固定收益专题报告：国债基差交易（上），基差交易的几个概念

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 固定收益 [Table_Title] 固定收益专题报告 2020 年 01 月 17 日 [Table_BaseInfo] 一年上证综指与中债指数走势比较 市场数据 中债综合指数 1,529 中债长/中短期指数 177/4,834 银行间国债收益(10Y) 3.00 企业/公司/转债规模(千亿) 220.90/220.90/5.95 相关研究报告： 《专题报告：2019 年债券市场行情总结》 ——2019-12-31 《专题报告：降准为何债券还跌了？》 ——2020-01-03 《专题报告：决定利率变化的结构性因素发生转折，资金成本易下难上》 ——2020-01-14 《固定收益专题报告：历史上，降准对各大类资产价格的影响几何》 ——2020-01-03 《专题报告：关于信用债定价的一些思考》 ——2019-12-24 证券分析师：徐亮 电话： 021-60933155 E-MAIL： xuliang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519110001 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告 国债基差交易（上）：基差交易的几个概念  前言 在本系列专题中，我们将对国债基差交易进行详细的梳理，归纳总结国债基差交易的一般框架，供投资者参考。 本篇报告为国债基差交易系列报告的第一篇，重点梳理了几个国债基差交易的重要概念。包括：国债期货基差的来源；基差交易收益分析和不同久期债券的基差变化特征。  国债期货基差来源 国债期货基差从何而来呢？我们认为主要有以下三个原因： （1）最为普遍的，期货基差来源于期现货价格的不同步变动。 （2）空头交割期权也是国债期货基差的主要来源之一。 （3）期货基差也来源于期现货的交易机制不一样。  基差交易收益分析 买入基差的收益就等于持有期间净基差的涨幅。 卖出基差的收益就等于持有期间净基差的跌幅减去借券成本再加上质押券 B 的持有收益，在借券过程中，如果不需要质押券或者投资者不考虑质押券的问题，那么卖出基差的收益就等于持有期间净基差的跌幅减去借券成本。 做多近远月价差的跨期套利的收益近似分为两个部分：同一可交割券近月合约净基差的跌幅和远月合约的净基差的涨幅。做空近远月价差的跨期套利的收益同样近似分为两个部分：同一可交割券近月合约净基差的涨幅和远月合约的净基差的跌幅。  不同久期债券的基差变化特征 买入高久期国债基差就类似于持有一个国债的看涨期权；买入低久期国债基差就类似于持有一个国债的看跌期权；买入中久期国债基差就类似于持有一个国债的跨式期权。 0.00.51.01.5J/19 M/19 M/19J/19S/19N/19上证综指中证综合债指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 国债期货基差的来源 .................................................................................................... 4 基差交易收益分析 ........................................................................................................ 5 不同久期债券的基差变化特征 ...................................................................................... 7 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 11 分析师承诺 ................................................................................................................ 11 风险提示 .................................................................................................................... 11 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：高中低久期国债的便宜程度与期货价格（2020.2.10） ...................................... 8 图 2：买入高久期国债基差就类似于持有一个国债的看涨期权（2020.2.10） ............. 9 图 3：买入低久期国债基差就类似于持有一个国债的看跌期权（2020.2.10） ............. 9 图 4：买入中久期国债基差就类似于持有一个国债的跨式期权（2020.2.10） ........... 10 图 5：不同久期债券的基差变化特征 .......................................................................... 10 表 1：T2003 合约及其部分可交割券的信息（2020.1.10） ......................................... 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 在本系列专题中，我们将对国债基差交易进行详细的梳理，归纳总结国债基差交易的一般框架，供投资者参考。 本篇报告为国债基差交易系列报告的第一篇，重点梳理了几个国债基差交易的重要概念。包括：国债期货基差的来源；基差交易收益分析和不同久期债券的基差变化特征。 国债期货基差的来源 关于国债期货基差，其计算公式如下： 基差=现券净价-期货价格*转换因子 而国债期货基差从何而来呢？我们认为主要有以下三个原因： （1）最为普遍的，期货基差来源于期现货价格的不同步变动。一般而言，期货市场上的流动性比现货市场强，期货市场上的投机者更多一些，这样很容易使得期货相对现券出现超涨