安琪酵母：海外延续高增，盈利水平恢复超预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 08 月 17 日 公司点评 买入 / 维持 安琪酵母(600298) 目标价: 46 昨收盘:38.04 安琪酵母：海外延续高增，盈利水平恢复超预期  走势比较  股票数据 总股本/流通(亿股) 8.68/8.57 总市值/流通(亿元) 330.24/326.06 12 个月内最高/最低价(元) 40/29.44 相关研究报告 <<安琪酵母：主导酵母延续亮眼表现，盈利能力持续改善>>--2025-04-29 <<安琪酵母：全年目标顺利达成，业绩弹性恢复可期>>--2025-04-11 <<安琪酵母：Q3 海外延续高增，经营向上改善>>--2024-11-01 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 证券分析师：肖依琳 电话： E-MAIL：xiaoyl@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523100003 事件：公司发布 2025 年中报，2025H1 公司实现总营收 78.99 亿元，同比+10.10%，归母净利润 7.99 亿元，同比+15.66%，扣非净利润7.42 亿元，同比+24.49%。其中 2025Q2 实现收入 41.05 亿元，同比+11.19%，归母净利润 4.29 亿元，同比+15.35%，扣非净利润 4.05 亿元，同比+34.39%。 Q2 海外延续高增表现，H1 顺利达成增长目标。2025Q2 公司收入同比增长 11.19%，Q2 收入环比提速，上半年顺利追平全年目标。分区域来看，Q2 国内/国外分别实现收入 23.1/17.8 亿元，分别同比+4.3%/+22.3%，海外延续高增，国内业务剔除制糖影响来看，国内收入同比+2.8%，国内价格保持稳定的情况下销量实现稳步恢复，预计小包装酵母以及 YE 表现更优。分产品来看，Q2 酵母及深加工产品实现收入 29.8 亿元，同比+11.7%，制糖/包装分别实现收入 2.3/1.0 亿元，分别同比+20.1%/+3.6%，食品原料与其他产品共实现收入 7.8 亿元，同比+9.3%。 毛利率逐季改善明显，扣非表现超预期。2025H1/Q2 公司毛利率分别为 26.09%/26.19%，分别同比+1.81/+2.27pct，毛利率逐季改善明显预计主因糖蜜原材料、原辅料成本下降，以及去年同期海运费高企致毛利率基数较低，24/25 榨季采购的糖蜜综合成本为 1100+元，同比去年下降至少 15%+。费用方面，Q2 销售/管理/财务费用率分别同比+0.1/+0.2/+0.2pct，整体费用率略有提升；Q2 税率同比-2.47pct 至16.51%，但同时由于今年政府补助有所下降，其他收益占比同比-1.30pct 至 1.11%，25Q2 净利率小幅提升，Q2 净利率同比+0.56pct 至10.82%。剔除政府补助基数影响后扣非净利率同比+1.70pct 至 9.86%，盈利水平恢复超预期。 国内需求有望继续恢复，海外延续高增，原材料成本进入下行周期，业绩弹性恢复可期。2025Q2 公司整体收入提速增长，顺利追赶年初增长目标，其中海外收入延续高增表现，海外业务主导酵母占比更高，较优的产品结构对公司盈利水平的恢复亦有较大贡献。同时公司扣非表现超预期，成本+产能制压因素减弱明显，公司进入盈利水平改善周期。展望 2025 年，公司收入目标增长 10%，预计公司国内主导酵母需求逐步恢复，以及海外中东、非洲、亚太等新兴市场延续高增为主要增长驱动力，年初至今公司埃及、俄罗斯工厂已陆续投产，支撑海外需求放量增长。利润方面，海运费用已回落至正常水平，海内外(10%)(2%)6%14%22%30%24/8/1924/10/3025/1/1025/3/2325/6/325/8/14安琪酵母沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 安琪酵母：海外延续高增，盈利水平恢复超预期 糖蜜价格均呈下行趋势，预计今年糖蜜综合成本下降幅度在 15%左右，加上主导酵母需求逐步恢复，对盈利水平均有较大拉动作用。短期考虑海外工厂以及国内普洱二期项目投产转固带来折旧摊销影响，预计今年整体盈利水平恢复明显。中长期来看，行业经历烘焙及消费升级产品（如 YE、动物营养等）需求低迷、成本承压周期后，集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。公司酵母产能释放有条不紊，随需求逐步改善，业绩弹性恢复可期。 盈利预测：我们预计 2025-2027 年公司实现收入 168.7/187.7/208.5亿元，同比增长 11.0%/11.3%/11.1%，实现归母净利 16.0/18.9/21.2 亿元，同比+20.8%/18.6%/11.9%，对应 PE 为 21/17/16X。我们按照 2025年业绩给 25 倍 PE，一年目标价 46.0 元，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。  盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 15,197 16,866 18,766 20,847 营业收入增长率(%) 11.86% 10.99% 11.26% 11.09% 归母净利（百万元） 1,325 1,600 1,898 2,123 净利润增长率(%) 4.07% 20.76% 18.63% 11.86% 摊薄每股收益（元） 1.55 1.84 2.19 2.44 市盈率（PE） 23.26 20.65 17.40 15.56 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 安琪酵母：海外延续高增，盈利水平恢复超预期 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 1,194 1,378 2,993 3,737 4,631 营业收入 13,585 15,197 16,866 18,766 20,847 应收和预付款项 1,969 2,344 2,541 2,836 3,136 营业成本 10,298 11,622 12,633 13,780 15,088 存货 3,818 4,282 4,664 5,084 5,568 营业税金及附加 107 117 130 145 161 其他流动资产 1,230 1,510 1,646 1,679 1,736 销售费用 703 828 1,011 1,264 1,580 流动资产合计 8,211 9,514 11,844 13,336 15,071 管理费用 461 492 581 668 768 长期股权投资 22 33 40 48 56 财务费用 16 63 39 2