光伏：光伏反内卷持续推进，后续如何展望？

“十五五”系列专题报告 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 分析师：曾韬、黄林 光伏反内卷持续推进，后续如何展望？ “十五五”系列专题报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 光伏反内卷持续推进，后续如何展望？ 2025 年 9 月 12 日 ⚫ 产能过剩、技术同质化加剧光伏内卷式竞争。2025 年全球硅料、硅片、电池片、组件产能分别约 1337GW、1088GW、1157GW、1343GW，是 2025 年/2030 年全球总装机需求的 2 倍左右/1.6 倍左右。中国约提供了全球 85%的光伏产能，当下光伏产业链各环节产能利用率均不足 60%。此外，光伏各环节技术高度相似，产品性能也趋于同质化。 ⚫ 反内卷政策预期推动全产业链报价上扬，组件顺价有待验证。产业链价格持续 3 年下行，产业链长期亏损。Solarzoom 数据显示，截至 2025 年 8 月14 日，硅料毛利润为-0.01 元/W，硅片毛利润为-0.03 元/W，电池片毛利润为-0.03 元/W，组件毛利润为-0.02 元/W，全行业整体毛利润达-0.08 元/W。7 月来反内卷政策预期推动报价上扬，硅料价格已显著上涨，截至 2025 年 9月 4 日，特级致密硅料报价 48.0 元/千克，硅料、硅片、电池已成功顺价，涨幅传导压力向组件集中，组件端顺价有待验证，目前 topcon 组件成交价仍保持在 0.69 元/W。 ⚫ 企业盲目扩张、地方招商叠加短期利益优先的资本逻辑催化 加速产能释放。“双碳”目标下，光伏作为清洁能源前景广阔，行业高景气吸引大量资本。大量资本涌入，为产能扩张提供了资金支持。光伏企业从专业化分工转向全产业链布局，其他行业跨界入局。在“扩大产能→降低成本→压低价格→抢占市场→进一步扩产”竞争策略下，企业盲目扩产。从地方政府层面看，国家战略导向、地方经济发展、政绩考核等现实诉求助推部分地方政府扎堆投资光伏产业，导致重复建设严重。此外，企业扩产往往与 IPO、再融资、股价表现紧密相关，短期利益驱动使得企业扩产，释放增长信号。 ⚫ 本轮光伏反内卷与 2015 年供给侧改革、2018 年光伏下行周期存在明显不同。与其他行业相比，本轮整治光伏“内卷式”竞争与 2015 年钢铁等传统行业供给侧结构性改革都致力于优化资源配置、提升经济效率，但是在政策目标、政策举措、持续时间等方面存在较多差异。区别历史行情，本轮周期光伏各环节价格波动幅度更剧烈，硅料行情演绎速度较快更极致。本轮光伏产业下行不在于需求不足，而在于产能严重过剩。光伏曾经历过 2012 年和 2018年产业下行波动，均因需求端问题（如欧洲政策变化或国内补贴暂停）导致供需压力。自 2022 年左右光伏板块进入调整周期，基本面持续承压，主要是因为本次供给过剩严重，而市场化出清过剩产能需时间，未来可能通过供给侧改革或者技术迭代实现差异化盈利修复。 ⚫ 政策引导叠加协会自律，光伏“反内卷”核心是禁止低于成本价销售。从“反内卷”政策的演进来看，这一过程可分为两个阶段。2024-2025 年 6 月为行业自律以及政策探索行为规范阶段。从 2024 年开始，中国光伏行业协会多次组织光伏头部企业召开专题座谈会，强化共识，促进光伏产业高质量发展；中央政治局会议、中央经济工作会议、2025 年两会、中央财经委会议等提出综合整治“内卷式”竞争。2025 年 6 月以来政策升级，中央治理导向进一步从行为规范转向结构优化与制度建设。《反不正当竞争法》修订、价格法修正草案出台，明确禁止低价倾销。 ⚫ 产业链各环节企业自律性减产以及低价调控，硅料收储产能去化今年有望探索落地。整个光伏产业链对价格自律态度一致，企业认可价格指导，以避免低于成本价竞争，预计 25H2 自律动作将持续。从当前效果来看，“反内卷”已取得阶段性成果：市场秩序逐步改善，多晶硅价格回升至完全成本区 光伏 推荐 维持 分析师 曾韬 ：010-8092-7653 ：zengtao_yj @chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525030001 黄林 ：010-8092-7627 ：huanglin_yj @chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524070004 相对沪深 300 表现图 2025-9-12 资料来源：ifind，中国银河证券研究院 相关研究1、 银银河电】行行业评 _CPIA 上调装机预期，光伏反内卷持续发酵 250726 2、 银银河电】曾韬行行业评 _破除光伏内卷式竞争，政策供给侧改革可期 250702 3、 银银河电】行光光电电行业_2025 年中期投资策略：结构分化，聚焦】技术与非美出口 0618 4、银银河电】行全国两会前瞻_】能源】动能迈向】周期，AI+引领浪潮 250225 5、银银河电】行中央经济工作会议解读_整治“内卷式”竞争，】能源】动能迈向】周期 241213 6、银银河电】行行业评 _】能源底部向上可期240929 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%沪深300太阳能(CI) “十五五”系列专题报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 间，头部硅料企业利润开始修复；行业自律意识增强，光伏玻璃企业集体减产30%；技术升级加速，N 型硅料、颗粒硅占比持续提升。长久来看，光伏“反内卷”会在政策引导、产业技术进步以及落后产能出清，不断实现供需平衡和利益修复。此外，在 2025 年 6 月 SNEC 光伏展上，协鑫科技（03800.HK）联席 CEO 兰天石阐述了“头部硅料企业收购其余硅料产能”的计划，计划通过“出资+债务”的模式，成立由专人运营的公司，通过收购产能的实现出清。我们认为硅料联合收储通过行业供给侧改革推动行业整合产能去化，各方在参与方式、作价、股权分配、资金等问题积极探索，今年有望落地，未来无论以何种时间表和路线图顺利落地，光伏“反内卷”有了实质性进展，改善向好趋势无疑。 ⚫ 后续光伏反内卷核心点在于 1）硅料不低于成本价销售，合理价格区间如何？2）组件涨价可否顺利传导；3）技术创新开新局。光伏行业“反内卷”从硅料价格开始，是因为硅料位于光伏产业链最上游，硅料的化工属性强启停成本高、扩产周期长、产能弹性低，与光伏行业需求端的强波动性叠加，导致其周期性显著强于其他环节。我们认为不低于成本销售主要依据为企业自身全成本。我们预计在开工率 50%左右时候，硅料平均可变成本、生产成本、全成本（不含税）约分别为 33.5、42.3、45.6 元/kg。当硅料成交价为 66.8-67.9 元/kg（即 6.7-6.8 万/吨）可以覆盖全成本（含税）、产能收购成本及合理盈利。从下游需求来看，从需求角度而言，随着分布式】规以及 136 号文】能源全面入市背景