证阶段，重点布局高速互连技术储备，未来将用于 25Gbps 以上以太网物理层芯片及车载高速视频传输芯片等领域。公司亦进一步结合 3D 封装技术优化 IP 互连效率，上述 IP 适配 Chiplet 架构对高带宽、低延迟的需求，能够助力客户实现异构集成设计。l投资建议我们预计公司 2025/2026/2027 年营业收入分别为 6.5/10/13 亿元，归母净利润分别为-1.1/0.4/1.1 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。l风险提示业绩大幅下滑或亏损的风险；核心竞争力风险；市场竞争加剧风险；技术人才流失风险；定制芯片量产需求不及预期的风险；毛利率波动的风险；宏观环境风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）109065210031303增长率(%)-18.77-40.1453.7229.93EBITDA（百万元）82.93-81.3979.58151.00归属母公司净利润（百万元）61.05-108.5737.24109.51增长率(%)-64.19-277.85134.30194.06EPS(元/股)0.51-0.900.310.91市销率（P/S）8.3513.949.076.98市盈率（P/E）149.00/244.2583.06市净率（P/B）6.667.257.116.73EV/EBITDA101.21/104.1454.01资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入109065210031303营业收入-18.8%-40.1%53.7%29.9%营业成本815518770990营业利润-64.1%-280.8%134.1%193.5%税金及附加3334归属于母公司净利润-64.2%-277.8%134.3%194.1%销售费用21232122获利能力管理费用77807878毛利率25.2%20.5%23.2%24.0%研发费用128183128137净利率5.6%-16.6%3.7%8.4%财务费用-14-17-15-16ROE4.5%-8.7%2.9%8.1%资产减值损失-8-5-5-5ROIC2.5%-9.9%1.8%6.9%营业利润65-11740117偿债能力营业外收入0000资产负债率21.3%17.7%22.4%26.0%营业外支出0000流动比率3.614.493.653.24利润总额65-11740117营运能力所得税3-837应收账款周转率18.7011.9120.4619.45净利润61-10937110存货周转