外围市场持续快速增长，期待下半年新品销售表现

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月18日优于大市百亚股份（003006.SZ）外围市场持续快速增长，期待下半年新品销售表现核心观点公司研究·财报点评美容护理·个护用品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价29.68 元总市值/流通市值12752/12720 百万元52 周最高价/最低价34.99/20.91 元近 3 个月日均成交额161.63 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《百亚股份（003006.SZ）-舆情影响有望逐步淡化，线下外围市场持续高速增长》 ——2025-04-21《百亚股份（003006.SZ）-2024 全年收入表现依旧强劲，舆情事件影响短期盈利水平》 ——2025-03-24《百亚股份（003006.SZ）-全年实现收入增速 52%，短期行业舆情事件不改长期发展趋势》 ——2025-01-23《百亚股份（003006.SZ）-三季度营收同比增长 51%，产品升级及渠道扩张稳步推进》 ——2024-10-20《百亚股份（003006.SZ）-二季度营收增长 80%，全国化扩张带动市场份额持续提升》 ——2024-08-12受 315 舆情事件影响业绩短期承压。公司上半年实现营业收入 17.64 亿元，同比增长 15.12%；归母净利润 1.88 亿，同比增长 4.64%；扣非归母净利润1.82 亿，同比增长 6.06%。其中，单二季度实现营业收入 7.69 亿元，同比基本持平；归母净利润 0.57 亿元，同比下滑 25.50%；扣非归母净利润 0.53亿元，同比下滑 28.42%。二季度公司业绩短期承压，主要系线上渠道受 315舆情事件影响，收入下滑且公司为应对市场变化增加了品牌支出。但公司线下渠道表现强劲，外围市场拓展成效显著，支撑了整体收入的稳健增长。分产品看，自由点品牌上半年实现营业收入 16.87 亿/yoy+20.5%，其中以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，上半年收入占比已超过 50%，产品结构持续优化。分渠道看，线下渠道表现强劲，上半年实现营业收入 11.33 亿/yoy+39.8%。其中核心五省实现收入 7.04 亿/yoy+13.7%；外围市场营业收入达 4.30 亿/yoy+124.15%，延续高增长态势。线上渠道受短期舆情冲击较大，上半年实现营业收入 5.92 亿/yoy-9.44%，单二季度同比下滑超 20%，且由于费用投放加大，上半年电商业务预计处于亏损状态。但目前线上业务已逐步恢复常态，7 月 ROI 已恢复至正常水平。盈利能力方面，25Q2 公司毛利率/归母净利率分别为 53.14%/7.47%，同比-1.30/-2.58pct，毛利率下滑主要受短期营收承压及会计口径调整影响（将部分电商物流包装费用从销售费用调整至营业成本），剔除口径调整影响后，毛 利 率 与 去 年 同 期 基 本 持 平 。 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为39.52%/2.24%/2.41%，同比+3.3/-0.87/+0.11pct，销售费用率主要为公司应对舆情影响，加大了市场推广和品牌宣传力度。营运能力及现金流方面，公司上半年存货周转天数 52 天，同比增加 8 天，应收账款周转天数 24 天，同比增加 2 天。公司 Q2 经营活动产生的现金流量净额为 0.61 亿，同比-32.59%，已较一季度有所改善。风险提示：宏观环境风险，渠道扩张不及预期，舆情事件影响加剧等。投资建议：虽然短期舆情事件产生一定影响，且公司额外投放费用去进行舆情管控和品牌宣传，导致费用率上行。但公司快速反应并采取有效措施，在4-6 月线上 ROI 处于爬坡期后，7 月公司线上 ROI 已恢复至舆情前水平，同时舆情事件对于线下渠道影响不大，外围市场仍快速发展。预计随着下半年舆情事件影响不断减弱，叠加公司大力推广有机纯棉系列和维 E 新品，有望带动客单价和毛利率持续提升。我们维持公司 2025-2027 年归母净利润至3.68/4.83/6.27 亿，对应 PE 为 35/26/20x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)2,1443,2544,3665,6656,995(+/-%)33.0%51.8%34.1%29.8%23.5%净利润(百万元)238288368483627(+/-%)27.2%20.7%28.0%31.2%29.9%每股收益（元）0.550.670.861.131.46EBITMargin12.4%8.9%9.1%9.3%9.9%净资产收益率（ROE）17.2%19.8%23.9%29.1%34.5%市盈率（PE）53.544.334.626.420.3EV/EBITDA41.338.229.823.718.9市净率（PB）9.198.798.277.667.00资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2025 年上半年实现营业收入 17.64 亿元，同比增长 15.12%；归母净利润 1.88亿元，同比增长 4.64%；扣非归母净利润 1.82 亿元，同比增长 6.06%。其中，单二季度实现营业收入 7.69 亿元，同比基本持平；归母净利润 0.57 亿元，同比下滑 25.5%；扣非归母净利润 0.53 亿元，同比下滑 28.4%。二季度公司业绩短期承压，主要系线上渠道受 315 舆情事件影响，收入下滑且公司为应对市场变化增加了品牌支出。但公司线下渠道表现强劲，外围市场拓展成效显著，支撑了整体收入的稳健增长。分产品看，核心品类卫生巾业务保持稳健增长，自由点品牌实现营业收入 16.87亿元，同比增长 20.5%，其中以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，上半年收入占比已超过 50%，产品结构持续优化。此外，裤型卫生巾产品也实现了快速增长。分渠道看，线下渠道表现强劲，上半年实现营业收入 11.33 亿元，同比增长 39.8%。其中，川渝地区收入 4.26 亿元，同比增长 13.07%；核心区域以外省份拓展成效显著，营业收入达 4.30 亿元，同比增长 124.15%，延续高增长态势。线上渠道受短期舆情冲击较大，上半年实现营业收入 5.92 亿元，同比下降 9.44%，单二季度线上同比下滑超 20%，且由于费用投放加大，上半年电商业务处于亏损状态。目前线上业务已逐步恢复常态，7 月以来 ROI 已恢复至正常水平。图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：