煤价下降使得利润增长，经营性净现金流大幅提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月01日优于大市华电国际（600027.SH）煤价下降使得利润增长，经营性净现金流大幅提升核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：刘汉轩证券分析师：崔佳诚010-88005198021-60375416liuhanxuan@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980524120001S0980525070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价5.30 元总市值/流通市值61542/61542 百万元52 周最高价/最低价6.57/4.86 元近 3 个月日均成交额480.66 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华电国际（600027.SH）-盈利持续改善，项目建设、资产注入有序推进》 ——2025-03-31《华电国际（600027.SH）-24Q3 业绩表现稳健，资产注入增厚上市公司每股收益》 ——2024-11-03《华电国际（600027.SH）-电量、电价下降影响收入，华电集团优质资产注入》 ——2024-08-23《华电国际（600027.SH）-盈利同比大幅增长，火电业绩仍有增长空间》 ——2024-03-31《华电国际（600027.SH）-盈利持续改善，Q3 归母净利润大幅增长》 ——2023-10-31电价、电量下降使得营业收入同比下降，归母净利润实现增长。2025 年上半年，公司实现营收 599.53 亿元（-8.98%），归母净利润 39.04 亿元（+13.15%），扣非归母净利润 37.54 亿元（+13.37%）。2025 年第二季度，公司营业收入 333.76 亿元（-4.42%），归母净利润 19.73 亿元（+24.27%），扣非归母净利润 18.58 亿元（+9.9%）。公司营业收入同比下降主要原因是发电量减少、电价下降及煤炭贸易业务模式优化等影响，2025 年上半年，公司发电量 1206.21 亿千瓦时，追溯调整后同比下降 6.41%；上网电价 516.80 元/兆瓦时，追溯调整后同比下降 1.44%。公司归母净利润同比增长主要系燃料成本下降影响，2025 年上半年，公司入炉标煤单价为 850.74 元/吨，追溯调整后同比下降 12.98%；同期内，公司燃料成本约 379.52 亿元（-13.28%）。2025 年上半年，公司经营性净现金流为 154.62 亿元（+87.09%），主要系燃料采购支出减少的影响。资产注入工作完成，装机规模明显增长。公司通过发行普通股及支付现金的方式购买华电集团持有的江苏公司 80%股权，华电福瑞持有的上海公司 51%股权、闵行公司 100%股权、大学城公司 55%股权、广州公司 55%股权、江门公司 70%股权、清远能源 100%股权，以及华电北京持有的贵港公司 100%股权等，并募集配套资金。该项目相关资产于 2025 年 6 月1 日完成过户，公司新增机组包括：江苏公司 1275.86 万千瓦、上海公司 2.64 万千瓦、闵行公司 18.74 万千瓦、大学城公司 18.53 万千瓦、广州公司 133.86 万千瓦、江门公司 23 万千瓦、清远能源 7.5 万千瓦、贵港公司 126 万千瓦。核准及在建项目规模较大，未来装机有望进一步增长。截至 2025 年 6 月，公司核准及在建机组装机容量 1196.6 万千瓦，其中煤电 468 万千瓦，气电 158.8 万千瓦，抽水蓄能 569.8 万千瓦。公司持续推进火电、抽水蓄能电源项目建设，未来公司在建项目逐步投运，装机容量实现进一步增长，有望驱动公司业绩稳步增长。风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期。投资建议：由于煤价下降影响，上调盈利预测。预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 70.1/72.0/74.7 亿元（原预测值为 63.9/66.1/69.4亿元），分别同比增长 22.9%/2.7%/3.8%；EPS 分别为 0.60/0.62/0.64元，当前股价对应 PE 为 8.8/8.6/8.2X。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)117,176112,994110,213110,134110,296(+/-%)9.5%-3.6%-2.5%-0.1%0.1%净利润(百万元)45225703700971977469(+/-%)4430.7%26.1%22.9%2.7%3.8%每股收益（元）0.440.560.600.620.64EBITMargin4.9%6.8%8.0%7.7%7.6%净资产收益率（ROE）6.5%8.5%9.8%9.5%9.3%市盈率（PE）12.09.58.88.68.2EV/EBITDA12.110.510.610.09.7市净率（PB）0.780.810.860.810.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2电价、电量下降使得营业收入同比下降，归母净利润实现增长。2025 年上半年，公司实现营收 599.53 亿元（-8.98%），归母净利润 39.04 亿元（+13.15%），扣非归母净利润 37.54 亿元（+13.37%）。2025 年第二季度，公司营业收入 333.76亿元（-4.42%），归母净利润 19.73 亿元（+24.27%），扣非归母净利润 18.58亿元（+9.9%）。公司营业收入同比下降主要原因是发电量减少、电价下降及煤炭贸易业务模式优化等影响，2025 年上半年，公司发电量 1206.21 亿千瓦时，追溯调整后同比下降 6.41%；上网电量 1132.89 亿千瓦时，追溯调整后同比下降 6.46%；上网电价 516.80 元/兆瓦时，追溯调整后同比下降 1.44%。公司归母净利润同比增长主要系燃料成本下降影响，2025 年上半年，公司入炉标煤单价为 850.74 元/吨，追溯调整后同比下降 12.98%；同期内，公司燃料成本约 379.52 亿元，同比减少 13.28%。图1：华电国际营业收入及增速（单位：亿元）图2：华电国际单季营业收入（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：华电国际归母净利润及增速（单位：亿元）图4：华电国际单季归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率提升，费用率水平下降，净利率水平上行。2025 年上半年，公司毛利率为10.72%，同比增加 2.10pct，主要系煤价下降影响。费用率方面，2025 年上半年，公