2025年中全球投资展望：驾驭不确定性-贝莱德

贝莱德智库2025年中全球投资展望驾驭不确定性仅供机构、专业、合格客户及投资者使用MKTGM0725A/S-4690894-1/1722025年中全球投资展望引言贝莱德的投研团队每年都会举行两次为期两天的会议，以讨论全球经济和市场的前景及其对投资组合的影响。自去年11月份举行上一届论坛以来，我们开会的次数更加频密，以全面评估今年一系列政策转变所引发的金融市场波动和高度不确定性。我们上一届论坛讨论和辩论的压轴议题是《全球投资展望》，藉此我们深度掌握了宏观脉络：我们一直以来认为目前的环境受供应主导，并在颠覆性趋势（或驱动现在和未来回报的结构性转变）的推动下迎来经济转型。这也导致数十年来作为投资锚点的长期宏观关键指标愈加波动，对此我们将在本文中进行剖析，并分享在当前格局下的投资洞见。我们制定了三个主题，以详细阐述这种形势带来的投资启示。第一个主题是投资当下的确定性，我们认为近期形势比长期前景更加明确，因此继续保持风险偏好。其次是策略性地管理宏观风险，强调在此环境下管理宏观风险须讲究策略和方法 — 这种环境可带来许多超额收益机会。第三是以颠覆性趋势为锚，强调人工智能等颠覆性趋势在影响经济增长轨迹和持续推动投资回报方面发挥了重要作用。Rob Kapito总裁 — 贝莱德Philipp Hildebrand副主席 — 贝莱德Jean Boivin主管 — 贝莱德智库Ed Fishwick风险及定量分析主管 —贝莱德Wei Li环球首席投资策略师 —贝莱德智库Glenn Purves宏观投资环球主管 —贝莱德智库Rick Rieder基本面固定收益主管 —贝莱德Raffaele Savi系统化投资全球主管 –贝莱德作者执行发起人Rich Kushel主管 — 贝莱德投资组合管理团队仅供机构、专业、合格客户及投资者使用MKTGM0725A/S-4690894-2/173概要美国政策频繁转变和高度不确定性导致全球波动性显著加剧。但这其实是我们已身处数年的转型新格局的一种演变。目前的关键在于识别这种格局的核心特征以驾驭不确定性。鉴于可能会出现许多不同的潜在结果，作为锚点的长期宏观关键指标愈发波动。但宏观基本面并未发生太大变化：不可改变的经济规律决定了政策无法在极短时间内彻底改变世界。因此，我们继续看好风险资产和美国股市。人工智能等颠覆性趋势成为实现持续回报的新的长期锚点。引言概要投资环境长期宏观关键指标逐渐失效世界不会急速发生变化主题投资当下的确定性策略性地管理宏观风险以颠覆性趋势为锚颠覆性趋势地缘政治分化不断加剧浅析人工智能发展阶段焦点美国资产仍是核心资产美元的主导地位借力私募资本转型的核心在于基础设施主要观点细分配置观点234-545 6-86789-10910 11-14111213141516由于今年上半年出现诸多波折，政策不确定性明显加剧。我们之前预计今年的政策不仅不能稳定金融市场，还有可能带来扰动的因素 。实际情况确如预期。但就目前年中的情况来看，风险资产迄今的回报仍然相对平稳，即便其间充斥着引人注目的因素。对投资者来说，目前的关键是了解当前环境的标志性特征。我们一直以来强调，我们进入了以深度转型为特征、受颠覆性趋势主导的新宏观格局，随着时间推移可能会推动全球经济轨迹和格局、通胀、政府债务和赤字或全球贸易出现许多截然不同的结果。2025年这一新格局更加凸显，人们开始深入探讨全球市场结构发生根本性变化的可能性 — 包括美国国债或美元（作为储备货币）的避险作用。换言之，数十年来作为长期资产配置锚点的长期宏观关键指标愈加波动，是这一新格局最显著的特征。但全球经济不会在短时间内发生翻天覆地的变化。全球贸易和债务融资层面存在一些不可改变的经济规律，将在短期内制约政策的制定。我们认为，试图打破这些规律就好比试图打破物理定律（例如摆脱地心引力），终将面临现实的制约。宏观环境的最终走向尚未可知。但正是由于了解这些政策限制，我们得以保持灵活性，并在4月2日美国公布关税政策仅一周后便建立起重新增持风险的信心，在战术配置层面维持风险偏好。我们认为，相比长期宏观前景，短期发展形势更加清晰，这种情况对投资者来说很不寻常。因此我们更侧重于战术配置观点。有见及此，我们的第一个主题是投资当下的确定性，偏好美国股票和人工智能等主题。我们已准备好随时根据美国政策对经济的最终影响作出调整。我们认为，欧洲若不进行结构性改革，将难以取得出色表现 — 但其采取的一些措施还是让我们看到了希望。我们的第二个主题是策略性地管理宏观风险。我们认为当前的转型环境相比过去十年更有利于实现超额收益，即高于基准的回报。但宏观环境动荡不安，给投资组合带来更多不确定性，须通过主动管理加以应对。即便作为锚点的长期宏观关键指标愈发波动，但我们认为颠覆性趋势可望持续推动投资回报 — 并且以颠覆性趋势为锚，这正是我们的第三个主题。与宏观关键指标不同，颠覆性趋势不能清晰地反映经济增长和通胀前景，也不直接等同于广泛的回报驱动因素。相反，我们须追踪这些趋势的演变在资产类别之间和资产类别内部创造的机会、对主题进行细分，根据市场定价的变化不断调整策略。目录仅供机构、专业、合格客户及投资者使用MKTGM0725A/S-4690894-3/174投资环境长期宏观关键指标逐渐失效今年上半年看似不同寻常，但我们认为这恰恰是多年来我们所描述的深度转型的显著表现。地缘政治分化角力、人工智能和其他颠覆性趋势正在重塑全球经济轨迹和格局。这并非周期性调整，而是可能会引发许多迥异结果的结构性调整。不确定性势必会加剧。关键在于驾驭这种不确定性，而第一步是识别当前环境的核心特征。最明显的特征是市场数十年来依赖作为锚点的长期宏观关键指标逐渐失效。通胀预期不再稳定地维持在2%的目标水平附近。财政纪律逐步弱化。投资者希望持有美国长期国债能够获得的风险补偿正从较低水平上升。市场对支撑金融体系的支柱（如央行独立性和美国资产的避险作用）的信心也已动摇。我们认为须采取新的风险管理方法。疫情之前，当长期宏观关键指标基本确立后，广泛资产类别回报往往会回归长期平均水平。在稳定的经济增长、低通胀和支持性货币政策的提振下，比较容易通过静态配置广泛股票和债券指数来产生回报。当股票下跌时，债券往往会起到缓冲作用。但这一切已发生变化。随着长期经济轨迹不断演变，预计投资者需要从数据当中找寻事态发展的信号。这就是现下的情况。随着投资者试图推断短期数据对短期前景和长期前景的影响，股票回报变得对短期数据更加敏感。请见右图。这并不意味着投资者应减持风险。当前环境还有另外两个特征，可带来助益。首先，即使前景不明朗，我们认为不可改变的经济规律也会缩小短期发展结果的范围。其次，颠覆性趋势将代替成为新的回报锚点。请参见第8页。资料来源：贝莱德智库，2025年6月。注：敏感度指回归分析中花旗经济意外指数和由Iacovello等经济学家（2020 年）构建的贸易政策不确定性指数的每周股票回报的系数的绝对值之和。所有变量均以z 分数的形式纳入回归分析。贸易政策不确定性指数自2015年起以每日/每周的频率发布，并对此前年份的数据进行补全（假设为零）