客观理性看待居民存款搬家进股市

@2021华创 版权所有证 券 研 究 报 告2025年8月29日客观理性看待居民存款搬家进股市证券分析师：姚佩执业编号：S0360522120004 邮箱：yaopei@hcyjs.com联系人：朱冬墨邮箱：zhudongmo@hcyjs.com本报告由华创证券有限责任公司编制卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号2核心结论核心结论•上证指数突破3500点以后，各类市场投资者与媒体对居民存款搬家进入股市进行了充分的讨论，其中不乏有声音认为居民存款搬家仍处于初始阶段。目前上证指数已突破3800点，市盈率PE_TTM达到16.6倍，处过去十年97%分位（过去二十年71%分位），意味着当前股票已经告别了最便宜的时刻，故整体居民存款搬家处于何种阶段对往后市场趋势、牛市节奏判断以及健康程度具有重要的影响。•华创策略团队于2024年11月《再通胀牛市》即明确提出居民存款搬家的故事，且更类似于农村包围城市的过程，即随着互联网尤其是短视频平台的快速普及，股市热度得以在居民间得到快速扩散。从数据观测来看，居民存款搬家并非仍处于起步阶段而是已进入中期：①全A总市值/居民部门存款余额接近历史中位；② 7月居民存款余额并非本轮牛市以来首次下降；③ 24/9新增非银存款即出现明显上升；④两融余额达到2.2万亿，带动自媒体A股讨论热度趋于鼎沸；⑤个人新开户数量与小单净流入均于24Q4达到高点；⑥银证转账余额2024年底以来出现明显上行，长期存单发行量出现超季节性高增；⑦近两月主动权益基金与私募基金新发均明显回暖。•中长期视角下居民存款搬家进股市的核心在于通过财产性收入的提升以促进居民资产负债表的逐步修复。当前中国居民资产配置主要集中于住房，相较于美国在金融资产配置方面仍存上行空间。随着股市赚钱效应的显现，相比于地产，我们认为股市是未来居民资产负债表修复及财产性收入提升的重要基石，且随着投融资格局的逆转使市场易涨难跌、自由现金流复利奇迹与金融“五篇大文章”的深入贯彻落实，我们对未来股市长牛慢牛的实现保持信心。证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号31.11.1、全、全A总市值总市值/居民部门存款余额已接近历史中位居民部门存款余额已接近历史中位•截至25/8/22全A总市值116万亿，居民存款则达到161万亿，两者比值从2024年8月的近二十年低点56%快速上行至当前72%处历史中位，接近过去5年均值76%。未来中性假设下比值回到过去5年均值，或对应增量资金4万亿进入股市，全A市值上行空间3%；乐观假设下比值回到过去5年均值+1倍标准差88%，或对应增量资金13万亿进入股市，全A市值上行空间10%。从历史经验来看，未来比值进一步上行或需要流动性进一步宽松的支持（15年）与基本面复苏的验证（19-21年）。数据来源：Wind，华创证券1500200025003000350040004500500055006000650030%60%90%120%150%全A总市值/居民部门存款余额(左轴)滚动5年均值滚动5年均值-1倍标准差滚动5年均值+1倍标准差上证综指(右轴)证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号41.21.2、居民存款余额：、居民存款余额：7月并非本轮牛市以来的首次下降月并非本轮牛市以来的首次下降•截至2025年7月居民存款余额达到160.9万亿，环比6月下降1.1万亿。从去年9月底本轮牛市以来，居民存款余额月度环比并非首次下降（24/10下降0.6万亿；25/4下降1.4万亿），从季节性变化来看，滚动三个月平均下居民存款余额环比变动从今年4月以来即处于近五年低位。说明随着牛市的演进，居民存款搬家并非7月以来首次发生而是早就存在的宏大叙事并且为支撑本轮牛市的重要因素之一。数据来源：Wind，华创证券0.00.51.01.52.02.53.03.54.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月居民存款余额环比变化(滚动三月平均,万亿)20212022202320242025-2-101234562000200020012002200320042005200620072008200920102011201120122013201420152016201720182019202020212022202220232024居民存款余额环比变化(万亿)证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号51.31.3、新增非银存款：、新增非银存款：24/924/9即出现明显上升即出现明显上升•从新增非银存款来看，滚动三个月平均下新增非银存款从去年9月开始即出现明显上升，侧面说明居民存款搬家进入股市早已开始。随着市场不断新高下，存款搬家的趋势越发显著，2025年7月非银存款单月新增2.1万亿元，创2015年以来次新高，仅次于今年2月的2.8万亿元。数据来源：Wind，华创证券30003500400045005000550060006500-1.5-1.0-0.50.00.51.01.5非银行业金融机构新增人民币存款(滚动三月平均,万亿)万得全A(右轴)证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号61.41.4、两融资金：、两融资金：4月企稳回升，月企稳回升，7月快速上行月快速上行•两融余额与成交占比自24/9以来均出现大幅上升，期间虽随着市场调整出现下滑，但4月关税冲突以来即出现企稳回升，7月后重回快速上升趋势引发市场关注，截至8/25两融余额达到2.2万亿，两融交易额占A股成交额比例达到11.8%（接近19-21年牛市峰值12.5%，与15年牛市峰值的22.2%仍有一定距离）。从投资者数量变化来看，当前两融个人投资者数量共758.1万名，占比达到99.3%，其中存在融资融券负债与参与交易的两融投资者数量同样自24/9即出现明显上升，说明风险偏好较高的个人投资者入场趋势早已存在。数据来源：Wind，华创证券01020304050607080100110120130140150160170180融资融券业务投资者数量投资者数量:融资融券负债(万名)投资者数量:参与交易(万名,右轴)05101520250.00.51.01.52.02.5周频两融存量与交易情况融资融券余额(万亿)两融交易额占A股成交额(%,右轴)证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号71.51.5、新开户与小单净流入：、新开户与小单净流入：9/249/24以来明显增加以来明显增加•本轮牛市以来A股新开户数量出现明显提升，其中占比超过99%的个人投资者仍是开户主力而非机构：24/10个人投资者A新增开户数685万户，历史上仅次于15/4和15/6。剔除极端值（24/10）后本轮牛市月均开户213万户