行业高景气度叠加生产流程优化推升盈利，持续增储扩产提升业绩弹性

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 山金国际（000975.SZ）：行业高景气度叠加生产流程优化推升盈利，持续增储扩产提升业绩弹性 2025 年 8 月 21 日 推荐/维持 山金国际 公司报告 事件：公司发布 2025 年半年度报告。报告期内公司实现营业收入 92.46 亿元，同比增长 42.14%；实现归属上市公司股东净利润 15.96 亿元，同比增长48.43%，创历史同期新高；基本每股收益 0.57 元/股，同比增长 46%。全球黄金价格中枢持续攀升，公司黄金储量增厚，多金属采选流程不断优化，多因素共振推动公司业绩创历史新高。 公司资源储量增厚。报告期内，公司在青海大柴旦青龙沟金矿深部和东安金矿外围探矿勘查取得成果，增储金金属量 3.85 吨，品位 5.79 克/吨。截至 25H1，公司名下探矿权勘探范围达 5984 平方公里（较 24 年底+2.7%），资源储量有望持续增厚。其中，在国内，公司五家矿山子公司共持有 17 宗探矿权，探矿权达 242.98 平方公里（较 24 年底+29.9%）；在海外，公司纳米比亚 Osino 子公司拥有 5741 平方公里探矿权（较 24 年底+1.8%）。目前，公司正在推进华盛金矿资源储量评审备案工作，并加快大岗坝地区金矿与勐稳地区金及多金属矿探矿进程，且对多个潜在并购项目进行了前期考察、资源调查及技术论证工作。公司将持续加大勘探投资，加快已有矿山探转采进度，并积极推动国内外优质矿业资源并购，从而进一步增厚资源储量。 25H1 公司矿金产量基本符合规划，后期产出弹性聚焦境内外投复产项目。截至 25H1，公司年内矿产金产销量分别同比下降-11%/-7%至 3.72 吨/4.12 吨，产销率达 111%。从多金属产出观察，25H1 公司矿产银/铅精粉/锌精粉产量分别同比变化-35.2%/-23.5%/+54%。从 25Q2 单季度产出观察，矿产金/矿产银/铅 精 粉 / 锌 精 粉 产 量 受 季 节 性 因 素 影 响 环 比 分 别 提 升 +10.2%/+80.4% /+131.8%/+367.4%。参考公司 2025 年生产计划，上半年各品种计划完成度分别为 47%/32%/34%/46%。综合考虑公司 25H1 金属产量同比变化与计划完成度，矿产金与锌精粉产量基本符合预期，但矿产银与铅精粉的产量有待提升。我们认为，伴随公司选冶流程及产能利用率的有效优化，公司年内仍将有较大概率完成生产目标，建议关注东安金矿运营状态的优化及大柴旦的产出优化。从公司矿金远期产出角度观察，公司 24 年收购的纳米比亚 Osino 项目已进入建设周期，选厂建设计划预计于 25 年四季度全面开始，矿山预计于 2027 年上半年投产并形成年约 5.04 吨矿产金产量。国内方面，华盛金矿有望于 2026 年复产，矿产金远期年产能或达 3 吨。结合公司其他矿业项目产出数值推测，至2027 年公司矿产金年产量有望升至 15 吨以上（较 24 年+87%）。 行业高景气度叠加生产流程优化提振公司矿产金盈利水平。公司是业内矿金成本控制最优的黄金企业之一。年内黄金价格上涨推动公司矿产金毛利水平持续优化。报告期内，公司矿产金毛利率由 24H1 的 71.89%升至 25H1 的 79.15%（+7.26PCT），同期公司合并摊销后的矿产金克金成本由 146.53 元/克升至150.96 元/克（+3%）。此外，公司矿产银、铅精粉及锌精粉对应毛利率分别由49.17%/40.15%/40.28%变动至 55.20%/53.14%/37.80%，合并摊销后的单位销售成本同比分别变化+4.8%/-19.4%/+6.2%，公司对铅精粉的成本控制能力明显加强。报告期内，玉龙矿业成功运用高寒地区全尾砂膏体智能化充填技术及“长距离巷道小断面贯通+二次大断面成型”二步骤掘进法，提升生产效率公司简介： 公司是中国领先的黄金生产商之一，业务涵盖黄金勘探、开采、销售等领域。公司拥有 5 座金矿矿山与 1 座铅锌银多金属矿山，其中黑河洛克是国内入选品位较高的金矿，吉林板庙子是国内生产管理水平较为先进的矿山，青海大柴旦探矿增储潜力巨大，玉龙矿业是目前国内矿产银（含量银）最大的单体矿山之一。根据中国黄金协会数据，2024 年公司矿产金产量在全国黄金矿业上市公司中排名第六位，公司也是黄金矿山中毛利率较高的矿企，2024 年实现净利润在全国黄金矿业上市公司中排名第四位。 资料来源：公司公告、iFinD 未来 3-6 个月重大事项提示： 无。 资料来源：公司公告、iFinD 交易数据 52 周股价区间（元） 22.6-15.33 总市值（亿元） 501.48 流通市值（亿元） 456.45 总股本/流通 A股（万股） 277,672/277,672 流通 B 股/H 股（万股） -/- 52 周日均换手率 2.18 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：张天丰 021-25102914 zhang_tf@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480520100001 研究助理：闵泓朴 021-65462553 minhp-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480124060003 -22.0%-10.6%0.8%12.1%23.5%34.8%8/2011/192/185/208/19山金国际沪深300P2 东兴证券公司报告 山金国际（000975.SZ）：行业高景气度叠加生产流程优化推升盈利，持续增储扩产提升业绩弹性 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 及掘进效率，降低矿石贫化率；青海大柴旦优化井下采场盘区设计，多回收矿石量 1.3 万吨（平均品位 2.48 克/吨）；吉林板庙子优化选矿流程，增加处理原矿 2.6 万吨，并开展岩粉钻技术应用以节约采选成本。受益于公司绿色可持续发展工作的持续进行，公司 Wind ESG 评级已升至 A 级，并首次获得金融界“金智奖”·杰出 ESG 践行卓越案例奖。 公司积极进行市值管理，拟赴港股上市并开展回购注销。为进一步深化公司全球化战略布局，加快海外业务发展，巩固行业地位，同时更好地利用国际资本市场优势，优化资本结构和股东组成，拓展多元化融资渠道，提升公司治理水平和核心竞争力，公司拟计划于港股上市。2025 年 7 月 28 日，公司审议通过了《关于公司发行境外上市股份（H 股）并在香港联合交易所有限公司上市的议案》《关于公司发行境外上市股份（H 股）并在香港联合交易所有限公司上市方案的议案》等相关议案。公司将在股东大会决议有效期内（24 个月）完成港股上市发行。此外，公司于 2025 年 5 月 15 日临时股东大会上通过议案，拟回购并注销部分公司股份，拟用于回购的资金总额不低于人民币 1 亿元，且不超过人民币 2 亿元，回购价格不超过人民币 29.70 元/股，回购期限为自股东大会起 12 个月内。截至 2025 年 7 月 31 日，公司累计回购股份数量约为 155.8万股，