香农芯创(300475)深度研究报告：AI存力中军，云程发轫，万里可期-华创证券

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 其他电子零组件Ⅲ 2025 年 07 月 30 日 香农芯创（300475）深度研究报告 强推 （首次） AI 存力中军，云程发轫，万里可期 目标价：50.83 元 当前价：34.00 元  香农芯创：深耕半导体分销业务，“分销+产品”协同驱动发展。香农芯创前身聚隆科技成立于 1998 年，早期专注于洗衣机减速离合器等家电零部件，2021年公司完成对联合创泰 100%股权的重大资产收购，主营业务变更为电子元器件分销，同年更名为“香农芯创”。目前公司已取得海力士、MTK 和 AMD 的经销商资质，产品广泛应用于云计算存储、手机等领域。2023 年，香农芯创联合 SK 海力士、大普微电子等合作方设立控股子公司海普存储，定位企业级存储，形成“分销+产品”一体两翼发展格局。  供给收缩催化短周期价格走强，AI 高景气推动中长期需求向上。（1）DRAM：原厂停产 D4 世代供给收缩，PC/server 类价格持续上扬。DDR4 世代内存产品至今已问世 15 年，基于性能/功耗/容量上限/可靠性等多项优点，需求逐步由 DDR5 取代，原厂持续推进减产/转产 DDR4，带动 DDR4 颗粒价格率先触底反弹。受原厂停产催化，内存模组成品市场交易活跃度显著提升，内存模组现货报价持续上扬。合约价方面，除原厂退产 DDR4 世代产品以外，云厂需求支撑叠加国际形势变化增加备货，Trendforce 对于 25Q2-25Q3 DDR4 模组价格涨幅预期乐观。（2）NAND Flash：MLC/低容 TLC 停产推升 eMMC 价格，原厂减产叠加 CSP 需求高景气驱动主流 NAND 模组逐步回升。与 DRAM 产业 DDR4 世代逐步停产类似，存储原厂在 NAND Flash 领域亦在逐渐推进制程迭代和产品升级，MLC NAND/256Gb TLC 原厂退产在即，wafer 价格持续拉升。在消费国补及上述低容 NAND wafer 停产影响下，低容 eMMC 产品现货价格水涨船高。合约价方面，除低容 eMMC 等原厂规划停产料号引发价格上涨外，由于云厂需求增长叠加原厂控产，主流 NAND Flash 亦有望逐步回升。  企业级存储国产化大势所趋，海普存储布局完善背靠香农加速国产替代进程。存储器为数据存储直接载体，大模型迭代下容量&性能同步进阶，服务器NAND 和 DRAM 应用已成全球存储市场增长核心引擎。闪存模组方面，Solidigm 和三星处于主导地位，多家国内厂商发展势头强劲，有望实现破局。而企业级内存模组市场原厂高度垄断，独立品牌的模组厂市场份额仍较小，目前江波龙、海普存储（香农芯创子公司）已有企业级内存条相关产品，并实现量产销售，实现国产 0-1 突破。香农芯创联合海力士、大普微联合设立海普存储发力企业级 SSD 和 RDIMM 产品，已发布自研的企业级 SSD、DDR4/DDR5 RDIMM 三款内存产品。目前海普存储产品已经服务于“东数西算”智算中心，并与国内软件厂商合作，提供全闪存储解决方案，多项指标均优于竞品。  投资建议：香农芯创深耕半导体分销业务，已取得 SK 海力士、MTK 和 AMD的经销商资质，且设立控股子公司海普存储发力企业级存储，目前企业级 SSD和 DRAM 产品都已开始量产，形成“分销+产品”一体两翼发展格局。近期存储供给收缩催化短周期价格走强，长期来看 AI 高景气有望推动中长期需求向上，此外子公司海普存储的国产替代进程亦有望释放业绩增量。我们预计公司25-27 年实现归母净利润 6.73/9.10/11.41 亿元，根据可比公司估值水平，给予香农芯创 25 年 35x PE，目标股价 50.83 元，首次覆盖给予“强推”评级。  风险提示：存储价格波动、核心供应商授权取消风险、下游需求不及预期 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万) 24,271 30,276 35,758 40,873 同比增速(%) 115.4% 24.7% 18.1% 14.3% 归母净利润(百万) 264 673 910 1,141 同比增速(%) -30.1% 155.0% 35.1% 25.4% 每股盈利(元) 0.57 1.45 1.96 2.46 市盈率(倍) 60 23 17 14 市净率(倍) 5.4 4.4 3.6 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2025 年 7 月 30 日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 证券分析师：岳阳 邮箱：yueyang@hcyjs.com 执业编号：S0360521120002 证券分析师：吴鑫 邮箱：wuxin@hcyjs.com 执业编号：S0360523060001 联系人：卢依雯 邮箱：luyiwen@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 46,377.38 已上市流通股(万股) 44,644.88 总市值(亿元) 157.68 流通市值(亿元) 151.79 资产负债率(%) 65.22 每股净资产(元) 6.49 12 个月内最高/最低价 43.75/23.11 市场表现对比图(近 12 个月) -15%10%36%61%24/0724/1024/1225/0325/0525/072024-07-30~2025-07-30香农芯创沪深300华创证券研究所 香农芯创（300475）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本篇报告从价格走势和长期国产替代两个维度对香农芯创的成长逻辑进行分析： 价格走势方面，供给收缩催化 DRAM 和 NAND Flash 短周期价格走强。DDR4世代停产推升现货和合约价上扬，Trendforce 预测 25Q2-25Q3 涨幅乐观；NAND方面，MLC/低容 TLC 停产拉升 eMMC 价格，原厂减产叠加云需求驱动主流NAND 模组价格回升。AI 高景气拉动中长期需求向上，为市场增长提供动力。 国产替代方面，企业级存储国产化趋势明确。海普存储作为香农芯创子公司，发布企业级 SSD 和 RDIMM 产品，实现国产 0-1 突破。海普存储产品已服务于“东数西算”智算中心，并与国内软件厂商合作，提供全闪存储解决方案，多项性能指标优于竞品，并将不断完善产品矩阵，加速国产替代进程。 投资逻辑 香农芯创以战略收购实现业务质变，2021 年通过收购联合创泰 100% 股权，从家电零部件供应商转型为电子元器件分销商，获 SK 海力士、MTK、AMD 等国际原厂核心经销资质，产品深度渗透云计算存储（数据中心服务器）、手机等高景气领域。2023 年进一步联合 SK 海力士、大普微电子等产业链方设立海普存储，形