业绩符合预期，海外市场持续高增长

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 业绩符合预期，海外市场持续高增长 主要观点：  事件： 公司发布 2025 年中报，公司实现营业总收入 20.67 亿元，同比增长 57.18%，实现归母净利润 6.04 亿元，同比增长 101.96%，实现扣非归母净利润 4.88 亿元，同比增长 284.47%。 分季度看，2025 年第二季度，公司实现营业总收入 10.82 亿元，同比增长 43.39%，实现归母净利润 2.92 亿元，同比增长 43.80%，实现扣非归母净利润 2.73 亿元，同比增长 149.03%。  事件点评  2025H1 业绩亮眼，国内量价齐升，海外市场保持高增长 国内市场，通过两轮胰岛素集采，公司成功实现扩大市场份额的战略目标。特别是在 2024 年接续集采中，协议量较上次集采大幅增长32.6%，同时产品价格合理回升，形成量价齐升的协同效应。2025 年上半年，国内销售收入 18.45 亿元，同比增长 55.28%。 在国际市场，公司持续深化全球市场拓展，强化本土化运营能力。2025 年上半年，国际销售收入达 2.19 亿元，同比增长 74.68%。在新兴市场，公司持续深化与关键市场头部合作伙伴的稳定合作关系，依托客户信任，推广多元产品组合，挖掘合作新潜力，开拓合作新增长点。公司近两年在海外市场新完成注册的门冬胰岛素 30 注射液等产品，已顺利实现市场放量，为国际业务贡献了新增量。  创新产品管线有序推进，核心产品进入三期临床 研发创新方面，公司持续加大投入，2025 年上半年研发投入达 5.52亿元（其中费用化金额约 2.65 亿元），占营业收入比例 26.70%。截至报告披露日，公司处于临床阶段的主要研发项目包括博凡格鲁肽注射液、GZR4 注射液、GZR101 注射液和 GZR102 注射液。 （1）长效胰高糖素样肽-1 受体激动剂(GLP-1RA)：博凡格鲁肽注射液（肥胖/超重中国 III 期临床阶段、美国 II 期临床阶段；2 型糖尿病中国 III 期临床阶段、美国 I 期临床阶段）。公司在研的 1 类新药博凡格鲁肽注射液是一种长效 GLP-1RA，与人体内源性 GLP-1 同源性高达94%，该药品获批的适应症为 2 型糖尿病和肥胖/超重体重管理。2025年 2 月，博凡格鲁肽注射液完成中国 2 型糖尿病 III 期临床研究OPTIMUM-1（单纯饮食运动控制不佳的 2 型糖尿病人群）及OPTIMUM-2（口服降糖药治疗不佳的 2 型糖尿病人群）首例受试者给药。2025 年 3 月，博凡格鲁肽注射液在美国肥胖/超重受试者中的 II 期临床研究完成首例受试者给药，这也是全球首款与替尔泊肽头对头评估药物减重疗效的单靶点 GLP-1RA。目前，全球范围内尚未有一款GLP-1RA 双周制剂上市，博凡格鲁肽注射液有望成为全球首款上市的 甘李药业（603087） 公司点评 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2025-08-13 收盘价（元） 61.01 近 12 个月最高/最低（元） 65.90/36.13 总股本（百万股） 601 流通股本（百万股） 561 流通股比例（%） 93.4 总市值（亿元） 367 流通市值（亿元） 343 公司价格与沪深 300 走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李婵 执业证书号：S0010523120002 邮箱：lichan@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评：甘李药业(603087)：国内胰岛素量价齐升，海外业务持续拓展 2025-06-09 2.【华安医药】甘李药业（603087.SH）首次覆盖报告：研发与国际化双轨并进，业务增长可期 2025-03-25 -22%-4%15%33%51%8/2411/242/255/25甘李药业沪深300 甘李药业（603087） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 5 证券研究报告 GLP-1RA 双周制剂。 （2）第四代胰岛素：基础胰岛素周制剂 GZR4 注射液（中国：III期临床试验阶段；欧美：已获批 I 期临床，正在积极推进中）。GZR4 注射液是公司在研的 1 类创新型治疗用生物制品，属于第四代胰岛素周制剂，预期每周一次经皮下注射，实现平稳控制基础血糖。GZR4 注射液有望大幅减少患者的胰岛素注射频率。与日制剂相比，胰岛素周制剂预计每年可减少胰岛素注射 300 余次，注射频次降低超 80%，助力患者克服治疗惰性，减轻治疗负担，从而提高患者群体的整体依从性和生活质量。 （3）第四代胰岛素：预混双胰岛素复方制剂 GZR101 注射液（中国：II 临床试验阶段）GZR101 注射液是本公司自主研发的预混双胰岛素复方制剂，是公司在研的另一款第四代胰岛素。GZR101 注射液由本公司在研的长效基础胰岛素 GZR33 与速效门冬胰岛素混合制成，拟用于治疗糖尿病。GZR101 注射液在已完成的中国 2 型糖尿病 II 期临床研究中达到主要终点。在 2 型糖尿病患者中治疗 16 周后，与德谷门冬胰岛素（诺和佳）相比，GZR101 注射液降低 HbA1c 和餐后血糖更为优效。公司 GZR101 注射液是唯一进入 II 期临床阶段的国产双胰岛素复方制剂 1 类新药。 （4）基础胰岛素/GLP-1RA 固定比例复方周制剂：GZR102 注射液（中国：I 期临床试验阶段）。2025 年 4 月，公司自主研发的 GZR102注射液获得国家药品监督管理局默示许可开展适应症为2 型糖尿病的临床试验。5 月，GZR102 注射液在中国成年超重受试者中开展的一项 I期临床研究完成首例受试者给药。目前全国仅有两款基础胰岛素与GLP-1RA 的固定复方制剂，且均为每日注射一次的日制剂，国内外尚无同类周制剂药物获批上市。  投资建议 我们预计公司2025-2027年收入端有望分别实现43.93亿元、52.29亿元、62.47 亿元，同比增长分别为 44.2%、19.0%和 19.5%，2025-2027年归母净利润有望实现 11.13 亿元、14.25 亿元、17.87 亿元，同比增长分别为 81.0%、28.1%和 25.4%。2025-2027 年对应的 EPS 分别约1.85 元、2.37 元和 2.97 元，对应的 PE 估值分别为 33 倍、26 倍和 21倍，维持“买入”评级。  风险提示 胰岛素海外注册审批进度不及预期的风险； 国际贸易摩擦风险； 新品研发进度不及预期的风险。  重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 3045 4393 5229 6247 收入同比（%） 16.8% 44.2% 19.0% 19.5% 归属母公司净利润 615 1113 1425