迈富时(02556.HK)营销SaaS龙头，AI加速平台化转型

东吴证券研究所 1/39 请务必阅读正文之后的免责声明部分 迈富时（02556.HK） 营销 SaaS 龙头，AI 加速平台化转型 2025 年 08 月 25 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 张家琦 执业证书：S0600521070001 zhangjiaqi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 60.45 一年最低/最高价 32.40/144.00 市净率(倍) 7.81 港股流通市值(百万港元) 14,108.12 基础数据 每股净资产(元) 7.05 资产负债率(%) 60.67 总股本(百万股) 256.27 流通股本(百万股) 256.27 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 1,232 1,559 2,328 3,053 3,926 同比(%) 7.80 26.49 49.36 31.16 28.59 归母净利润（百万元） (169.48) (876.67) 64.60 192.93 429.76 同比(%) 21.70 (417.28) 107.37 198.64 122.75 EPS-最新摊薄（元/股） (0.66) (3.42) 0.25 0.75 1.68 P/E（现价&最新摊薄） (83.44) (16.13) 218.90 73.30 32.91 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 营销及销售 SaaS 市场空间广阔，成长确定性强：中国营销及销售 SaaS市场正高速成长，弗若斯特沙利文预测市场规模将于 2027 年达到 745亿元人民币，五年复合年增长率近 30%，2022 年市场渗透率仅为 1.3%，对比美国成熟市场仍有巨大提升空间。在企业数字化转型与降本增效的核心诉求驱动下，叠加 AI 技术降低 SaaS 使用门槛，行业成长确定性强，公司作为国内龙头有望充分享受行业增长红利。我们认为，未来 SaaS行业主要有以下两大发展趋势：AI 开启 SaaS 范式重塑，PaaS 能力将成为 SaaS 公司增长引擎；行业将走向平台化与生态化，业内龙头公司将从提供产品到提供解决方案演进。 ◼ 行业稀缺生态位，兼具平台与垂直优势：迈富时具有行业内稀缺的生态位，既有不输于微盟、有赞的垂直领域深度，同时兼具强大的平台化能力。相较于 ERP/PaaS 巨头（如用友、金蝶），这类厂商虽具备强大的平台能力和客户基础，但在营销销售领域的理解深度和产品专注度上有所不足，而迈富时则多年深耕于营销及销售领域；相较于其他垂直 SaaS厂商（如微盟、有赞），这类厂商专注于电商零售等特定场景，但在产品线的广度和一体化能力上相对较弱。而迈富时通过 Marketingforce 平台和 AI-Agentforce 中台，构建了强大的营销及销售 SaaS 平台化和 AI技术底层能力，兼具了平台的“广博”性。 ◼ AI 赋能平台化转型，价值有望重估：在 AI 赋能下，公司正进行平台化转型，演进路径清晰：第一阶段，从应用到平台的技术演进，公司基于成熟的 SaaS 应用（T 云、珍客）构建 PaaS 能力，整合底层数据与功能，为一站式解决方案打下基础。第二阶段，AI 成为平台的核心引擎，公司以“AI-Agentforce 智能体中台”为核心，将十五年积累的行业 know-how转化为可复用的 AI 能力，让 AI 真正“懂营销”，构筑核心技术壁垒。第三阶段，平台生态逐渐形成，通过“高复用、低定制”的解决方案模式，驱动“Land-and-Expand”增长飞轮，有效深化客户绑定，推动 ARPU与客户留存率稳步提升，同时显著降低新业务的边际交付成本。我们认为，市场的核心预期差在于未能将 AI 技术、平台战略及行业 know-how三者结合，看清其相互作用产生的“化学反应”，随着公司平台化转型进入深水区，公司价值有望迎来重估。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司作为国内营销及销售 SaaS 龙头，有望加速将行业 know-how 转化为可复用的 AI 能力，进行平台化转型，成长空间广阔。我们预计公司 2025-2027 年营业总收入分别为 23.28/30.53/39.26亿元，SOTP 估值法下，公司目标估值 210 亿人民币，对应港股目标价90 港币/股，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业竞争加剧、宏观经济波动、技术发展不及预期 -66%-55%-44%-33%-22%-11%0%11%22%33%44%2024/8/262024/12/242025/4/232025/8/21迈富时恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司深度 东吴证券研究所 2/39 内容目录 1. 迈富时：国内领先的“AI+SaaS”营销平台 ................................................................................... 5 1.1. 构建“六朵云”智能体系，产品矩阵逐渐完善 ..................................................................... 5 1.2. 股权结构稳定，核心管理层经验丰富 ..................................................................................... 6 1.3. 营收增速迎拐点，净利润实现扭亏为盈 ................................................................................. 8 2. AI 开启 SaaS 范式重塑，“平台+生态”定义增长新引擎 ........................................................... 10 2.1. 中国营销及销售 SaaS 市场高速成长、渗透率低、结构性空间广阔 ................................. 10 2.2. 海外营销及销售 SaaS 巨头引领 AI+SaaS 商业化落地 ........................................................ 16 2.2.1. Salesforce：Agentforce 驱动企业自动化与增长引擎 .................................................. 16 2.2.2. HubSpot：深度嵌入 AI，打造一体化智能客户平台 .................................................. 18 2.3. 流量红利与成本挑战并存，精准营销拥抱 Sa