证券行业动态点评：重视券商股价值重估行情

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券 重视券商股价值重估行情 华泰研究 证券 增持 (维持) 沈娟 研究员 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 汪煜 研究员 SAC No. S0570523010003 SFC No. BRZ146 wangyu017005@htsc.com +(86) 21 2897 2228 孙亦欣* 研究员 SAC No. S0570525070004 sunyixin@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 国泰海通 601211 CH 23.26 买入 中金公司 601995 CH 42.59 买入 广发证券 000776 CH 21.34 买入 东方证券 600958 CH 12.95 买入 国元证券 000728 CH 9.78 增持 兴业证券 601377 CH 6.98 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 8 月 17 日│中国内地 动态点评 重视券商股价值重估行情 年初以来权益市场稳步向上，交易额、两融余额、权益产品发行规模等持续提升，券商估值修复，但与过去行情有所不同。一方面，市场行情持续性增强，券商业绩增长更具持续性。另一方面，板块内部修复节奏分化，H 股先于 A 股，且业绩增长稳健的券商表现更好。当前权益资产收益率稳步向上，中央对资本市场定调积极，类“平准基金”对市场形成支撑，居民资金循序渐进入市，我们看好市场上行的持续性。当前板块低估低配，券商在新市场环境下进入业绩、估值修复新阶段，看好板块价值重估行情。 本轮券商行情有何不同？ 本轮行情在市场持续性和板块内部修复节奏方面，与过去不同：1）市场持续性更强，券商修复节奏更稳。过去券商作为“牛市旗手”，行情演绎较快。但今年以来“慢牛”行情持续，上证、恒指均突破 24Q4 的阶段性高点，而券商指数走势较稳，尚未突破 24 年 11 月前高。2）H 股券商修复先于 A 股。过去 A、H 券商行情基本同步启动，但年初以来香港市场景气度持续提升，IPO 规模和成交额修复，驱动 H 股券商行情先行，AH 溢价率均值从 4 月末约 120%持续下降至 50%左右。3）业绩基本面稳健的券商表现更优。过去券商行情中流通盘小、具有主题概念的券商明显领涨，但年初以来，业绩增长稳健的头部券商，尤其是 H 股，领涨明显。 市场稳步向上，券商业绩持续性增强 市场整体趋势向上，年初截至 8 月 15 日，A 股、H 股日均成交额分别为 14625亿元、2436 亿港元，较 2024 年+38%、85%；截至 8 月 14 日，日均融资余额 18548 亿元，较 2024 年+21%。8 月 13-15 日 A 股日成交额连续超 2万亿，融资余额升至 2.04 万亿元，创 2015 年 7 月以来新高。内地和港股投行市场明显回暖，1-7 月 A 股、H 股股权融资规模 8290 亿元、3318 亿港元，同比+372%、297%。且中资券商在港股投行市场的市占率明显提升，将更受益于市场修复。投资方面，OCI 底仓有助于维持业绩稳定性，且部分券商股票 TPL 仓位灵活、头部券商股权投资估值修复，有望展现业绩弹性。我们上修行业盈利预测，预计在悲观、中性、乐观情景下 2025 年行业 ROE分别为 6.3%、7.0%、7.8%，同比分别+0.8pct、+1.5pct、+2.2pct。 中长期维度，看好券商增长空间 经济基本面整体稳健向好，中央对资本市场定调坚定、积极。我们认为中长期资本市场稳步向上的趋势不变，同时类“平准基金”对市场形成支撑，权益类产品收益率向上且波动率下降。年初至 8 月 15 日 Wind 股票型基金指数涨 16.71%，上半年私募量化产品平均收益率 15.04%。我们认为，在低利率环境下，居民加配权益类资产的趋势将不断强化，带来更多资金入市。同时，伴随资本市场发展，券商业务的深度和广度也有望进一步提升。我们看好中长期维度的市场持续向上和券商业务、估值增长空间。 市场+业绩预期持续性增强，看好券商修复机会 25Q2 主动偏股基金券商股持仓 0.64%，处于历史低位。A 股券商指数 PBLF为 1.66x，处于 2014 年以来的 45%分位； H 股中资券商指数 PBLF 为 0.96x，处于 2016 年以来的 74%分位。我们看好市场+业绩预期持续性增强下的券商估值修复机会，关注 1）业绩增长稳健且 PBLF 仍处于 1-1.1x 左右的 A、H 头部券商；2）长期维度看财富管理/国际业务领先的中金公司、国泰海通、广发证券、东方证券；3）估值较低的中型券商如国元证券、兴业证券。 风险提示：政策支持不及预期、资本市场表现不及预期。 (6)10254156Aug-24Dec-24Apr-25Aug-25(%)证券沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 证券 本轮券商行情有何不同？ 市场持续性更强，券商修复节奏更稳。过去券商作为“牛市旗手”，在多轮行情中先于大盘启动，且板块行情演绎较快。2014 年 10-12 月、2015 年 3-4 月、2015 年 9-11 月、2018年 12 月-2019 年 3 月、2020 年 6-7 月、2024 年 9-11 月，券商行情持续时间约 1-2.5 个月。但今年年初以来，大盘“慢牛”行情持续，上证、恒指均突破 24Q4 的阶段性高点，而券商指数走势较稳，自 4 月以来连续上涨，尚未突破 24 年 11 月前高。 图表1： 券商指数累计涨跌幅 资料来源：Wind，华泰研究 H 股券商修复先于 A 股。过去 A、H 券商行情基本同步启动，但年初以来香港市场景气度持续提升。截至 8 月 15 日，年内 H 股日均成交额 2436 亿港元，为近十年来日均成交额新高，较 2024 年日均提升 85%。投行市场热度修复，1-7 月 H 股股权融资规模合计 3318 亿港元，同比+297%，其中 IPO 募资规模 1279 亿港元，同比大幅提升 612%。且头部中资券商在香港市场上的核心竞争力增强、业务话语权提升，受益于港股市场修复，H 股券商行情先行，券商 AH 溢价率均值从 4 月末约 120%持续下降至 50%左右。 图表2： 4 月以来港股券商先于 A 股券商上涨 图表3： AH 上市券商溢价率均值 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 业绩基本面稳健的券商表现更优。过去券商行情中流通盘小、具有主题概念的券商明显领涨，2025 年 9-11 月、2018 年 12 月-2019 年 3 月、2020 年 6-7 月的行情中尤为明显，区间涨幅排名靠前的券商基本均为中小券商。但年初以来，业绩增长稳