煤炭开采行业2025年中报综述：煤价筑底拖累2025H1业绩，现阶段煤价回升叠加板块低拥挤度，煤炭迎来底部配置机遇

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2025 年 09 月 10 日行业研究评级：推荐(维持)研究所：证券分析师：陈晨S0350522110007chenc09@ghzq.com.cn联系人：张益S0350124100016zhangy33@ghzq.com.cn联系人：徐萌S0350125070001xum02@ghzq.com.cn[Table_Title]煤价筑底拖累 2025H1 业绩，现阶段煤价回升叠加板块低拥挤度，煤炭迎来底部配置机遇——煤炭开采行业 2025 年中报综述最近一年走势行业相对表现2025/09/09表现1M3M12M煤炭开采-2.3%2.4%2.2%沪深 3008.1%14.2%38.9%相关报告《煤炭开采行业周报：主产区煤价止跌反弹，阅兵后终端复工复产（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-09-07《煤炭开采行业周报：阅兵前安检趋严，煤炭供给延续下滑（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-08-31《煤炭开采行业周报：供给恢复偏慢，煤价继续上行（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-08-24《煤炭开采行业周报：查超产影响下供给恢复偏慢，煤炭基本面旺季强势依旧（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-08-17《煤炭开采行业动态研究：7 月煤炭基本面超预期改善（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-08-16投资要点:2025 年上半年重点关注的 28 家煤企业绩同比下降。我们重点关注的 28家煤炭上市公司，2025 年上半年合计实现营业收入 5539.18 亿元，同比-17.8%；合计实现净利润 722.84 亿元，同比-31.5%；合计实现归属母公司净利润 569.44 亿元，同比-31.8%。如果剔除中国神华，剩余 27 家煤炭上市公司，2025 年上半年合计实现净利润 426.56 亿元，同比-39.9%；合计实现归属母公司净利润 323.03 亿元，同比-40.2%。2025 年上半年，26 家煤企煤炭产量同比上升，但销量同比下降（剔除广汇能源、山西焦煤）。26 家煤炭上市公司 2025 年上半年产量为 6.15亿吨，同比+1.6%，销量 5.61 亿吨，同比-1.8%。如果再剔除掉中国神华，25 家煤炭上市公司 2025 年上半年产量为 4.49 亿吨，同比+2.9%，销量3.99 亿吨，同比-1.1%。2025 年上半年煤企成本降幅小于煤价降幅，业绩因此受到拖累。2025年上半年煤炭供需呈现宽松，其中火电发电受暖冬以及可再生能源发电高增挤压影响，供给端国内生产稳中有增，在煤炭供需宽松格局之下，2025 年上半年煤价中枢下滑，2025 年上半年秦港动力煤（Q5500，山西产）均价为 675.67 元/吨，同比-22.77%；2025 年上半年京唐港主焦煤（山西产）均价为 1,377.67 元/吨，同比-38.79%。受市场煤价下行影响，2025 年上半年 25 家煤炭上市公司（剔除广汇能源、山西焦煤、晋控煤业）煤炭的平均销售价格为 480 元/吨，同比-20%，降幅低于市场煤降幅（动力煤市场煤同比-22.77%）；平均销售成本 306 元/吨，同比-9%；平均毛利 173 元/吨，同比-33%；毛利率 36%，同比-7.4pct，售价下降拖累煤企盈利。2025 年上半年，期间费用方面，绝对值同比下降，费用率受营收下降影响有所提升。从绝对值来看，2025 年上半年 28 家煤炭上市公司累计期间费用 390.18 亿元，同比-5.5%，其中，销售费用 45.72 亿元，同比-1.0%，管理费用 263.24 亿元，同比-7.6%，财务费用 81.22 亿元，同比-0.8%。从相对值来看（算数平均值方法），2025 年上半年 28 家煤炭上市公司的期间费用率为 12.09%，同比+1.57pct，其中，销售费用率为 1.00%，同比+0.19pct，管理费用率为 8.43%，同比+0.84pct，财务费用率为2.66%，同比+0.54pct。综合来看，在煤价同比下降背景下，多数煤企通证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2过优化债务结构、成本控制等方式，降低成本费用，但受营收下降影响，费用比率有所提升。部分煤企 2025 年上半年专项储备减少，一定程度冲抵成本释放业绩。在我们统计的 24 家煤企（剔除郑州煤电、安源煤业、大有能源、辽宁能源和神火股份，加入云煤能源）之中，2025 年上半年合计专项储备为 66,251百万元，同比 2024 年上半年增长 1,025 百万元。其中中煤能源 2025 年上半年专项储备 5,072 百万元，同比减少 2,503 百万元，兖矿能源 2025年上半年专项储备 3,219 百万元，同比减少 573 百万元。专项储备的减少，一定程度上冲抵成本释放业绩。2025 年上半年，行业盈利指标均同比下降。从销售毛利率来看，28 家煤炭上市公司 2025 年上半年平均值为 23.3%，同比-6.4pct，其中有 4家公司毛利率同比有所提升；从销售净利率来看，28 家煤炭上市公司2025 年上半年平均值为 4.4%，同比-7.0pct，其中有 3 家公司净利率同比有所提升；从 ROE 来看，28 家煤炭上市公司 2025 年上半年平均值为1.8%，同比-2.4pct，其中有 2 家公司 ROE 同比有所提升。2025 年上半年，经营性现金流同步呈现下降，资产负债率同比小幅上升。28 家煤炭上市公司 2025 年上半年经营性现金流合计为 1042.20 亿元，同比-379.19 亿元，同比-27%；有息负债合计为 5523.58 亿元，同比+15.15%。资产负债率平均为 53.2%，同比+1.3pct；如果剔除掉中国神华，27 家煤炭上市公司 2025 年上半年经营性现金流合计为 584.26 亿元，同比-310.45 亿元，同比-34.70%；有息负债合计为 5093.54 亿元，同比+16.73%。资产负债率平均为 54.0%，同比+1.3pct。2025 年上半年，应收账款周转天数、存货周转天数同比上涨。应收账款方面，2025 年上半年 28 家煤炭上市公司应收账款周转天数同比上涨，回款能力有所走弱，2025 年上半年 28 家煤炭上市公司应收账款周转天数平均为 31 天，同比增长 6 天，同比上涨 21.8%；存货周转方面，存货周转天数 28 天，同比上涨 27.1%。2025 年二季度：煤价延续下降，主要煤企业绩同环比仍有下降。但同时，受反内卷与动力煤夏季旺季影响，Q3 煤价已然呈现震荡回暖趋势。2025年二季度，尽管供给增速逐步收窄、火电需求恢复，但短期供需仍处于宽松阶段，煤价延续回落。受煤价下降影响，主要上市煤企 2025Q2 业绩同比下降。我们重点关注的 28 家煤炭上市公司，2025Q2 年合计实现营业收入 2712.10 亿元，同比-19%；合计实现归属母公司净利润 260.34亿元，同比-35%；合计实现扣非后归属母公司净利润 250.57 亿元，同比-36%。如果剔除对行业影响较大的中国神华，27 家煤炭上市公司，2025Q2 合计实现归属母公司净利润 133.42 亿元，同比-49