二季度毛利率表现超市场预期

浦银国际研究 公司研究 | 半导体行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中芯国际（981.HK/688981.CH）：二季度毛利率表现超市场预期 维持中芯国际的“买入”评级，上调中芯国际港股目标价至 61.2 港元，潜在升幅 17.6%，上调中芯国际 A 股目标价至人民币 104.1 元，潜在升幅 17.4%。  维持中芯国际“买入”评级：中芯国际在二季度保持了较高的超预期的产能利用率，并且预期高产能利用率将在三季度以及 10 月份延续。公司当前旺盛的订单需求亦有望延续至 2025 年四季度。公司大多数的下游需求相对旺盛，其中工业和汽车需求增长更快。我们认为中芯国际仍然是中国晶圆代工在地化需求上行阶段中最重要的受益标的之一。目前，中芯国际港股 2025 年 EV/EBITDA 为 14.0x，仍具有上行空间，重申“买入”评级。  二季度毛利率超市场预期，三季度折旧压力预期上行：今年二季度，中芯收入为 22.1 亿美元，同比增长 16%，环比下降 2%，高于指引区间上限。毛利率为 20.4%，同比增长 6.4 个百分点，环比下降 2.1 个百分点，高于指引区间上限和市场一致预期，得益于较高的产能利用率。公司指引三季度收入中位数 23.4 亿美元（同比增长 8%，环比增长 6%），指引三季度毛利率中位数 19%，主要受到新增产能带来的折旧增加的影响。中芯二季度净利润为 1.32 亿美元，同比下降 19%，环比下降 30%，被季度间费用波动拖累。根据二季度业绩及三季度指引，我们调整 2025 年和 2026 年的利润预测，但是大体维持 EBITDA 不变。  估值：我们给予 2025 年 17.0x 的目标 EV/EBITDA，得到中芯国际港股目标价 61.2 港元，潜在升幅 17.6%，调整中芯国际 A 股目标价至人民币 104.1 元，潜在升幅 17.4%。  投资风险：全球贸易政策变化影响终端需求和供应链波动。半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。 图表 1：盈利预测和财务指标（2023-2027E） 美元百万 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 6,322 8,030 9,164 9,903 11,507 营收同比增速 (13%) 27% 14% 8% 16% 毛利率 19.3% 18.0% 20.5% 21.8% 24.7% 净利润 903 493 590 796 1,155 净利润增速 (50%) (45%) 20% 35% 45% 基本每股收益（美元） 0.11 0.06 0.07 0.10 0.14 港股 EV/EBITDA 16.8 15.9 17.0 16.7 13.3 A 股 EV/EBITDA 16.8 15.9 17.0 16.7 13.3 E=浦银国际预测 资料来源：公司公告、浦银国际 浦银国际 公司研究 中芯国际（981.HK/688981.CH） 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2025 年 8 月 14 日 中芯国际（981.HK） 目标价（港元） 61.2 潜在升幅/降幅 +17.6% 目前股价（港元） 52.1 52 周内股价区间（港元） 15.24-59.7 总市值（百万港元） 505,087 近 3 月日均成交额（百万港元） 3,489 注：截至 2025 年 8 月 13 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 中芯国际（688981.CH） 目标价（人民币） 104.1 潜在升幅/降幅 +17.4% 目前股价（人民币） 88.66 52 周内股价区间（人民币） 42.4-109.5 总市值（百万人民币） 461,607 近 3 月日均成交额（百万人民币） 2,220 注：截至 2025 年 8 月 13 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD 20.0HKD 68.0HKD 52.1 HKD 61.2CNY 86.6CNY 157.0CNY 88.7CNY 104.1 2025-08-14 2 财务报表分析与预测利 润 表资 产 负 债 表美 元 百 万 元202320242025E2026E2027E美 元 百 万 元202320242025E2026E2027E营 业 收 入6,322 8,030 9,164 9,903 11,507 货币资金6,215 6,364 2,704 (176)(1,531)营业成本(5,104)(6,582)(7,284)(7,746)(8,660)限制性存款180 - - - - 毛 利 润1,218 1,448 1,881 2,157 2,847 短期投资257 338 386 417 485 经 营 支 出(1,226)(1,385)(1,460)(1,516)(1,726)应收账款和应收票据1,170 840 863 839 878 销售费用(36)(40)(46)(48)(53)存货2,736 2,958 3,274 3,134 3,153 管理费用(482)(580)(684)(704)(793)其他流动负债3,077 4,283 4,497 4,722 4,958 研发费用(707)(765)(729)(764)(880)流 动 资 产 合 计13,635 14,784 11,723 8,936 7,942 经 营 利 润(8)63 421 640 1,121 物业、厂房及设备23,945 28,092 32,204 36,072 38,677 非 经 营 收 入1,195 797 623 606 502 使用权资产474 432 432 432 432 财务费用(209)(298)(327)(327)(327)无形资产34 24 (